זה המכתב המלא, הטעון והמעליב של יו"ר מיילן למנכ"ל טבע

ארז היקר,

ראשית, ברצוני לומר שהיה תענוג לפגוש אותך לראשונה בניו יורק ביום שישי שעבר. כפי שאמרתי לך, התאכזבתי מאוד מהחלטתך להודיע בפומבי על העניין שיש לך במיילן, בלי לדבר איתי קודם לכן או להיפגש עמי. כפי שמכריי יכולים להעיד, אני תמיד מוכן לדון בהזדמנויות ליצור ערך עבור בעלי המניות של מיילן ועבור בעלי מניות אחרים, ואף שזה היה לאחר מעשה, שמחתי להעניק לך את ההזדמנות לפגוש אותי אישית כדי שאוכל לשמוע את סיבותיך, שפירטת במכתבך מתאריך 21 באפריל, 2015.

בפגישתנו התייחסנו לקשיים הרבים של טבע בשנים האחרונות, ובהם אישור הגרסה הגנרית הראשונה של מוצר הדגל שלכם, קופקסון (למרות טענותיה של טבע שתרופה גנרית בדירוג AB לא תאושר מעולם); חילופי הגברי והתסיסה הנמשכים בהנהלת טבע ובמועצת המנהלים שלה והבלבול האסטרטגי שנבע מכך; ביצועיה הגרועים של טבע ביחס לשוק ולתעשייה שלנו; והצורך הגובר שלך למצוא מקורות חדשים לצמיחה עתידית. אני בטוח שאתה מודע לכך ששיעורי הצמיחה השנתיים המורכבים (CAGR) ההיסטוריים של מיילן במונחי הכנסות והרווח לפני הוצאות מימון, מסים, פחת והפחתות (EBITDA) בשנים 2011-2014 גדולים ביותר מפי שניים מאלה של טבע.

ארז, אמרת לי בפגישתנו שטבע שונה כעת ושהאתגרים וסוגיות התרבות התאגידית שעמם התמודדתם בעבר הם כעת נחלת העבר. הבטחת לי שמועצת המנהלים וצוות ההנהלה החדשים של טבע הביאו עמם גישה חדשה לאופן שבו טבע עושה עסקים. אך שינוי זה לא השתקף בבירור בגישה שלך לעניין שאתה מגלה במיילן. בהתחשב במעמדך בחברה, הייתה לך הזדמנות לקבוע את הטון הנכון ולהוכיח לעולם שיש טבע חדשה. במקום זאת, בחרת לנקוט ביחס למיילן גישה המוכיחה שטבע הישנה עדיין חיה וקיימת, וזה מעורר תהיות לגבי אמינותה של טבע...

למען בעלי המניות, העובדים, המטופלים, הלקוחות הקהילות ובעלי עניין אחרים קיימים ועתידיים שלכם, אני מקווה שתמצאו דרך לשנות בסופו של דבר את התרבות התאגידית של טבע וליצור אמינות בהתנהלויותיכם העסקיות...

איננו רוצים להפוך את בעיותיה של טבע לבעיותיה של מיילן, או להעמיס אותן על בעלי המניות של מיילן ועל בעלי עניין אחרים במיילן. ברור ששילוב פוטנציאלי זה אינו עולה בקנה אחד עם האינטרסים של מישהו.

למרות זאת, בסוף פגישתנו התחייבתי בפניך כי אציג בפני מועצת המניות של מיילן את גילוי העניין שלך ואת עמדות מועצת המנהלים שלך כפי שהובעה במכתבך אליי, והצהרתי כי מועצת המנהלים של מיילן תגיב בהתאם. להלן התגובה המובטחת:

לאחר בחינה ממצה, דחתה מועצת המנהלים של מיילן פה אחד את הבעת העניין של טבע, וזאת לאחר שקבעה כי הבעת עניין זו אינה עומדת באף אחד מהקריטריונים הדרושים כדי לאפשר למועצת המנהלים שלנו לשקול לפתוח בדיונים למכירת מיילן בתוך חריגה מאסטרטגיית העצמאות המוצלחת ורבת השנים שלנו, ובתוך סטייה ממאמצינו ליישם יוזמות יוצרות-ערך אחרות.

למועצת המנהלים של מיילן יש חובת נאמנות חשובה מאוד מתוקף החוק ההולנדי לפעול באופן שעולה בקנה אחד עם האינטרסים העליונים של בעלי המניות, העובדים, המטופלים, הלקוחות הקהילות ובעלי עניין אחרים של החברה.

