שוקי המניות בעולם שוברים שיאים - אך הבנקאים מודאגים

כמעט שש שנים אחרי שהוא התחיל, השוק השורי בתנופה מלאה, ומניות בכל רחבי העולם שברו שיאים חדשים בשבוע שעבר. בארה"ב, מדד 500 S&P קבע שיא היסטורי חדש, והעלה את תשואתו מהשפל הנמוך ביותר של המשבר הפיננסי לכמעט 250%. שוקי המניות האירופיים לא פיגרו. מדד פוטסי העולמי רשם שיא, ומדד פוטסי המסורתי של 100 המניות הבריטיות רשם שיא חדש לראשונה מאז 1999.

אבל הההבדל לעומת השוק השורי של שנות ה-90, שבהן כל שיא חדש צוין בהנפקת חולצות טי למזכרת ופתחית בקבוקי שמפניה, לא יכול להיות גדול יותר. בוול סטריט מקובל היום לכנות את השוק השורי הנוכחי "הראלי (גאות) השנוא ביותר בהיסטוריה". בסיטי של לונדון, בנקאים בעלי זיכרון ארוך אומרים שהאווירה בחדרי העסקאות רחוקה מן האופטימיות והאופוריה של השנים ההן.

"זה לא שוק של התרוממות רוח", אומר סוחר מניות בכיר בסיטי של לונדון.

חדשות טובות בשוק המניות נחשבו בדרך כלל לבשורות טובות לבנקאים, אבל שבירת השיאים הנוכחית באה דווקא בעיצומה של עונת בונוסים שנתיים מאכזבת מאוד לבנקאי ההשקעות. האכזבה משקפת את השינויים במצב הרוח ואת השינויים בסביבת העסקים שמונעים מהבנקים הגדולים את ההנאה מפירות שוק המניות החזק.

הרגולציה הפוסט-משברית הגבילה את העמלות שהבנקים יכולים לגבות על מסחר במניות. הרווחים נשחקים גם בגלל התקנות שמחייבות את הבנקים להחזיק יתרות הון גדולות יותר כדי לעמוד במשבר פיננסי נוסף. שנים של דיאטה פוסט-משברית, ביחד עם שינויים מבניים בפעילות המסחר, שינו לחלוטין את נוף העסקים. "מ-1999 עד היום השינוי היה מאסיבי", אומר ניק לאוסון, מנהל בדויטשה בנק. "בפעם הקודמת שהשוק רשם שיא, אולמות המסחר היו גדושים בצעירים בג'ינס שהיו נחושים להשאיר את חותמם על העולם, ולעשות די כסף כדי לפרוש מעבודה בגיל 40".

לאוסון זוכר שהוא היה בחדר העסקאות ביום שבו נרשם השיא הקודם במדד פוטסי-100, 30 בדצמבר 1999. "אנשים היו מודעים לזה מאוד", הוא אומר. באותה עת העסיק דויטשה בנק 29 סחרני מניות בריטיות בלונדון. כיום מסתכם מספר הסחרנים הללו בשניים בלבד. "חדרי המסחר הם מקומות מפוכחים יותר", הוא אומר.

הבונוסים התכווצו

סך הבונוסים שחולקו השנה בוול סטריט היה נמוך ב-5% בחס לשנה שעברה, אומר אלן ג'ונסון, מנכ"ל ג'ונסון ושות', קבוצת ייעוץ בנושאי שכר. התכווצות הבונוסים יכולה לגרום ליותר בנקאים בכירים לנסות את מזלם בחברות השקעות פרטיות (אקוויטי פרטי) או בקרנות גידור. "שש או שבע שנים אחרי המשבר, העסקים בבנקים לא חזרו להיות 'טובים', שלא לדבר על חזרה לאופוריה של 2007", הוא אומר.

פרד פונזו, מייסד חברת הייעוץ לשוקי ההון גרייספארק פרטנרס, אומר שתעשיית הבנקאות "מנוהלת היום במידה רבה כמו חברת חשמל. כשיש לך מבנה קיים, אתה לא צריך להוציא הרבה על האנשים שמנהלים אותו. זה השינוי הגדול", הוא מוסיף. "אנשים לא מקבלים בונוסים גדולים מפני שאין להם איך להצדיק אותם. המכונה מתנהלת מעצמה".

הבונוסים של הבנקאים ירדו גם ברחבי אירופה, מפני שחוקים חדשים מגבילים אותם לפי שניים מהשכר של בנקאי בכיר שנוטל סיכונים. "קשה לבשר את זה לעובדים, אבל אם עשית עבודה סבירה של ניהול ציפיות, הם כבר היו מוכנים לזה", אמר מנהל חטיבה בבנק גדול.

המרוויחים הגדולים החדשים

העובדה המשמעותית ביותר מבחינת בנקאי ההשקעות היא כנראה השינוי היסודי שחל בכוח של הרווח שעובר מהבנקים הגדולים כמו HSBC וג'יי.פי מורגן צ'ייס, למנהלי הנכסים הגדולים כמו בלקרוק. שכר בכירי חברה זו צפוי לעקוף בשנה הבאה את שכר בנקאי ההשקעות, באיתות רב רושם למפנה הברור במאזן הכוח בתעשיית השירותים הפיננסיים.

