כשהכלכלה הרוסית בוערת, אג"ח אפריקה ומירלנד חוטפות

כבר יותר מחודש שניירות הערך של החברות הישראליות הפועלות בתחום הנדל"ן ברוסיה סופגות בעקביות ירידות שערים בבורסה בתל אביב, בשל הנפילה החדה במחירי הנפט הגולמי והפיחות החריף ברובל מול הדולר, וכן השפעתם הצפויה על צמיחת הכלכלה הרוסית.

את עיקר האש סופגות המניות והאג"ח של אפריקה ישראל, שבשליטת לב לבייב, ואלו של חברת מירלנד, מקבוצת כלכלית ירושלים שבשליטת אליעזר פישמן.

אפריקה נסחרה היום לפי שווי של 875 מיליון שקל בלבד, לאחר שמנייתה נפלה היום בכ-9%, והשלימה צנחה של 37% בשלושת החודשים האחרונים.

לאפריקה חוב של כ-3.9 מיליארד שקל למחזיקי האג"ח, שהפכו מודאגים ביותר בעקבות ההתרחשויות האחרונות.

אג"ח כ"ח הארוכה של אפריקה, בעלת משך חיים ממוצע (מח"מ) של 4.2 שנים, נסחרה היום במחיר המשקף הפסד של 45% למשקיעים שרכשו את האג"ח בהנפקה לפני שלושה חודשים, ותשואה שנתית לפדיון של 21% לאלו שרכשו אותה היום.

סדרה אחרת של אפריקה, אג"ח כ"ו, נפלה היום בכ-9%, וגררה את מדד תל בונד 20 שבו היא כלולה לירידה של 1.7%. בסך הכול איבד מדד האג"ח הבכירות בבורסה 4.3% מערכו מתחילת דצמבר.

גם אצל מירלנד הסיפור דומה. אג"ח ו', בעלת מח"מ של 3.3 שנים, איבדה כמחצית מערכה מאז ההנפקה בספטמבר, ומחירה הנוכחי משקף למשקיעים החדשים תשואה שנתית לפדיון של 31%.

איתות על אפשרות של הורדת דירוג

היום (ג') הודיעה חברת מידרוג כי היא מכניסה את איגרות החוב של שתי החברות לבחינת דירוג עם השלכות שליליות, מהלך המאותת על אפשרות להורדת דירוג בתקופה הקרובה. אפריקה ישראל מדורגת כיום בדירוג A3, ואילו למירלנד דירוג הנמוך בדרגה אחת, Baa1.

הכלכלה הרוסית החלה השנה להידרדר בעקבות הסנקציות שהטילו מדינות המערב על רוסיה בתגובה לכיבוש הרוסי של חצי האי קרים, והתערבות המדינה במלחמת האזרחים באוקראינה. אלא שמצב זה הוחמר דרמטית בעקבות קריסה של 45% במחיר הנפט הגולמי מסוג ברנט (נפט המופק באזור אירופה), ל-59 דולר לחבית, בחמשת החודשים האחרונים.

רוסיה הקפיצה את הריבית ב-6.5%

על פי חברת הדירוג העולמית מודי'ס, תעשיית האנרגיה הרוסית ונגזרותיה מהוות כרבע מהתוצר הלאומי הגולמי של רוסיה, וכ-50% מהכנסות ממשלת רוסיה ממסים מגיעות ממשק האנרגיה המקומי. מסיבה זו, הביאה הקריסה במחיר הנפט לפיחות של כ-94% ברובל מול הדולר, והיום נסחר המטבע האמריקאי במחיר שיא של 66 רובלים.

בניסיון לבלום את הפיחות, העלה אמש הבנק המרכזי של רוסיה את שיעור ריבית הבסיס במדינה בשיעור חד, מ-10.5% ל-17%. אלא שגם אתמול נמשכו הירידות ברובל, וכתוצאה מכך גם במחירי ניירות הערך של אפריקה ישראל ומירלנד.

