האם נוצרה הזדמנות השקעה באג"ח של שווקים מתעוררים?

לאחר הירידה החדה, שנרשמה בחודשים האחרונים בתשואות לפדיון באיגרות החוב הממשלתיות של השווקים המפותחים, הודות למדיניות המוניטרית המרחיבה הנהוגה במרביתן, כדאי לבחון את התנהגותן של איגרות החוב בשווקים המתעוררים באותו פרק זמן, ולברר אם נוצרה בהן הזדמנות השקעה.

להשקעה באיגרות חוב של מדינות השווקים המתעוררים מתלווים לא מעט סיכונים: חלקן מדינות לא-יציבות מבחינה פוליטית ו/או כלכלית, חלקן תלויות במחירי הסחורות, חלקן סובלות מאינפלציה, ועוד.

ואכן, המאפיין העיקרי של מרבית השווקים המתעוררים, הוא הפיחות שחל במטבעותיהן אל מול הדולר (ראו טבלה). חלק מהמטבעות פוחתו בשנה האחרונה בעשרות אחוזים, וחלקם באחוזים בודדים. מבחינת התשואות לפדיון של איגרות החוב הממשלתיות במטבע מקומי, ישנה שונות - בחלק מהמדינות נרשמה ירידה חדה בשערים ועלייה בתשואה לפדיון, כדוגמת ברזיל, ונצואלה ורוסיה; ובמדינות אחרות, למשל טורקיה, הודו ואינדונזיה, נרשמה דווקא ירידת תשואות.

כך, לדוגמה, אג"ח ל-10 שנים של ממשלת ברזיל במטבע מקומי רשמו ירידה במחירים ועלייה בתשואה לפדיון מאז 30 ביוני אשתקד, מרמה של 12.3% ל-12.5% כיום. בנוסף, הריאל הברזילאי פוחת באותו פרק זמן ב-29% אל מול הדולר, כך שהשקעה באג"ח המקומית של ברזיל הניבה למשקיעים הפסד של יותר מ-30% מתחילת השנה.

לעומת זאת, אג"ח של ממשלת טורקיה ל-10 שנים רשמה עליית שערים וירידה קלה בתשואה לפדיון, מרמה של 8.7% ל-8.6%; אך המטבע המקומי פוחת ב-20.2% אל מול הדולר, כך שגם במקרה זה נרשם הפסד.

במצב הנוכחי עולה השאלה, האם על רקע התשואות הנמוכות לפדיון באיגרות החוב הממשלתיות של מרבית המדינות המערביות, וביניהן ישראל, והתשואות הגבוהות יחסית שמספקות איגרות החוב של המדינות המתעוררות, גוברת הכדאיות לתבל את תיקי ההשקעות באיגרות חוב אלה?

באופן כללי, הגורמים העיקריים, שמהווים משקולת ומעלים את החששות מהחזקת חוב בשווקים המתעוררים בתקופה האחרונה, הם התחזקותו של הדולר בעולם, ירידת מחירי הסחורות, וההאטה בצמיחה בסין (אשר לה יש, כמובן, השלכות על הביקוש לסחורות).

התחזקות הדולר בעולם נובעת בעיקר מהציפייה של השוק לסיום המדיניות המוניטרית המרחיבה בארה"ב והתחלת העלאות הריבית השנה על ידי הפד; זאת בעוד מדינות רבות בעולם, ובראשן גוש האירו ויפן, מצויות בעיצומו של מהלך של הרחבות כמותיות.

ההאטה בסין, מקצבי צמיחה של כ-9%-10% בשנים האחרונות לקצב צמיחה של כ-7%, הקטינה את הביקושים של המדינה למתכות ולסחורות חקלאיות, והדבר תרם בחלקו לירידת מחירי הסחורות בעולם. ירידת מחירי הנפט נובעת בעיקרה מהגידול בהיצע והירידה בביקושים.

גורמים אלו השפיעו בעיקר על המדינות המתעוררות, שהן יצרניות סחורות, דוגמת ברזיל, רוסיה, ונצואלה, קולומביה ודרום אפריקה. באיגרות החוב שלהן נרשמה גם עליית תשואות וגם פיחות חד במטבע - מה שהעצים את הפסדי המשקיעים.

אז מדוע להיחשף לשווקים המתעוררים?

