הטיפ היומי: אילו מהאג"ח של שופרסל מומלצות?

רשת הקמעונאות שופרסל נסחרת בתל-אביב בשווי של כ-1.7 מיליארד שקל. לחברה, שבשליטת דסק"ש, יש 4 סדרות אג"ח.

תוצאות החברה לרבעון השלישי משקפות שחיקה נוספת במכירות ושחיקה חדה ברווחיות התפעולית. הקיטון במכירות, 2.8% ביחס לרבעון המקביל, נובע בעיקר מהורדת מחירים כחלק מהתוכנית האסטרטגית שהושקה השנה. הרווח הגולמי נשחק בשיעור ניכר - מעל 16%, והוא משקף רמת רווחיות נמוכה וחריגה לכל הדעות ביחס לחברה כגון שופרסל - 21.5% מהמכירות.

השחיקה מתבטאת גם ברווח התפעולי והתפעולי-תזרימי, עם שיעור EBITDA (רווח בנטרול ריבית, מס, פחת והפחתות) של כ-1.4% מההכנסות. אנו לא רואים בתוצאות אלו מצב של שיווי משקל, ומעריכים שתוך מספר רבעונים החברה תשקם את שולי הרווח התפעולי לכ-3%-4%; זאת באמצעות שיפור תנאי הסחר מול ספקים, ייעול שרשרת ההפצה, המשך התייעלות במטה והעלאת מחירים כצעד משלים (להערכתנו, העלאות מחירים צפויות בכל הענף). אנו לא צופים השפעות ניכרות של חוק המזון שייכנס לתוקף בעוד כחודש.

על רקע המשך השחיקה ב-EBITDA וסיום הפעילות בהפסד נקי, לצד גידול קל בחוב נטו של החברה, אנו רואים המשך הרעה בפרופיל הפיננסי. בחינה "יבשה" של יחסי הכיסוי על בסיס תוצאות תשעת החודשים הראשונים של 2014, מצביעה על קירבה של הפרמטר "יחס מתואם של FFO לחוב", לסף שבו תיבחן הורדת דירוג. אולם לאור ההערכה שתוצאות הרבעון חריגות - אנו לא צופים הורדת דירוג בטווח הקצר.

יתרות המזומנים של שופרסל נשחקו מעט, אך עדיין גבוהות. יחס המקורות לשימושים צפוי להיות נמוך מ-1, בשל שחיקה בתוצאות ורמת השקעות גבוהה. צפויה השפעה מקזזת בשל צפי לריסון הדיבידנד, אך אנו מעריכים שהחברה תידרש למיחזור חוב כבד בשנה הקרובה.

החברה תידרש למיחזור של כ-70% של החוב הנפדה בהיקף כ-1.2 מיליארד שקל על פני שלוש שנים, ואנו מעריכים שהיא תוכל לגייס את הסכום בשוק ההון. המלצתנו לאיגרות החוב: "תשואת יתר" לסדרות ד' ו-ה' (מח"מ של 6.3-6.8 שנים ומרווח של כ-2.7% מממשלתית); "תשואת שוק" לסדרה ב' (מח"מ של 2.2 שנים ומרווח 1.9%) ו"תשואת חסר" לסדרה ג' (מח"מ 1.1 שנים ומרווח 0.9%).

* נכתב על-ידי נועה צבי, אנליסטית, אנטרופי שירותי מחקר.