מועצת המנהלים התייחסה מאז ומתמיד בפתיחות לשקילת כל האופציות במובן זה, והיא מכירה בכך שבנסיבות מסוימות ייתכן שהצעה למכירת מיילן עשויה לעלות בקנה אחד עם האינטרסים העליונים של בעלי המניות ובעלי עניין אחרים של מיילן. אך הבעת העניין של טבע אינה מתקרבת אפילו להצעה הראויה לקידום.

מועצת המנהלים של מיילן סבורה ששקיפות ביחס לעמדתה עולה בקנה אחד עם האינטרסים העליונים של החברה ושל כל בעלי העניין שלה. מסיבה זו, אף שמיילן אינה למכירה, ביקשה ממני מועצת המנהלים להתוות את התנאים שעל רוכש פוטנציאלי יהיה לעמוד בהם לפני שמועצת המנהלים תהיה מוכנה לשקול כל סטייה מאסטרטגיית העצמאות שלנו, ולהיכנס לדיון כלשהו על אפשרות מכירת החברה.

בבואך לבחון קריטריונים אלה, צריך להיות ברור לך ולמועצת המנהלים שלך מדוע הבעת העניין של טבע ועמדותיה של טבע רחוקות מאוד מלשכנע אותנו לקיים דיונים נוספים בעת הנוכחית. אינך צריך לראות בהסבר זה עמדת מיקוח או הצעת נגד; הוא אינו לא זה ולא זה. הוא פשוט הסבר של הקריטריונים המינימליים שבהם צריכה הצעה לעמוד כדי שמועצת המנהלים שלנו תהיה מוכנה לשקול אותה.

בכנות, נוכח ההיסטוריה של טבע ומעשיה של טבע עד כה, אין זה סביר שטבע יכולה לעמוד באופן מעשי בקריטריונים שלנו כפי שהם מפורטים להלן.

1. הערכה

מיילן יצרה ערך עצום עבור בעלי המניות שלה לטווח הארוך. ההיסטוריה העצמאית שלנו וההזדמנויות שיצרנו ברורות, והן הותוו בעקביות עבור בעלי המניות שלנו ובעלי עניין אחרים.

אתה ויועציך מודעים היטב לכך שעסקאות רבות בוצעו במרחב שלנו, כולל כמה עסקאות עם שחקנים איכותיים פחות והערכות איתנות יותר משלך ביחס לחברה. אני סבור שניתן לייחס את ההערכה המאוד לא מספקת שהצגת רק להיעדר מחויבות אמיתית לקידום העסקה הזאת...

מועצת המנהלים שלנו ודאי לא תשקול לפתוח בדיונים על מכירת החברה אלא אם כן נקודת ההתחלה שלהם תהיה גבוהה באופן משמעותי מ-100 דולר למניה. הערכה זו מתאימה לנכס המדורג גבוה ביותר בקבוצת הייחוס שלו, כמו מיילן...

2. מטבע הרכישה, היגיון עסקי והתאמה תרבותית

רכישה של חברות ציבוריות יכולה להתבצע במניות, במזומן או בתמהיל של מניות ומזומן. הנכונות של מועצת המנהלים של מיילן לבחון אפשרות לכלול מניותיו של רוכש פוטנציאלי כמטבע הרכישה תלויה באיכות הרוכש הפוטנציאלי והמניה שלו...

אם לומר זאת בפשטות, לדירקטוריון מיילן אין כל עניין לשקול הצעה אשר, בהתבסס על הערכתנו לגבי הגורמים שלהלן, דורשת מבעלי המניות של מיילן לקבל מניות טבע, שהן לדעתנו באיכות נמוכה ומגלמות סיכון גבוה, בתמורה למניות מיילן, שהן באיכות גבוהה יותר ומגלמות סיכון נמוך יותר בעסקה, שאין בה היגיון תעשייתי מוצק ורוב הסיכויים שתהיה הרסנית ביותר מבחינת הערך והצמיחה.

כפי שאתם יודעים היטב, טבע עומדת בפני הפסד הכנסות משמעותי עם תום תקופת הבלעדיות בזיכיון על הקופקסון, וזה שנים שהיא רושמת ירידה משמעותית וקבועה בביצועים, גם כאשר נהנתה מיתרונות הקופקסון. כמו כן, טבע ניהלה אסטרטגיה מזגזגת וידעה שינויים מתמידים בהנהגה, וחוסר שביעות רצון מצד בעלי המניות. כמו כן אופק הצמיחה שלה שטוח עד שלילי.

רכישת חברה אדירה כמו מיילן לא תתקן את טבע ואין היגיון עסקי במיזוג כזה.

