התחזקות הדולר מאיימת על הכלכלות המתעוררות

רק לפני זמן לא רב, כלכלות מתעוררות רבות, בפרט באמריקה הלטינית, התלוננו קשות על "מלחמות מטבע" מצד המדינות המפותחות. בום של עשר שנים במחירי סחורות, ביחד עם מדינות מוניטרית אולטרה-מקילה במערב, הציפו את העולם המתעורר בהון והעלו את המטבעות המקומיים לרמות לא סבירות.

הימים הללו הסתיימו. המתחים הבינלאומיים עם רוסיה, החששות ליציבותה הפיננסית של סין, התחזקות כלכלת ארה"ב, ובעיקר קריסת מחירי הסחורות וחומרי הגלם, גרמו להון זר לצאת מהעולם המתעורר. בשלושת החודשים האחרונים, מדד ג'יי.פי מורגן של מטבעות העולם המתעורר ירד בכמעט 8% מול הדולר. הנתון הזה מסתיר ירידות חדות בהרבה של כמה מטבעות. הריאל הברזילאי איבד 17%, והרובל הרוסי מתקרב לפיחות של 50%.

דולר מתחזק היה לאורך ההיסטוריה האחרונה מבשר של צרות בעולם המתפתח. יכול להיות שזהו גם המצב היום, לפי הסקירה הרבעונית האחרונה של BIS, הבנק להסדרים בינלאומיים מבאזל.

אי התאמה

מאז המשבר האסיאני של סוף שנות ה-90, כלכלות מתעוררות רבות כבר נגמלו בחוכמה מן ההרגל של הצמדת המטבעות שלהן לדולר ולקיחת הלוואות בחו"ל. אבל חברות לא-פיננסיות נכנסו בשמחה לחלל הזה, בעיקר על ידי הנפקת אג"ח במטבעות זרים שנחטפו על ידי מנהלי כספים מערביים שרעבים לתשואה חריגה.

לווים מהעולם המתעורר הנפיקו אג"ח בינלאומיות ב-2.6 טריליון דולר, שמהן הונפקו שלושה רבעים בדולרים, לפי הסקירה של BIS.

הלווים התאגידיים הללו ניצלו אולי את העלות הנמוכה של החובות במטבעות זרים, אך בעשותם כך, הם יצרו אי התאמה, שמימנה נכסים מקומיים בדולרים זולים לכאורה. כעת, כאשר הפדרל ריזרב האמריקאי סיים את ההקלה המוניטרית, והנכסים הפיננסיים בארה"ב מתייקרים, יש סיכון שתנאי המימון הללו יתהפכו במהירות. כאשר הדולר מתחזק, לא רק עלות שירות החובות הזרים של הלווים מהעולם המתעורר תתייקר, אלא שהם יצטרכו גם להציג יותר הון במטבעות מקומיים כבטוחה לחובות שלהם.

מגמה כזו תדכא את תזרימי המזומנים ותגרום לירידה בהשקעות החברות. החברות החייבות ביותר עלולות גם לפשוט רגל, ולפגוע בכך בנושים מקומיים שלהן, כולל מוסדות פיננסיים. כך נוצר מנגנון היזון חוזר הרסני בכלכלה מקומית.

מאחר שהשווקים העולמיים מצויים ברמת פעילות גבוהה, הסיכון של מפולת מהירה ואכזרית נשאר בעינו. בשנים האחרונות מנהלי כספים וקרנות הפכו למקור העיקרי של נזילות במקום הבנקים המערביים, אך המשקיעים הללו עלולים להתנהג באופן פרו-מחזורי ממש כמו הבנקים במקרה של תיקונים פתאומיים בשווקים.

בעבר, כאשר לווים מצאו שזול יותר לקחת הלוואות במט"ח, התוצאה הייתה משברים רבים בכלכלות מתעוררות.

אחת הבעיות היא שקשה לדעת כמה גדול הסיכון בכלכלות הללו. במבט היסטורי, ההלוואות במט"ח נלקחו על ידי הממשלות והמגזר הפיננסי, שבהם קיימת דרגה מסוימת של שקיפות. הנתונים על היקפי ההלוואות שלקחו חברות לא פיננסיות בעולם המתעורר הם חלקיים ולא אמינים.

כתוצאה מכך, בפני מקבלי ההחלטות עומדות פחות אופציות לפעולה. ההשלכות יתבררו כאשר הנזילות תתנקז מהמערכת. זוהי תזכורת לצורך להיות מודעים לסיכונים כאשר הם מתעוררים, ולא אחרי המשבר.