הנפקת האג"ח: אלדן מגדילה מס' תשלומי הקרן והריבית

חברת הליסינג קרדן רכב זכתה אתמול מחדש לאמון המשקיעים, לאחר שהשלימה בהצלחה את השלב המוסדי בהנפקת איגרות חוב שקליות לא צמודות מסדרה ח'. החברה (זכיינית "אוויס" בישראל) קיבלה התחייבויות מוקדמות לרכישת אג"ח ב-433 מיליון שקל, שמתוכן נבחרו התחייבויות לרכישת אג"ח ב-308 מיליון שקל. הריבית המקסימלית שנקבעה במכרז היא 3.4%. בסך הכול אמור הגיוס להסתכם ב-400 מיליון שקל - גבוה מהתכנון המקורי.

הנפקת האג"ח של קרדן רכב יכולה להוות נקודת התייחסות להנפקת חוב נוספת של חברה המשתייכת לענף הליסינג המקומי, שנמצאת בעיצומו של הליך הגיוס. חברת אלדן פרסמה בשבוע שעבר טיוטת תשקיף לקראת הנפקת האג"ח הראשונה שלה, ואתמול פורסם עדכון לתשקיף, שמלמד כי החברה שיפרה את תנאי התשלום למחזיקים במטרה לצמצם במקצת את המח"מ ולהגדיל את האטרקטיביות של איגרות החוב שברצונה להנפיק.

למרות זאת, דירוג חוב נמוך יותר שקיבלה אלדן לעומת מתחרותיה, ויחסי כיסוי חלשים יותר, מעידים כי השוק עשוי לדרוש מהחברה ריבית גבוהה יותר מזו שנדרשות לשלם מתחרותיה. השאלה המרכזית היא על איזו ריבית תסכים הנהלת אלדן להתפשר; תוספת מהותית בעלות המימון עלולה לפגוע ביכולת התחרויותיות שלה בענף.

4 מיליארד שקל, זהו סכום הערך הנקוב של איגרות החוב שהנפיקו שלוש חברות הליסינג שנסחרות כיום בבורסה בתל אביב (לא כולל הגיוס החדש של קרדן רכב). אחרי אלבר, שלמה החזקות וקרדן רכב, מבקשת כאמור גם אלדן ליהנות מנזילות האשראי שמספק שוק ההון המקומי. לפי חברת הדירוג מידרוג, כל כספי הגיוס ישמשו לפירעון חובות קיימים לבנקים ולגופים המוסדיים.

300 מיליון שקל, זהו הסכום שאותו מבקשת אלדן לגייס בהנפקה הראשונה של אג"ח לציבור (לפירעון בשנים 2016-2021), והריבית על האג"ח תיקבע במכרז. כמו אצל החברות המתחרות, גם אצל אלדן יובטח תשלום החוב בשיעבוד על כלי רכב שתחכיר החברה ועל ההכנסות שיתקבלו בגינם.

2 במקום 1 - לפי עדכון לתשקיף שפורסם אתמול, החברה נקטה צעד לטובת המשקיעים בשוק ההון, כאשר קבעה שקרן החוב תיפרע פעמיים בשנה, במקום אחת לשנה, וכי תשלומי הריבית יהיו רבעוניים במקום שנתיים.

Baa1 (מקביל ל-BBB פלוס) - זהו דירוג החוב שקיבלה אלדן מחברת מידרוג. מדובר בדירוג הנמוך ביותר מבין חברות הליסינג המדווחות, והוא נמוך בדרגה אחת מאלבר (A3) ובשתי דרגות מהחברות קרדן רכב וש. שלמה החזקות (A).

3.4% - זוהי הריבית, כאמור, שתשלם קרדן רכב עבור אג"ח מסדרה ח' בעלת מח"מ של 4 שנים, שהנפקתה תושלם בימים הקרובים בהיקף של כ-400 מיליון שקל. מדובר בנקודת התייחסות עבור אלדן והמשקיעים שבוחנים את הנפקת האג"ח שלה. נקודת התייחסות נוספת היא אג"ח מסדרה י"ד של אלבר, בעלת מח"מ של 3.3 שנים, שנסחרת כיום לפי תשואה של 3.1%.

