איך לבחור את האג"ח המסוכנות הכי טובות שיש?

בשבוע שעבר סקרנו את אפיק איגרות החוב בדירוג נמוך (High Yield) והתמקדנו בשתי קרנות סל העוקבות אחר מדדי אג"ח HY בארה"ב במח"מ קצר (פדיון של עד 5 שנים). סיימנו את הסקירה בשאלה האם עדיפה חשיפה לאג"ח אלו במח"מ קצר על פני מח"מ ארוך יותר, או שאולי אין בכך צורך, או שלחילופין אולי בכלל כדאי לשקול חשיפה לאג"ח HY באירופה, תוך גידור האירו לדולר.

השבוע ננסה לתת כלים, על ידי השוואה בין שלושה מדדים מאותה המשפחה (בנק אוף אמריקה מריל לינץ'): מדד HY אמריקאי רחב - BofA ML US High Yield Master II, מדד HY אמריקאי במח"מ קצר - BofA ML US High Yield 0-5 ומדד HY אירופי - BofA European High Yield.

נתוני המדדים נכון לסוף מארס 2015 מרוכזים בטבלה המצורפת מטה.

ראשית, ניתן לראות בטבלה מדוע אפיק ה-HY כולו הוא ככל הנראה יחסית אטרקטיבי, וזאת על ידי בחינה של המרווחים מעל האג"ח הממשלתיות. כלומר, כמה יותר תשואה מקבלים עבור סיכון האשראי ביחס לאג"ח ממשלתית לטווח זמן דומה. 100 נקודות בסיס הן 1% בתשואה, כלומר מרווח של 482 נקודות בסיס באג"ח HY ארה"ב הוא תוספת תשואה של 4.82% ביחס לאג"ח ממשלת ארה"ב לטווח זמן דומה.

בכל שלושת המדדים, המרווח כיום גבוה מאשר לפני שנה באופן די משמעותי, וכן גבוה מהממוצע בשנה האחרונה. התשואות על איגרות החוב הממשלתיות, הן בארה"ב והן באירופה, ירדו בשנה האחרונה, אך באג"ח HY התשואות דווקא עלו עקב חששות שונים של המשקיעים, ולכן מרווחי האשראי נפתחו. עבור סיכון האשראי, מקבלים כיום פיצוי גבוה יותר מאשר לפני שנה.

מנקודת מבטו של משקיע גלובלי אשר מטבע הייחוס שלו הוא דולר, נדמה כי לשאלה איזו חשיפה ל-HY עדיפה, ישנה תשובה לכאורה ברורה: אג"ח HY ארה"ב לטווח של עד חמש שנים. התשואה על אג"ח HY 0-5 דומה ואף מעט גבוהה יותר מהתשואה של אג"ח HY ארה"ב ללא מגבלת טווח הזמן, ואילו הרגישות לעליית ריביות נמוכה יותר בגלל טווח הזמן הקצר. עם זאת, החלטה רק על סמך נתונים אלו היא פשטנית וכוללנית מדי, מאחר שקיימים הבדלים בהרכבי המדדים וישנם סקטורים מסוכנים יותר מאחרים. כשמדובר באג"ח HY, המח"מ הקצר עלול דווקא להגדיל את סיכון האשראי, שכן מועד החזר/גלגול החוב קרוב יותר.

הביטחון שאירופה מספקת

למי שמודאג מעליית ריביות/תשואות בארה"ב, ייתכן שכדאי בכל זאת לשקול חשיפה לאג"ח HY באירופה, תוך גידור המטבע לדולר. הנתונים בטבלה אינם כוללים את עלות הגידור, אך במקרה של גידור מאירו לדולר העלות שולית. הפער בתשואות ביחס לאג"ח HY בארה"ב הוא גבוה, אך נובע ברובו מפערי התשואות באיגרות הממשלתיות. הפער במרווחי האשראי נמוך יותר. כמו כן, במקרה של מדדים אלו, הדירוג הממוצע של המדד האירופי גבוה יותר, כלומר החברות הנכללות בו קצת פחות מסוכנות.

בנוסף לסיכון עליית הריבית בארה"ב, קיים גם הסיכון שבחשיפה לסקטור האנרגיה, אשר רגיש מאוד למחירי הנפט הנמוכים, ומשקלו במדדים האמריקאיים (בעיקר במדד ה-HY הכללי) גבוה משמעותית מאשר באירופה. בשני השווקים קיים פוטנציאל להצטמצמות במרווחים, אך ייתכן שדווקא באירופה פוטנציאל זה גבוה יותר, בזכות תוכנית ההקלה הכמותית שם אשר דוחפת ותמשיך לדחוף את המשקיעים לכיוון נכסים מסוכנים יותר. מאחר שאין קרנות סל HY אירופה מגודרות לדולר, דרך נוחה להיחשף לאפיק תוך גידור המטבע היא באמצעות קרנות נאמנות אקטיביות.

שורה תחתונה:

למשקיע דולרי ברירת המחדל בין ארה"ב ואירופה הייתה ונותרה אג"ח HY בארה"ב, והפער בתשואות ובמרווחים תומך בכך. לטעמי האישי, עדיפה חשיפה למגוון טווחי הזמן ולא רק לטווח הקצר. עם זאת, ועל מנת להפחית את החשיפה לעליית תשואות בארה"ב, אפשר לשקול לפזר את ההקצאה גם ל-HY באירופה, תוך גידור המטבע.

* הכותב הוא שותף בחברת ISIS, המתמחה בפתרונות השקעה מובנים, וכן משמש כאנליסט בכיר של מוצרים פיננסיים עבור קבוצת פיוניר אינטרנשיונל, ועשוי להיות לו עניין בנושא הכתבה. אין לראות בכתבה המלצה לרכישת ני"ע או תחליף לייעוץ השקעות אישי

 מה מציעות האג