מה עם האינפלציה?

כאשר נגידי הבנקים המרכזיים בעולם פתחו במדיניות מוניטארית מרחיבה, שכללה הדפסת כספים והורדת הריבית לרמה אפסית - על רקע המשבר הפיננסי הגלובלי - לא מעט כלכלנים ידועי-שם התריעו מפני התוצאות האינפלציוניות הנוראיות שעתידות להתלוות לכך. אמנם החשש לא היה מפני תוצאה מיידית, אבל כיום, שש שנים לאחר המשבר ואחרי הזרמות כספים אדירות במדינות רבות, הגיע הזמן לשאול: לאן נעלמה האינפלציה? האם היעלמותה היא תופעה זמנית, שמא לנצח, ובניגוד למה שלמדנו בקורס הבסיסי של מבוא לכלכלה - שהזרמת כספים והורדת ריבית מעלות את האינפציה?

כאשר מתבוננים, למשל, בנתוני האינפלציה בפועל בשנים האחרונות מגלים, שממוצע האינפלציה בארצות ה-OECD בשנים 2004-2008 עמד על 2.8%, בעוד שבחמש השנים הבאות, 2009-2013, הוא עמד על 1.8%. בישראל, ב-12 החודשים האחרונים, ירד מדד המחירים לצרכן ב-0.3%, ובנטרול מדד הדירות, הירידה הסתכמה ב-1.2%. באירופה, עלה מדד המחירים לצרכן באותה תקופה ב-0.4%, ובארה"ב ב-1.7% (מדד הליבה).

נגידי הבנקים המרכזיים, כולל בישראל, אינם מוטרדים מהאינפלציה, שעל גובה הלהבות שלה הם אמורים לשמור. הם דווקא מודאגים מדפלציה ועושים הכול כדי לעורר את האינפלציה מתרדמתה. ימות המשיח. הנגידים מנסים באמצעות כל הדרכים שברשותם להעלות את שיעוריה. בארה"ב, סימן הפד את החזרת האינפלציה לרמה של 2% לשנה, כמעט כתנאי להעלאת הריבית.

הטראומה של משבר 2008 עדיין איתנו

לא רק האינפלציה בפועל עומדת מול עיניהם של נגידי הבנקים המרכזיים. הם בוחנים גם מה חושבים השווקים על האינפלציה הצפויה, או מה שמכונה: הציפיות האינפלציוניות. אלה נמדדות באמצעות הפער שבין התשואות לפדיון של איגרות-החוב הצמודות למדד המחירים לצרכן לבין אלה שאינן צמודות.

כך, למשל, הציפיות האינפלציוניות באיגרות-חוב ל-10 שנים קדימה של ממשלת ישראל עומדות היום על 1.7% לשנה, בעוד שבשנים האחרונות הן נעו בדרך-כלל על 2.5%-3% לשנה. בארה"ב, הפער עמד בשנים האחרונות על 2.2%-2.5%, ואילו כיום הוא עומד על 1.9%, כלומר, גם השווקים לא ממש פוחדים מהאינפלציה שבדרך.

אז, לאן נעלמה האינפלציה? האם היעלמותה זמנית והיא צפויה לחזור, שמא מדובר בשינוי מבני בכלכלה הגלובלית, שילווה אותנו עוד הרבה שנים?

כאשר מחפשים את האינפלציה, לא מוצאים אותה במוצרי צריכה, לרבות לא במוצרים בני-קיימא, לא במוצרים סחירים ולא במוצרים לא-סחירים.

מנגד, כן מוצאים אותה, ובגדול, בנכסים הפיננסיים - מחירי המניות, איגרות-החוב הממשלתיות ואיגרות-החוב הקונצרניות. כולם, בכל העולם, עלו בשש השנים האחרונות בעשרות ו/או במאות אחוזים. מוצאים את האינפלציה גם בנכסים ריאליים - קרקעות ודירות, ולא רק בישראל. מדיניות הדפסת הכספים והריבית האפסית דוחפים את הצרכנים לרכוש נכסי סיכון למיניהם.

השאלה היא - איך ומדוע היא לא מתבטאת גם בעליית מחירים בהוצאות השוטפות שלנו? לכך יש מספר סיבות.

ראשית - כל עוד ניתן להרוויח בהשקעות, או כך נראה לצרכנים, הם מעדיפים להיות קודם-כול משקיעים ורק אחר-כך צרכנים.

שנית - הירידה באינפלציה היא תוצאה של עודף כושר ייצור שנוצר בעולם וגם בגלל הירידות בביקושים.

שלישית - בתחום הסחורות חלו התפתחויות טכנולוגיות שהגדילו את ההיצע, בעיקר בהפקת חומרי אנרגיה; ובנוסף לכך, שינויים טכנולוגיים גרמו לצריכה חסכונית יותר. כלומר, ההיצע גדל והביקוש ירד.

