המטבע האמריקאי רק התחיל את ריצתו למעלה

מארק טוויין, הסופר האמריקאי השנון, אמר שכשאתה מוצא את עצמך במחנה של הרוב, זה הזמן לקחת פסק זמן למחשבה. זו תמיד עצה טובה למשקיעים, אבל אולי היא טובה עוד יותר השנה, בהתחשב בכך שרבים התחילו את 2015 עם השקפה דומה, שלא לומר זהה, במה שנוגע לדולר האמריקאי.

יש קונצנזוס חזק שהדולר, שהתחזק משמעותית ב-2014, ימשיך לעלות השנה - עובדה שמשתקפת גם בפוזיציות הלונג בתיקי ההשקעות, וגם בפוזיציית הלונג האדירה של סוחרי הסחורות שנקובות בדולרים.

מדוע כה הרבה משקיעים מהמרים על אותו כיוון? התשובה, כמובן, היא השילוב של העוצמה הכלכלית היחסית של ארה"ב, המדיניות המוניטרית השונה שלה והגאות בהפקת הנפט האמריקאי - כולם גורמים שתומכים בדולר חזק.

השנה צפויה ארה"ב לרשום צמיחה נומינלית של 5%, פי שניים מהתחזיות לאירופה וליפן. הפדרל ריזרב יתחיל כנראה לצמצם את המדיניות המרחיבה שלו ולהעלות את ריביות הטווח הקצר השנה. בניגוד לכך, הבנק המרכזי האירופי והבנק של יפן ערוכים להקלת התנאים המוניטריים על ידי הרחבת המאזנים שלהם.

ההבדל הזה במדיניות המוניטרית כבר מורגש. תשואות החוב לטווח ארוך בארה"ב אמנם זעומות במבט היסטורי, אך הן נראות מפתות בהשוואה למקומות אחרים.

ברמה של 1.9%, תשואת אג"ח האוצר האמריקאי לעשר שנים עולה על 1.5% שמציעות אג"ח מקבילות בבריטניה ובקנדה, שתי מדינות שנחשבות גם הן ל"מנצחות" מבין השווקים המפותחים. התשואות בגרמניה וביפן מרשימות הרבה פחות, 0.4% ו-0.3% בהתאמה.

מעבר לצמיחה היחסית ולהפרשי הריביות/תשואות, גם הירידה בגירעון המסחרי האמריקאי מסייעת לדולר. בזכות הגידול בתפוקת הנפט המקומית, מעל 9.1 מיליון חביות ביום, גירעון הסחר האמריקאי התכווץ מ-67 מיליארד דולר בקיץ 2006 לכ-39 מיליארד דולר בחודש שעבר.

ובכל זאת שווה לשאול, מה יכול לקלקל את תחזית עליית הדולר? המועמדת הברורה היא שנה נוספת של צמיחה מאכזבת בארה"ב. אם ארה"ב תיקלע לעוד כיס אוויר, המשקיעים יצטרכו לדחות את ציפיותיהם להעלאת הריבית הראשונה על ידי הפד, דחייה שתפגע כנראה בדולר.

הלם כלשהו עלול להגיע גם מחוץ לארה"ב. האירו גילה עמידות מפתיעה במחצית השנייה של 2013 ובמחצית הראשונה של 2014. קפיצה לא צפויה בשיעורי הצמיחה בגוש האירו יכולה לבשר עוד גאות במטבע האירופי.

אפשרות נוספת היא הלם חיצוני לכלכלה העולמית. ואחרון אחרון, אפשר לטעון שהייסוף האחרון של הדולר - יותר מ-15% בששת החודשים האחרונים - כבר מגלם את כל הגורמים החיוביים שהזכרנו.

כל התרחישים הללו נראים אמנם אפשריים, אבל לא משכנעים. כלכלת ארה"ב נכנסה לשנת 2015 במומנטום טוב. נותרו אמנם רוחות נגדיות מבניות, בעיקר הקיפאון בשכר העבודה, אבל ארה"ב מצויה במצב הטוב ביותר בהשוואה לכמעט כל שוק מפותח אחר. וכאשר ה-ECB מחויב כעת להקלה מוניטרית, אירו מוחלש הוא תרחיש ודאי.

אי אפשר, כמובן, לצפות זעזועים עולמיים, אבל גם אם הם יתרחשו, סביר להניח שהם דווקא יחזקו את הדולר, שנשאר מטבע המקלט הבטוח בעת צרה ומשבר. ולגבי הטיעון שהגאות בדולר כבר נרשמה, אפשר לטעון שלמרות הריצה החזקה של הדולר במחצית האחרונה של 2014, במבט ארוך טווח יותר הריצה הזו פחות מרשימה.

מדד הדולר, שמודד את ערכו מול סל של מטבעות עיקריים אחרים, חזר אחורנית רק לרמתו ממארס 2009, ונמוך עדיין ב-25% מרמת השיא שלו מ-2001 ובכ-50% מהשיא שהוא רשם במחצית שנות ה-80.

בהנחה שהקונצנזוס צודק והדולר ימשיך להתחזק, מה יהיו ההשלכות מכך? אפשר לצפות לעוד לחצים כלפי מטה על מחירי הסחורות (קומודיטיז), ולרווחים משופרים ליצואנים אירופים ויפנים.

דולר חזק ייצור כיסי חולשה בשווקים המתעוררים, במיוחד בשוק האג"ח שמנפיקות חברות. מנגד, החולשה הזו תקוזז על ידי עלייה בהנפקות במטבעות מקומיים, והזדמנויות השקעה טובות יותר בשוק הבינלאומי.

המטבעות הולכים אחרי ביצועי הבסיס של הכלכלות שלהם בטווח הארוך, והפעם הזו לא צפויה להיות שונה. גאות טיפוסית בדולר נמשכת בערך שש-שבע שנים, מה שאומר שהגאות הנוכחית רק בתחילתה. לפעמים הרוב צודק.