0.75% - זוהי תוספת הריבית שתשלם אלדן אם דירוג החוב שלה יירד בשלוש דרגות במהלך חיי האג"ח, קרי עד לדירוג של BB פלוס (עבור כל הורדה תגדל הריבית ב-0.25%). הורדת דירוג רביעית כבר לא תגדיל את הריבית, אולם תעיד שיכולת החברה לפרוע את מלוא החוב במועדו היא לכל היותר נמוכה.

5.3% - זוהי הריבית השקלית (לא צמודה) המשוקללת של ההלוואות הבנקאיות לזמן ארוך שהיו במאזנה של אלדן בסוף 2013. ההלוואות מגופים מוסדיים נשאו אז ריבית שנתית משוקללת גבוהה יותר של 6.7%.

10.4% - זהו היחס בין ההון העצמי של אלדן לסך נכסיה לנכון לסוף ספטמבר 2014, והוא נמוך יותר מהיחס שהציגו שלוש המתחרות המדווחות ש. שלמה (12%), אלבר (13.2%) וקרדן רכב (15.8%).

6% - זהו היחס בין ההון העצמי לסך הנכסים, שמתחתיו תימצא החברה בהפרה של אמת מידה פיננסית מרכזית ובסכנה מפני דרישה לפירעון מיידי של החוב. בחלק מההלוואות היחס המינימלי גבוה יותר, ועומד על 8.5%. נכון לסוף ספטמבר 2014, החברה עומדת בכל אמות המידה שנקבעו לה.

82% - זהו שיעור הירידה בהיקף ההלוואות הבנקאיות החדשות (116 מיליון שקל) שנטלה אלדן בתשעת החודשים הראשונים של 2014, בהשוואה לתקופה המקבילה ב-2013. מנגד, גדלו באותה התקופה ההלוואות שקיבלה החברה מגופים מוסדיים ב-25% ל-722 מיליון שקל. בסך הכול עמד הפער בין הכספים שלוותה אלדן בתשעת החודשים הראשונים של 2014 לבין החובות שפרעה באותה התקופה על 51 מיליון שקל (החברה לוותה יותר מאשר פרעה).

2.1 מיליארד שקל - זהו היקף ההלוואות שהיו לאלדן בסוף ספטמבר 2014. כמחצית הסכום אמורה להיפרע במהלך 2015, ומעידה כי החברה פועלת בעיקר באמצעות אשראי לטווח קצר, שדורש מיחזור בתדירות גבוהה של חובותיה. בתשעת החודשים הראשונים של 2014 שילמה אלדן ריבית של 85 מיליון שקל - נמוך ב-5% מהסכום מהריבית ששולמה בתקופה המקבילה ב-2013.

1.2 מיליארד שקל - אלו הן ההכנסות שרשמה אלדן בתשעת החודשים הראשונים של 2014, ושהיוו צמיחה של 4.6% בהשוואה לתקופה המקבילה ב-2013. עיקר העלייה נרשמה מפעילות מגזר הליסינג. שיעור הרווח הגולמי ירד בתקופה המדווחת ב-2014 ל-14.7%, לעומת 17.9% בתקופה המקבילה ב-2013.

57 מיליון שקל - זהו הרווח התפעולי שהציגה אלדן בתשעת החודשים הראשונים של 2014, והוא משקף ירידה של 39.6% לעומת התקופה המקבילה ב-2013. התזרים ששימש למימון פעילותה השוטפת של אלדן בתשעת החודשים הראשונים של 2014 הסתכם ב-23 מיליון שקל, לאחר שב-2013 כולה נבעו לחברה 95 מיליון שקל מפעילות שוטפת.

מבט על השורה התחתונה של אלדן מגלה, כי מתחילת 2013 ועד סוף ספטמבר 2014 הפסידה החברה במצטבר 40 מיליון שקל. זאת, לאחר רווח נקי של 13 מיליון שקל ב-2012 והפסד של 17 מיליון שקל ב-2011.