האם בעלי אי.די.בי זורקים כסף טוב אחרי כסף רע?

מה הסיפור עם אדוארדו אלשטיין ומוטי בן משה? שנה חלפה מאז קבע ביהמ"ש כי השליטה באי.די.בי תעבור לידי השניים, וחצי שנה מאז עברה לידיהם בפועל, ועדיין לא יודעים בשוק ההון כיצד לאכול את בעלי הבית החדשים באחת מחברות ההחזקה הגדולות בישראל.

העובדות היבשות מלמדות, כי למרות שצמד המשקיעים השקיע עד היום סכום עצום של כ-1.4 מיליארד שקל באי.די.בי, על פי ההתחייבויות שלקח על עצמו בהסדר החוב של הקונצרן, טרם הגיעה אי.די.בי לחוף מבטחים פיננסי.

השבוע אמר אלשטיין, בראיון לתקשורת הכלכלית, כי "מאז גיל 20 אני חולם על ביצוע השקעה מהותית בישראל... קנייה של קונצרן כמו אי.די.בי אפשר לעשות רק פעם ב-100 שנה". לנוכח ההפסד העצום "על הנייר" שנושאת כיום ההשקעה של השניים באי.די.בי - כ-600 מיליון שקל - מתבקש לשאול האם לא מדובר בעוד מקרה של מי שנסחף אחרי החלום של הפיכתו לאיש עסקים מרכזי בישראל, ולא ראה את הסיכונים הנלווים להשקעתו.

כמעט שנה חלפה, ויותר מדי סימני שאלה מרחפים עדיין מעל החיבור "הלא טבעי" בין אלשטיין לבן משה, יכולתם של השניים לקדם מהלכים אסטרטגיים שיציפו ערך בקונצרן, סביב מקורותיהם הכספיים של השניים ויכולתם להמשיך ולהזרים סכומי כסף ניכרים שעליהם התחייבו (כ-800 מיליון שקל בשנים 2015-2016) במחיר הגבוה משמעותית ממחיר השוק.

ביטוי לספקות כלפי השניים ניתן היה לראות בנסיקת תשואות האג"ח של אי.די.בי לפני כשבועיים לכ-10%, כשבמקביל נפלה מניית החברה בעשרות אחוזים, לאחר ששוב עלה בשוק מפלס החששות לגבי יכולתה של אי.די.בי לשרת את התחייבויותיה העתידיות.

רק בעקבות הזרמת הון של 176 מיליון שקל שעליה הזדרזו אלשטיין ובן משה להכריז, באמצעות מימוש אופציות למניות אי.די.בי (בפרמיה של עשרות אחוזים על מחיר השוק), ודיבידנד של 200 מיליון שקל שעליו הכריזה החברה הבת דסק"ש, התאוששו ניירות הערך של אי.די.בי.

זאת, בזמן שמצבו הפיננסי של הקונצרן ממשיך להיות מאתגר, עם חובות פיננסיים (סולו) בהיקף של כ-4 מיליארד שקל נכון לסוף הרבעון השני של 2014, גירעון של מאות מיליוני שקלים בהון העצמי והערת "עסק חי" של רואי החשבון בדוחותיה הכספיים, נתונים המלמדים כי האפשרות שהקונצרן ייקלע שוב למצב שבו יתקשה לשלם את חובותיו בשנים הבאות אינה תאורטית בלבד.

מערכת יחסים לא אידיאלית

השליטה באי.די.בי עברה לידי אלשטיין ובן משה בחודש מאי השנה, בתום הליך דרמטי שנוהל על-ידי ביהמ"ש לאחר שהקונצרן הגדול במשק קרס והגיע לחדלות פירעון תחת בעלי השליטה הקודמים בראשות נוחי דנקנר.

כאמור, במהלך חצי השנה שחלפה מאז, הפגין צמד בעלי השליטה החדשים מחויבות מעוררת הערכה להסדר, והזרים סכום עצום של 1.4 מיליארד שקל לצורך הבראת הקונצרן - השקעה המקנה לאלשטיין ובן משה 62% ממניות אי.די.בי פתוח. נכון להיום, שווי השוק של המניות הללו עומד על כ-800 מיליון שקל בלבד.