לפי מכון המחקר הלונדוני ניו פייננשל, התשלום לעובד בבנק השקעות כבר צנח ביותר מרבע בהשוואה לתקופה שלפני המשבר, וביותר מ-40% במונחים ריאליים. במקביל התאושש שכרו של מנהל נכסים פיננסיים במלואו מאז תום המשבר לרמה של 263,000 ליש"ט בשנה, והשנה הוא צפוי לחלוף על פני שכר בנקאי ההשקעות הממוצע, שהוא 288,000 ליש"ט.

"הם העסקים העסיסיים כעת", אומר סוחר מוצרי קרדיט לשעבר בבנק אמריקאי גדול. זוהי העגה של וול סטריט שמציינת שמנהלי הנכסים הם היום הדומיננטיים בעסקי קניית האג"ח.

אבל ההגמוניה של מנהלי הנכסים הפיננסיים מסתירה בעיה גדולה בסקטור: זו גאות קשה גם למשקיעים המקצועיים. מנהלי קרנות שסוחרים בצורה פעילה במניות מתוסכלים מאוד מן האופי האחיד של הגאות. התשואות על המניות בקושי שונות זו מזו. כולן עלו בזכות הפד. במקביל, הסקטורים השונים גם הרבה יותר מחוברים זה לזה מכפי שהם היו - ולכן אין תגמול למשקיע שיוצא ונכנס ממגזרים ספציפיים לאורך מחזור שוק.

"הדפוס הקלאסי לא עובד יותר. מניות פיננסיות, למשל, מפגרות אחרי השוק", אומר ניקולס קולאס, אסטרטג השוק הראשי של קונברג'קס, חברת ברוקרים ושירותים. "וזה גורם למנהלי תיקים פעילים, שהם הקול של השוק, להיות מתוסכלים מאוד".

לפי חברת S&P, הפיזור של מניות מדד 500 S&P, כלומר המידה שבה תנודות המסחר במניות המדד שונות זו מזו, רשם שפל היסטורי של 4.2% בשנה שעברה - כלומר רמת האחידות הייתה גבוהה. בעבר, הפיזור הזה היה גבוה עד 15%. פירוש הדבר הוא שמשקיעים שמתאמצים לאתר מניות זולות לא מרוויחים מהמאמץ הזה.

האופי המשונה של הראלי הנוכחי גורם לכך שרק קרנות פעילות מעטות מאוד מצליחות להישאר צמודות ליעדים שלהן, ובוודאי לא לעקוף אותם. הלקוחות הבחינו בכך, והתחילו למשוך כספים מקרנות פעילות לטובת תעודות סל או קרנות מדדיות - שגובות פחות עמלות, ובאופן כללי גם מעסיקות פחות אנשים בשכר יותר צנוע.

התופעה הזו קיימת גם בקרנות הגידור, שגם הן פיגרו מאוד בשוק השורי הנוכחי, וגם בנכסים חלופיים נוספים כמו אקוויטי פרטי. חברת הייעוץ Preqin מצאה שמשקיעים בנכסים החלופיים העיקריים חוששים מעמלות הניהול ומנסים להוריד אותן. תשתיות, נכס שאמור להיות פופולארי כעת בגלל ההכנסה הקבועה שהוא מציע, עורר במיוחד את זעמם של המשקיעים, שטוענים שהקרנות בתחום מנסות לסחוט מהם דמי ניהול שמזכירים קרנות גידור.

דמי ניהול הנכסים מצויים תחת לחץ משני עברי האוקיינוס האטלנטי. קרנות פנסיה גדולות במיוחד דורשות הנחות בדמי הניהול ממנהלי הקרנות כתנאי להעברת נכסים שלהן לניהול שלהם.

דמי הניהול נמצאים גם תחת בקרה רגולטורית מוגברת. בבריטניה, רשות ההתנהלות הפיננסית FCA מסרה בחודש שעבר שהיא שוקלת בדיקה רשמית של כל התחום הזה - וארגוני עסקים רבים קידמו את ההודעה בתרועות. בארה"ב חידש הבית הלבן את מאמציו לצמצם את העמלות שגובים יועצים שמוכרים תוכניות פנסיה.

חרדת העלייה

בעיה אחרונה היא שמשקיעים רבים פשוט אינם מאמינים בגאות מניות שמלובה על-ידי מדיניות כסף קל של בנקים מרכזיים.

קנת פולקארי, מנהל המסחר של חברת או'ניל סקיוריטיז באולם בורסת ניו-יורק, אומר: "יש נתק בין מה שהשוק אומר לנו למה שהאדם הממוצע מרגיש לגבי הכלכלה. השוק בשיא היסטורי, אבל הכלכלה עדיין לא פועלת עם כל שמונה הבוכנות שלה. בשנת 2000, הכלכלה ושוק העבודה היו במקום אחר, והייתה תחושה של אופוריה שלא קיימת כיום".