למרות הסיכונים הכרוכים בהשקעה מעין זו, ייתכן שעולה הכדאיות להשקיע במינון מסוים ונמוך גם באג"ח של מדינות ה-EM, ובעיקר בדולריות שבהן, וזאת ממספר סיבות:

ראשית, הודעת הפד במאי 2013, על כוונה לסיים את ההרחבה הכמותית, הפתיעה במידה רבה את השווקים, והביאה לעלייה חדה בתשואות לפדיון של איגרות החוב הממשלתיות בארה"ב, ולעלייה חדה אף יותר בתשואות של איגרות החוב של מדינות ה-EM; מחיריהן של אלו ירדו ביותר מ-10%, תוך פיחות חד במטבעות והפסד ניכר למשקיעים הזרים.

כיום, לנוכח העובדה שהעלאת הריבית בארה"ב כבר מתומחרת בחלקה בשווקים, לא צפויים, ככל הנראה, "זעזועים" באג"ח של ה-EM, כפי שאירע ב-2013, אלא אם העלאת הריבית בארה"ב תהיה בקצב מהיר משמעותית מהמצופה.

שנית, המרווח (תוספת התשואה) של מדד איגרות החוב הדולריות (לא במטבע מקומי) של מדינות ה-EM מול אג"ח ממשלת ארה"ב, נפתח בשנתיים האחרונות מרמה של 265 נקודות במאי 2013 ל-375 נקודות כיום, כך שנוצרה "כרית ביטחון" שמנה יותר.

שלישית, בעוד זרימת הכספים פנימה בשנת 2012 ועד מאי 2013 לחוב של מדינות ה-EM הגיעה לכ-100 מיליארד דולר, הרי בעקבות הירידות החדות שנרשמו באיגרות החוב שלהן, כ-70 מיליארד דולר מיהרו לצאת משווקים אלו. החלק הארי מהחזקות שנותרו בהן, הן של גופים מוסדיים, שנחשבים ל"ידיים חזקות".

בנוסף, ירידת מחירי הסחורות והנפט, וכתוצאה מכך הירידה באינפלציה בעולם, מסייעת מאוד למדינות בשווקים המתעוררים, שאינן יצרניות של סחורות, דוגמת טורקיה, הודו ומקסיקו.

כגורם אחרון נזכיר, כי יחס החוב לתוצר בשווקים המתעוררים הוא נמוך משמעותית מהחוב בשווקים המפותחים, וכי החוב הממשלתי הזר מסך החוב הכולל באותן מדינות הוא נמוך מאוד, לאחר שרשם ירידה חדה בעשור האחרון. כך, פיחות המטבע את מול הדולר לא אמור לזעזע יתר על המידה את כלכלותיהן.

נסיבות אלו מעלות, להערכתנו, את הכדאיות לגוון במידה מסוימת, ובמינון לא גדול מדי, את תיק ההשקעות באג"ח של ה-EM; זאת במיוחד לנוכח התשואות הגבוהות יחסית, שהן מציעות אל מול התשואות הנמוכות מאוד בשוק המקומי שלנו ובמרבית מדינות המערב.

במקרה זה עולה השאלה באילו מהן כדאי להשקיע: באיגרות חוב נקובות דולר או באיגרות חוב נקובות במטבע מקומי?

מכיוון שאנו מעריכים, כי הדולר ימשיך להתחזק בשנה הקרובה, אנו מעדיפים החזקה של אג"ח דולריות על פני אג"ח במטבע מקומי. הפיחות במרבית המטבעות של מדינות אלה מול הדולר עשוי להימשך ברגע שהריבית בארה"ב תתחיל לעלות, והדבר עלול לקזז את מרבית התשואה השוטפת. זאת ועוד: הפער בין תשואות האג"ח במטבע מקומי לתשואה הדולרית כמעט נסגר בחודשים האחרונים (ראו גרף).

עבור משקיעים, המעריכים, כי שהדולר לא צפוי להתחזק אלא דווקא להיחלש, עולה העדיפות של החזקת אג"ח במטבע מקומי, לאחר היחלשות המטבעות בחודשים האחרונים.

הכותבים הם יו"ר בית ההשקעות מיטב דש ומנהל השקעות בקופות הגמל והפנסיה של מיטב דש. אין לראות בכתבה המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק.

 נסגר הפער

 הפיחות במטבעות