כך תוכלו להשקיע במדד גלובלי של אג"ח להמרה

השבוע אנו מפנים מבט לאפיק האג"ח להמרה. אלו הן איגרות חוב לכל דבר, הכוללות גם אופציה להמיר את איגרת החוב של החברה למניה, למעשה אופציית Call על המניה של החברה.

מאחר שלאופציה יש ערך, אג"ח להמרה מונפקות בתשואה נמוכה יותר מאשר איגרות החוב הרגילות של אותה חברה. התמריץ מצד החברה המנפיקה, הוא להקטין את עלות ההון, ואילו מצד המשקיעים התמריץ הוא אפשרות להשתתף באפסייד של החברה, אך עם הגנה בדמות איגרת החוב (החזר קרן, קדימות במבנה ההון). אג"ח להמרה, אם כן, הן יצור כלאיים, שילוב של חוב ומניות.

לפני מספר חודשים השיקה חברת State Street, תחת מותג קרנות הסל שלה SPDR, את קרן הסל (ETF) האירופית הראשונה, המאפשרת חשיפה למדד גלובלי של אג"ח להמרה: SPDR Thomson Reuters Global Convertible Bonds UCITS ETF.

קרן הסל נסחרת בבורסה בלונדון באירו ובדולר (סימול דולר: GCVB:LN) ודמי הניהול הם 0.5% לשנה. המדד שאחריו עוקבת הקרן הוא Thomson Reuters Qualified Global Convertible Index.

פרופיל סיכון-סיכוי א-סימטרי

המילה "Qualified" חשובה, מאחר שהיא רומזת כי מדובר במדד שונה מאלו שבהם משתמשים רוב המנהלים האקטיביים באפיק האג"ח להמרה. המדדים הנפוצים בקרב מנהלים אקטיביים הם Thomson Reuters Global Focus Convertible Index או UBS Global Focus Convertible Index. מדדי ה-Focus שונים באופן הבנייה שלהם ממדד ה-Qualified, ולכן גם נוצרים הבדלים בביצועים בין המדדים השונים.

מנקודת מבט של הקצאת נכסים ובניית תיק השקעות, אג"ח להמרה הן מכשיר מעניין, מאחר שפרופיל התשואה-תנודתיות שלהן אינו סימטרי. הכוונה היא, כי הירידות באג"ח להמרה הן בדרך כלל פחות חדות מן העליות.

הדבר נובע מן המבנה: בהנחה שהמנפיק לא מגיע לחדלות פירעון, ושוקי ההון מתפקדים באופן נורמלי, יש מעין "רצפה" לירידות בדמות מרכיב האג"ח. החזר הקרן בסוף התקופה מהווה עוגן, הבולם את ירידות איגרת החוב להמרה, בהשוואה למניה של אותה החברה. מאידך, באופן תיאורטי, פוטנציאל העליות אינו מוגבל, מאחר שבתנאים מוגדרים מראש ניתן להמיר את האיגרת למניה.

אופן "התנהגות" אג"ח להמרה מושפע מאוד מאופציית ההמרה הכלולה בה. תנאי האיגרת מגדירים למעשה את מחיר המניה שבו כדאי למחזיק האיגרת לבחור להמיר אותה למניה. כאשר המניה נסחרת הרחק מתחת למחיר זה, האג"ח להמרה מתנהגת כאיגרת חוב רגילה (עמוק מחוץ לכסף); ככל שהמניה נסחרת מעל מחיר זה, האג"ח להמרה מתנהגת כמניה (עמוק בתוך הכסף); כאשר מחיר המניה הוא סביב מחיר ההמרה (בכסף), מתקבל אותו פרופיל א-סימטרי.

חשיפה ממוקדת וניהול אקטיבי

מנהלים אקטיביים של קרנות אג"ח להמרה בחו"ל, שואפים בדרך כלל "לייצר" את אותו פרופיל סיכון-סיכוי א-סימטרי, ולכן לרוב ממעטים להחזיק באג"ח להמרה אשר נמצאות עמוק בתוך המסלול המנייתי או עמוק בתוך מסלול האג"ח. מכאן גם הנטייה להשתמש במדדי Focus לצורך בחינת הביצועים היחסיים, מאחר שמדדים אלו אינם כוללים אג"ח להמרה הנמצאות עמוק בכסף או עמוק מחוץ לכסף.

מדד ה-Qualified הוא רחב יותר, וכולל גם אג"ח להמרה אשר נמצאות עמוק בכסף ועמוק מחוץ לכסף. לכן, בהשוואה למדד ה-Focus, מדד ה-Qualified רגיש יותר לתנודתיות בשוקי המניות, ועם זאת גם רגיש יותר לשינויי ריבית, לעומת מדד ה-Focus. בשנים האחרונות זה פעל לטובת מדד ה-Qualified (ראו גרף), אך בתרחיש של ירידות בשוקי המניות בשילוב עם עליית תשואות באג"ח, חשיפה ממוקדת יותר ובניהול אקטיבי עשויה להתגלות כעדיפה.

*** הכותב הוא שותף בחברת ISIS, המתמחה בפתרונות השקעה מובנים, וכן משמש כאנליסט בכיר של מוצרים פיננסיים עבור קבוצת פיוניר אינטרנשיונל, ועשוי להיות לו עניין בנושא הכתבה. אין לראות בכתבה המלצה לרכישת ני"ע או תחליף לייעוץ השקעות אישי

 תשואות המדדים