רבים מאלו שקונים מניות אומרים שהם עושים זאת רק מפני שהפדרל ריזרב האמריקאי ובנקים מרכזיים נוספים לא הותירו להם שום ברירה אחרת. החשש הנפוץ הוא שהשוק - והכלכלה הרחבה - לא יצליחו להחזיק מעמד עם שובן של הריביות לרמות רגילות.

קולאס אומר כי לקוחות רבים שלו חשים שהשוק השורי הנוכחי מלאכותי בגלל מדיניות הבנקים המרכזיים. "יש אמונה שהראלי בשוק מלובה על-ידי הקלה מוניטרית ולא צמיחה אורגנית במשק ועלייה בהכנסות של החברות", לדבריו.

רווחי השיא של 500 חברות מדד S&P נובעים מקיצוצי עלויות אגרסיביים, בעוד שצמיחת ההכנסות נשארה אנמית. גם קניות אגרסיביות של המניות על-ידי החברות שלהן, buybacks, דוחפות כלפי מעלה את הרווחים למניה ומחירי המניות. חברות כמו אפל מנפיקות אג"ח בכמויות שיא ובתשואות שפל, כדי לממן תשלומי דיבידנד וקנייה של המניות שלהן מהמשקיעים. אסטרטגיות כאלה ממשיכות את מגמת החולשה בהשקעות במיכון וציוד, מה שמחזק את הרושם שתשואות המניות מבוססות יותר על הנדסה פיננסית ופחות על דברים מוצקים יותר.

חשש נוסף הוא ירידת תשואות האג"ח, שהן שליליות כעת בכמה מדינות אירופיות. פירוש הדבר הוא שתזרימי מזומנים בעתיד מגולמים כעת בריביות נמוכות יותר, מה שמוסיף לתחושת המלאכותיות של מכפילי הרווח, אומר קולאס.

החששות לגבי המנועים האמיתיים של הגאות בשוק המניות אולי הבריחו ממנו משקיעים רגילים, שבשלב זה כבר החמיצו את העליות הגדולות. אחרים לא יכלו אולי להשקיע מפני שהם היו עסוקים בשיקום מצבם הפיננסי אחרי המיתון.

פולקארי אומר שהירידה הברוטלית במניות במהלך המשבר הפיננסי גרמה השאירה צלקות בדור שלם של משקיעים, שייקח להם זמן רב להתאושש מזיכרונות הכאב שהם ספגו במשבר.

לכן, אפילו אם הגאות הנוכחית עדיין לא הסתיימה, חזרה לאופוריה של 1999 נראית עדיין רחוקה מאוד. "זה היה אחרת לגמרי ב-1999", אומר מנהל חטיבת בנקאות השקעות בבריטניה. "כעת יש הרבה יותר רגולציה, יש עוד יותר מתחרים, ויש פחות עובדים בבנקים, מה שאומר שכולנו עובדים יותר.

"כתונת המשוגעים הרגולטורית אומרת שהאנשים המבריקים ביותר כבר לא הולכים לבנקאות. לא הייתי ממליץ לילדים שלי להיות בנקאים", אומר אותו אדם.

עכשיו התור של אירופה

אם יש עוד סיבה לרסן את ההתלהבות מעליית השוק, הסיבה הזו מגיעה מארה"ב. מבין מדדי המניות העיקריים, השוק האמריקאי הוביל את הראלי הנוכחי, אך בשבועות האחרונים התרבו החששות שזה לא יוכל להימשך. למה? גם בגלל העלאת הריבית המתקרבת על-ידי הפד, וגם בגלל הנתונים הכלכליים שהם גרועים למדי, להוציא נתוני שוק העבודה. הציפיות לגבי רווחי חברות S&P קורסות.

באופן פרדוקסלי, כל הפסימיות הזו יכולה להיות בשורה טובה לשוק המניות. סקר מנהלי הקרנות העולמי של בנק אוף אמריקה מריל לינץ' מצא כי קרנות המניות מחזיקות כעת יותר מ-4.5% מנכסיהן במזומנים. ניסיון העבר לימד כי כשהקרנות מחזיקות כה הרבה מזומנים, זה סימן לכך שהשווקים הולכים למעלה.

גם המחסור במשקיעים קטנים הוא סימן לכך שהשוק עדיין לא הגיע לשיא שלו. מניסיון העבר, הקטנים צריכים להצטרף לפני שהשוק מתחיל לרדת.

ואחרון אחרון - הרושם הוא שאירופה נוטלת את המושכות מידי ארה"ב. אנליסטים אומרים שרווחי החברות באירופה יעלו השנה, והשוק זה עתה התחמק מפגיעת כדור בדמות משבר חוב יווני נוסף. גם רכישות האג"ח על-ידי הבנק האירופי המרכזי יעזרו לשוק המניות. "זה שוק שבהחלט לא סיים לעלות", אומר קולאס. "בעוד שארה"ב גררה אחריה שווקים רבים כלפי מעלה בשנים האחרונות, נראה שאירופה מושכת כעת את המניות האמריקאיות למעלה".

 בנקים