פחד גבהים

התרבות האנושית מורכבת מפסיפס של הרבה תת-תרבויות, שרבות מהן כבר נעלמו, כי הגלובליזציה עשתה בהן שמות. וכך נותרו מעט מקומות על פני כדור-הארץ, שזר, לו נקלע אליהם, צריך ללמוד מבראשית את כללי ההתנהגות החלים עליו והמצופים ממנו.

דומה כי הימים האלה בשוקי ההון בעולם לוקחים אותנו לכוכב-לכת אחר, שבו אנחנו צריכים לחשב היטב ומחדש את צעדינו הראשונים, כתינוקות בני יומם, ולתהות על כללי ההתנהגות וכללי המשחק הנכונים, כדי שנשרוד.

ולא בכדי. העולם הכלכלי והפיננסי מצוי היום, כשבע שנים אחרי ראשית המשבר הפיננסי הגדול (2008), בעיצומו של הניסוי הכלכלי הגדול בהיסטוריה, שעדיין איננו יכולים לקבוע בוודאות את תוצאותיו. עדיין איננו יודעים איזה השלכות כלכליות, וגם אחרות - חברתיות, פוליטיות ומדיניות - יהיו לו. ובינתיים, תופעות ותובנות שנחשבו לאקסיומות, נופצו.

לו הודיעו לנו באותם ימים של משבר, שהעולם - ארה"ב, יפן, סין, וגם אירופה - כל המדינות האלה עתידות להדפיס ולהזרים טריליונים של מטבעות שונים, ועוד מלווים זאת בהפחתת ריבית עד כדי אפס, כל כלכלן מתחיל היה מזהיר, לא רק מפני אינפלציה, אלא מפני היפר-אינפלציה. והנה, לא רק שאין אינפלציה, אלא שנגידי הבנקים המרכזיים מוטרדים מהאפשרות של דפלציה ומיתון, ועושים כל מה שביכולתם כדי לעורר את האינפלציה מרבצה.

האם האינפלציה נעלמה? לא ממש. במקום המשקים הריאליים היא מצאה לה כמצופה, את השווקים הפיננסיים, והתחברה אליהם. היא ניפחה את ערך המניות, איגרות-החוב הממשלתיות, איגרות-החוב הקונצרניות; וכן גם את מחירי יצירות האמנות ואת מחירי הדירות - נכסים ריאליים - אבל היא לא התנקזה (עדיין) למחירי המוצרים והשירותים במשק.

אקסיומה נוספת שהתקבעה בראשם של המשקיעים היא, שמניות הן מסוכנות לאין-ערוך יותר מאג"ח ממשלתיות. אבל האם כיום, בעידן של ריביות אפסיות ושל תשואות לפדיון נמוכות להפליא, כולל באג"ח ממשלתיות ארוכות, זה עדיין נכון שמניות יותר מסוכנות מאג"ח? סימן-שאלה חזק.

שוקי המניות בעולם עשו בשש השנים האחרונות (מ-9 במרץ 2009, שציין את תחתית השפל בשווקים) תשואות פנומנליות הן בשווקים המפותחים, 150% בממוצע; והן בשווקים המתעוררים המרכזיים: כ-100% בממוצע. גם מדדי המניות בישראל עשו חיל: עליות של כ-150% למדד ת"א-100.

אך גם שוקי האג"ח התנפחו. התשואה השנתית לפדיון על אג"ח ממשלת ארה"ב ל-10 שנים, שעמדה לפני שש שנים, על 3.4%, ירדה בחדות ועומדת כיום על 2.0%, מה שאומר: רווחי הון גדולים מאוד.

התשואה לפדיון על אג"ח ממשלת גרמניה ל-10 שנים, שעמדה בעבר על 3.1%, ירדה ועומדת כיום על 0.2% בלבד, מה שאומר רווחי הון אדירים (ביורו).

ובישראל - התשואה לפדיון על אג"ח ממשלת ישראל לאותו פרק זמן צנחה מכ-4.9% ל-1.6%, רווחים גדולים אף יותר. המדד הכללי של איגרות-החוב הממשלתיות (מח"מ כ-5.5 שנים), זינק ביותר מ-40%; והאג"ח השקליות הארוכות שבהן, ליותר מחמש שנים, בקרוב ל-70%.

הנתונים האלה, והימצאותם של שוקי המניות המרכזיים בעולם, לרבות שוק המניות הישראלי, בשיאם, וכך גם מרבית שוקי איגרות-החוב הממשלתיות והקונצרניות, יוצרים, באופן טבעי, תחושה של פחד גבהים. אולם בעוד שניתן להסביר את רמת המחירים של שוקי המניות, ולקוות לטוב, קשה הרבה יותר להשלים עם מחירי השיא של שוקי איגרות-החוב, אלא למי שמאמין שהעולם צועד שוב לכיוון של מיתון, ושדינן של התוכניות להרחבה כמותית - להיכשל.

המרחק בין תפיסת המניות כאפיק השקעה מסוכן, מול תפיסת איגרות-החוב הממשלתיות כאפיק סולידי, הצטמצם מאוד לאחרונה; ואכן יש מקום לחשוב, שאיגרות החוב הממשלתיות ל-10 עד 30 שנה, הן יותר מסוכנות ממניות.

אבל, ה"סיפור" האמיתי של החודשים האחרונים הוא דרמטי וחדש. התנודתיות גברה מאוד לאחרונה, עדיין לא בשוקי המניות, אבל כן - בשוקי הסחורות ובשוקי המט"ח, תנודתיות שלא תמיד קל להסביר אותה. זו אינה סתם תנודתיות שוטפת וטבעית, אלא מה שמאפיין אותה, זה לא רק תנודה חדה אלא תנודה חדה בפרק זמן קצר מאוד.

זה קרה בשוק הסחורות, זה קרה בשוק המטבעות, וזה עלול לקרות גם בשווקים הפיננסיים.

הכותב הוא מבעלי מיטב דש