ברור שהצעת הרכישה שלכם, שמטרתה להגדיל את החברה, איננה אסטרטגיה ואיננה מתמודדת עם האתגרים המבניים המשמעותיים ועם אתגרים אחרים העומדים בפני ההתאוששות של טבע.*עסקה כזאת אינה מביאה עמה יתרון בשלושת תחומי הליבה ההכרחיים, לדעתנו, בכל עסקה בתעשייה שלנו: פריסה גיאוגרפית, גיוון בפורטפוליו והרחבת היכולות.

הפריסה הגיאוגרפית שלנו זהה פחות או יותר, ומיזוג שתי החברות יביא למורכבות משמעותית בלי להוסיף חשיפה בעלת משמעות לשווקים חדשים; בפורטפוליו של שתי החברות יש כפילויות רבות, ואלפי מוצרים חופפים ברחבי העולם... כמו כן, מיילן וטבע אינן תורמות תרומה רבה זו לזה מבחינת היכולות שלהן.*משום החפיפה הניכרת בין החברות, סינרגיה של פעילות ומוצרים חופפים או דומים תשפיע לרעה על אותם סיכויי הצמיחה שאתם מעוניינים לחלץ ממיילן. מה שייוותר הוא כישלון פיננסי ושחיקת ערך בטווח הארוך.

מיזוג בין שתי החברות במטרה להאיץ צמיחה דורש יותר ממתן פתרון לבעיות של גודל ומורכבות. אנו סבורים שפערים תרבותיים משמעותיים יהפכו את השילוב המוצלח בין שני החברות כמעט לבלתי אפשרי. במיילן, אנו מגדירים באופן קבוע תוכנית אסטרגית ברורה ומתגמלים את העובדים שלנו על השגת היעדים שהצבנו. לתחושתנו, הדבר תרם לביצועי היתר שלנו על בסיס מתמשך. לעומת זאת, ביצועי החסר של טבע יוחסו באופן ישיר לתרבות ה"לא מתפקדת" שלה. למעשה, אחד מבעלי המניות הקולניים ביותר שלכם, שבחן את החברה לעומק ומכיר את צוות ההנהלה והדירקטוריון היטב, אמר במפורש לרויטרס שבשילוב בין התרבויות "מיילן תגרום לטבע קלקול קיבה רציני".

הדבר רק יוחמר בראייה גלובלית. מיילן מפעילה עסקים מורכבים ומשמעותיים בהודו. יותר מ-12 אלף מהעובדים שלנו מתגוררים במדינה, 21 מפעלי ייצור שלנו פועלים בה, וכן מרכז מו"פ גדול. לטבע יש נוכחות וניסיון מוגבלים במדינה, ולמעשה היא הביעה זלזול במוצרים ובתרבות של הודו. בכותרת בעיתון Business Standard נכתב: "הערה של מנהלים בכירים בטבע מעוררת זעם בתעשיית התרופות בהודו". על פי הדיווחים, בכיר בטבע אמר: "לא היית נכנס למטוס אם היית יודע שהחלפים הגיעו מבית חרושת מפוקפק מאיזה מקום שאתה לא מכיר. אז מדוע להסכים לכך כשמדובר בתרופות?

הכנסת התרבות "הלא מתפקדת" של טבע לאזור תשבש את ליבת העסקים שלנו, ותביא לעזיבתם של אנשי מפתח (בהודו ובמקומות אחרים). כמו כן היא תשפיע באופן משמעותי ושלילי על התוצאות של מיזוג אפשרי. התרבות הבעייתית הזאת בטבע הינה, לדעתנו, תוצאה ישירה של דירקטוריון שמסרב להשתנות, דירקטוריון שחסר לו ניסיון גלובלי בתחום הפרמצבטי ומתערב ללא הפסקה בפעילות החברה. מדובר באותו דירקטוריון שתואר כ"בית משוגעים" על ידי משקיע בכתבה שפורסמה ב"בלומברג". מאז 2007, הדירקטוריון שלכם כתש שלושה מנכ"לים שונים, והבריח את המנכ"ל היחיד שהיה בעל ניסיון גלובלי בתחום התרופות - דבר שאנו סבורים שהינו חיוני למשרה - בתוך 18 חודשים מכניסתו לתפקיד. כל משקיע היה מודאג ביותר מכך שמנהל בכיר ומנוסה מפוטר בשל "מחלוקות קלות", על פי דעתו של הדירקטוריון. אנו סבורים שהשינויים המהירים הללו בתוך תקופה קצרה הותירו את החברה ללא מיקוד אסטרטגי ארוך טווח כלשהו.

אף שאני מכיר בכך שאתה חדש יחסית בתפקידך, אינני יכול להתעלם מהעובדה שהיית חבר בדירקטוריון של טבע בכמה מהתקופות הסוערות וה"בלתי מתפקדות" ביותר בחברה.