חלק מהספקות הממשיכים ללוות את אי.די.בי נובעים ממערכת היחסים בין צמד בעלי השליטה, שרחוקה מלהיות אידיאלית. מאז לקחו לידיהם את ההגה, עדיין לא קידמו אלשטיין ובן משה החלטות עסקיות אסטרטגיות בנוגע לנכסיו המרכזיים של הקונצרן. על הקצר התקשורתי בין השניים תעיד העובדה כי גם היום ממשיכות אי.די.בי והחברות הבנות המרכזיות שלה להיות מנוהלות על-ידי אנשיו של נוחי דנקנר.

צריך לזכור כי החיבור בין אלשטיין, הפיננסייר מארגנטינה, לבן משה, הצעיר האלמוני ממודיעין, התרחש במקרה, לאחר שהשניים הגישו הצעות השקעה נפרדות במסגרת ההתמחרות. "אנחנו לא נמצאים באי.די.בי יחד בשביל לאהוב אחד את השני, אלא בשביל להשביח את ההשקעה בחברה", טען השבוע אלשטיין בראיון ל"גלובס". למרות זאת, ההערכות בשוק הן שהשותפות בין השניים לא תאריך שנים, בשל השוני בתרבות העסקית שמייצג כל אחד מהם.

אבל לא רק סוגיית יחסי בעלי השליטה מכבידה על אי.די.בי פתוח. מרבית החברות המוחזקות על-ידיה רחוקות מתקופת הזוהר שלהן, וספק אם יוכלו להניב לקונצרן סכומים ניכרים קבועים מדיבידנדים או מימושים שיציפו ערך במעלה הפירמידה.

בעיקר אמורים הדברים בחברת הסלולר סלקום וברשת הקמעונות שופרסל, בעבר שתי פרות המזומנים המרכזיות באי.די.בי, אשר סובלות בשנים האחרונות משינוי בתנאי השוק ומתחרות חריפה.

החזקה מרכזית אחרת, כלל ביטוח, כמעט ונמכרה השנה לקבוצת משקיעים מסין, בעסקה ששיקפה פרמיה נדיבה ואשר הייתה שמה את אלשטיין ובן משה במקום נוח בהרבה מבחינה פיננסית.

סביר להניח שהשניים מצטערים על כך היום, אך התנגדותם לעסקת המכירה (שנחתמה בתקופת נוחי דנקנר), ודאי שהקלה על משרד האוצר שלא לאשר את קבוצת הרוכשים הסינית בסוף חודש מאי.

לא ברור מה עבר בראשם של אלשטיין ובן משה; כנראה העריכו כי יוכלו להשיג בעתיד מחיר גבוה יותר מזה שהסכימו הסינים לשלם (כ-1.5 מיליארד שקל תמורת 32% ממניות כלל ביטוח). בפועל, לא רק שביטול העסקה למכירת כלל ביטוח אילץ את אלשטיין ובן משה להזרים כחצי מיליארד שקל לקופת אי.די.בי (בהתאם לתנאי הסדר החוב) אלא שהיא עלולה להוביל בעתיד הקרוב למכירת מניות כלל ביטוח במחיר זול יחסית.

נכון להיום מופקדות מניות השליטה בכלל ביטוח בידי נאמן מטעם משרד האוצר. לאחרונה אותת האוצר כי לא יאשר את אלשטיין ובן משה כבעלי שליטה בחברת הביטוח. כדי למכור את השליטה בחברה במחיר גבוה ממחיר השוק, נדרשים כעת השניים למצוא קונה שיחתום על הסכם עד סוף השנה, אחרת צפוי הנאמן למכור את מניות חברת הביטוח דרך השוק, ללא פרמיה, ואולי אף במחיר נמוך ממחירן הנוכחי.

ייתכן שבטווח הארוך - אם יחזיקו מעמד ויזכו לרוח גבית מהשווקים - אלשטיין ובן משה עוד יחזירו את השקעתם בקונצרן, ואולי אף יראו ממנה פירות. בינתיים השניים משלמים שכר לימוד גבוה על חוסר היכרותם עם שוק ההון ונבכי הרגולציה בישראל, ובעיקר עם מה שנראה לרבים כסכום מופקע שאותו התחייבו לההזרים לאי.די.בי במסגרת הסדר החוב בקונצרן.