אפריקה ישראל פועלת ברוסיה באמצעות החברה הבת אפי פיתוח, המחזיקה בין השאר את קניון אפימול במוסקבה, ופועלת במקביל בייזום והקמה של בנייני מגורים ומשרדים, בעיקר בבירה הרוסית. בסקירה שפורסמה היום כותבים האנליסטים של מידרוג, כי "בחודשים האחרונים התעצמו ההתפתחויות השליליות בכלכלת רוסיה, בין היתר לאור הרעה במצב הגיאופוליטי וביחסים עם מדינות המערב, וירידה משמעותית של מחירי הנפט בעולם. בהמשך לאמור לעיל, ביטוי להידרדרות הכלכלה הרוסית ניתן למצוא בפיחות שער הרובל, בייחוד אל מול הדולר".

במידרוג מציינים כי חלק משמעותי מהשווי הנכסי הנקי (NAV) של אפריקה ישראל מיוחס לאחזקותיה באפי פיתוח. "אף על פי כן, בטווח הקצר-בינוני, לאור היקף הנזילות של החברה ומגוון המקורות הנוספים לשירות החוב, לחברה אין תלות משמעותית בקבלת דיבידנדים מאפי פיתוח".

אולם להערכת מידרוג, בטווח הארוך קיימת לאפריקה ישראל תלות בהפקת תזרים משמעותי מפעילות זו. "לפיכך, אף על פי שבשלב זה טרם נראתה השפעה מהותית בדוחות הכספיים של החברה, ועל פעילותה התפעולית, הימשכות המשבר בכלכלת רוסיה והעמקתו צפויות להשפיע לשלילה על פרופיל הסיכון של החברה".

כמו כן, מדגישים במידרוג, עליית התשואות לפדיון של איגרות חוב מצמצמת את האפשרות למיחזור חובות, ומגדילה את תלות החברה במקורות פנימיים לצורך עמידה בעומס הפירעונות הצפוי.

לפיכך, בתקופה הקרובה, מידרוג מתכוונת לבחון את התפתחות המצב הכלכלי ברוסיה על דירוג החברה, תוך התייחסות להשפעות שחיקת הרובל ושינויים בתזרים המזומנים של החברה על יכולת פירעון איגרות החוב שנקובות בשקלים.

במידרוג מציינים, כי חלק ניכר מחוזי השכירות באפי מול נקובים בדולר, בעוד שהשוכרים עצמם נהנים מהכנסות שנקובות ברובל. מצב זה מעלה חשש כי לאורך זמן ישחק פדיון החנויות, ומצב זה יביא לעומס פיננסי על השוכרים, שעלול להתבטא לבסוף בשחיקה בדמי השכירות שהם משלמים. נוסף על כך, מודאגים בחברת הדירוג מההשפעה השלילית שתהיה לפיחות החד ברובל על התזרים נטו (במונחים דולריים) ממכירת דירות ברוסיה.

עלייה בעומס על השוכרים

גם בקשר למירלנד מציינת מידרוג, כי הימשכות המשבר בכלכלת רוסיה והעמקתו צפויות להשפיע לשלילה על פרופיל הסיכון שלה, וכי עליית התשואות לפדיון יקטינו את יכולתה למחזר חובות ויגדילו את תלותה במקורות פנימיים לצורך עמידה בעומס הפירעונות הצפוי.

במידרוג יבחנו את השפעת המשבר על מירלנד ועל תזרים המזומנים שלה. זאת לאור העובדה כי לפרויקט הדגל של החברה, בניית עשרת אלפים דירות בסנט פטרסבורג, תזרים נטו שנקוב ברובל (הן הכנסות והן הוצאות), שלדברי מידרוג יהיה נמוך משמעותית ביחס לעומס פירעונות האג"ח, שנקובות בשקלים.

לגבי פעילות הנכסים המניבים של מירלנד (שני קניונים בערים סראטוב וירוסלבל, ומתחם משרדים במוסקבה), מציינת מידרוג כי היות שמרבית החוזים נקובים בדולר, חלה עלייה בעומס החל על השוכרים אל מול הפדיון שאותו הם מייצרים, באופן אשר עלול להוביל לדרישת מתן הנחות בשכ"ד.

מניית החברה האם של מירלנד, כלכלית ירושלים, צנחה היום ב-15% והשלימה ירידה של 46% בשלושה חודשים. אג"ח כלכלית, נסחרות בתשואה של עד 22%.

*** אליעזר פישמן הוא בעל השליטה ב"גלובס"

 הטלטלה באגח החברות הפעילות ברוסיה