רביעית - המודעות הצרכנית לנושא של מחירי המוצרים והשירותים עלתה מדרגה. זו אינה תופעה ייחודית לישראל. הצרכנים לא מקבלים יותר את המחיר כמובן מאליו. הם מתמקחים, בודקים, ועוברים למוצרים זולים יותר בין בקנייה ישירה ובין באמצעות האינטרנט, שגם לו יש משקל גדל והולך בסל הקניות.

חמישית - המשבר של 2008 תפס הרבה משקי-בית כשהם ממונפים בחובות עד צוואר, והם חייבים להוריד את המינוף, ולהחזיר חובות. התוצאה: הם מקטינים הוצאות והביקושים יורדים.

שישית - גם אם עוקצה הוקהה, הטראומה של משבר 2008 עדיין איתנו. שיעור האבטלה עדיין גבוה, ולכן גם השכר הריאלי לא עולה, כך שהצרכנים עדיין לא ממהרים "לשחרר" כספים. גם הבנקים שכמעט קרסו ב-2008 פועלים תחת השפעתה של אותה טראומה, ואינם נחפזים להעניק הלוואות לצרכנים ולמשקיעים. עד כדי כך, שהבנק המרכזי של אירופה הצטרך לקבוע ריבית שלילית, כדי שבמקום להפקיד אצלו כספים, יואילו הבנקים האירופיים להעניק אותם כאשראי, שיעורר את רמת הפעילות באירופה.

עדיין מוקדם מדי לשנות את ספרי הכלכלה

האם היעלמותה של האינפלציה היא מקרית וזמנית, שהיא תהפוך לתופעת קבע? זאת, לנוכח המהפכה הטכנולוגית האדירה של העשור האחרון וזו הצפויה בהמשך וכן בשל הגורם הדמוגרפי של קצב ריבוי נמוך באוכלוסיית העולם לעומת העבר? האם אלה יפעלו להקטנת הביקושים? ואולי, בעצם, נגזר על המשק העולמי להיכנס לתקופה ארוכה של דפלציה, שמטרידה את המשקים?

למי ששואל, מה כל-כך גרוע בדפלציה שנגידי הבנקים המרכזיים ממש חוששים מפניה, נסביר: הסכנה העיקרית היא שהצרכנים, שיבינו שמחירי מוצרים ושירותים צפויים לרדת, יעדיפו חיסכון על צריכה, ידחו קניות, וכך ייצרו מעגל אימים של צמצום הייצור בתגובה לצמצום הצריכה. והמשמעות הקשה היא: פיטורי עובדים ו/או הורדות שכר, ירידה בכוח הקנייה, צמצום נוסף בצריכה ובייצור, וחוזר חלילה. בראייה זו, הדפלציה מזוהה עם מיתון. סיטואציה שמסכנת את היציבות הפיננסית, שהיא אבן-יסוד ביציבות המשקית.

האם דפלציה משמעותה אכן מיתון כפי שמשתמע מן הדברים? לא בהכרח, שכן ירידת המחירים נובעת בעיקרה מגורמי היצע ולא מגורמי ביקוש. מבחינה זו, צמיחה כלכלית יכולה לחיות בשלום עם דפלציה, כל עוד היא אינה מעמיקה ונכנסת לסחרור. צמיחה כלכלית עלולה להיפגע הרבה יותר מצניחת מחירי הנכסים הפיננסיים מאשר מדפלציה ששומרת על רמה יציבה ומותירה בידי הצרכנים יותר כסף פנוי.

בהנחה, שהעולם אינו הולך למיתון ממושך, סביר שהאינפלציה תחזור גם תחזור. העולם עובר יותר מדי מהר מתפיסה אחת של מחסור במזון לאוכלוסיית העולם והתייקרות הסחורות הצפויה עקב כך, לתפיסה הפוכה. האינפלציה לא "חייבת" לחזור לממדים שהורגלנו בהם. אפשר שבעולם המפותח היא תהיה ברמה של בין 1%-2% בשנה ולא בין 2%-3% בשנה, ואין בכך שום רע. בינתיים, הבנק המרכזי בארה"ב משתהה עם העלאת הריבית, וממתין לעלייה במדרגת האינפלציה לכיוון של 2%. נראה כי עדיין מוקדם מדי לשנות את ספרי הכלכלה.

יחד עם זאת, אם הפד ישתהה יתר על המידה, הוא עלול להיאלץ להעלות את הריבית בקצב גבוה מהרצוי בעיניו כיום. העלאת ריבית בארה"ב תהווה סמן לעליות בעוד מדינות, ובכללן ישראל.

הכותב הוא מבעלי בית ההשקעות מיטב-דש