עשר שנים של רכישות ואסטרטגיה מזגזגת הותירו את טבע עם הכרה שטחית של נכסים בתרופות מתמחות, גנריות, ביוטכנולוגיה וצרכנים. אתם טוענים שאתם רוצים "להגדיר מחדש את תעשיית הגנריקה", אבל איך אנחנו יכולים להאמין שיש לכם איזשהו חזון ברור לגבי התעשייה בכלל? וכיצד יכולים המשקיעים להיות בטוחים ש"הגדרה מחדש" כזאת לא תיזנח לטובת אסטרטגיה חדשה?

לקוחות ושותפים כבר ביטאו בקול רם את חששותיהם לגבי טבע, בשל התרבות והמוניטין שלה, והצביעו על אי-תמיכתם במיזוג אפשרי בין החברות.

כמו כן, יש לנו חששות רציניים לגבי יכולתה של טבע לבצע מיזוג ולנהל באופן יעיל חברה ממוזגת, ולספק לבעלי המניות ערך משמעותי. פשוט אין כל עדות לכך מבחינת המשקיעים. בחינה של העובדות מספקת הסבר ברור מדוע אנו סבורים כי לא ניתן לקבל את המניה של טבע...

3. סיכון רגולטורי

מועצת המנהלים של מיילן לא תהיה מוכנה לשקול מכירה של החברה, אלא אם כן יסכים הרוכש הפוטנציאלי מלכתחילה לשאת בסיכון הרגולטורי בכללותו. האפשרות שנסכים למכירת החברה ולאחר מכן הרגולטורים יחסמו את העסקה (לדוגמה טיים וורנר כייבל, שהעסקה שלה עם קומקאסט נעצרה בשבוע שעבר נוכח החששות הרגולטוריים המשמעותיים) אינה בבחינת סיכון מתקבל על הדעת מבחינת החברה שלנו, בעלי המניות, העובדים, המטופלים, הלקוחות, הקהילות ובעלי העניין אחרים שלנו, ביחוד נוכח עוצמת הפלטפורמה שלנו והמסלול החיובי של החברה שלנו.מסיבה זו, לפני שמועצת המנהלים שלנו תשקול ברצינות הצעה למכור את מיילן, יצטרך הרוכש הפוטנציאלי לערוב לכך שהעסקה תקבל אישור רגולטורי, ללא קשר לצעדים שיצטרך לנקוט הרוכש הפוטנציאלי כדי לגרום לזה לקרות. שום חריגים לא יתקבלו. בנוסף לכך, יצטרך הרוכש הפוטנציאלי להתחייב שהעסקה תיסגר ושבעלי המניות שלנו יקבלו את התשלום המגיע להם בתוך זמן קצר יחסית. כנקודת התייחסות, הצעתנו לפריגו כוללת את הדרישה שהחוזה יהיה בלתי ניתן לביטול ושהקונה יבצע את התשלומים המפורטים למוכר ללא קשר לקשיים שבהם עלול להיתקל הקונה. איננו בדעה שטבע תוכל להרשות לעצמה מותרות כאלה.

אנו מחזיקים עדיין בדעה שהחפיפה המסיבית בין פעילויותינו תיצור בעיות משמעותיות בתחום ההגבלים העסקיים, ויהיה צורך לבצע השלות משמעותיות, שיפגעו בערך. בנוסף לכך, אנו מעריכים שלרגולטורים יהיה אכפת - וצריך להיות להם אכפת - לא רק ממוצרים חופפים אלא מהריכוז המשמעותי של כושר ייצור ואספקה לשוק, וכן מכושר התמחור ומהפוטנציאל למחסור בתרופות. איש מקצוע מוערך בתחום הרפואה כבר העיר שהמיזוג בעייתי. למרות הצורך שלכם לפעול במהירות בניסיון להציל את הערך לבעלי המניות של טבע, בירור סוגיה בעלת חשיבות קריטית כמו המחיר ואספקת התרופות הגנריות לא יהיה קל או מהיר.

קיימים סיכונים משמעותיים שהרגולטורים יחסמו מיזוג של מיילן וטבע, ואפילו אם הרגולטורים יהיו מוכנים לאשר את העסקה, הם ידרשו השלות משמעותיות. למרות זאת, הבעת העניין של טבע אינה כוללת התחייבות לערוב לכך שהיא תשיג אישור רגולטורי, וטבע לא ציינה מועד סופי מתקבל על הדעת - או כל מועד סופי כלשהו - להשגת אישור כזה.

4. בעלי מניות אחרים

מועצת המנהלים של מיילן מתייחסת ברצינות רבה לחובות הנאמנות שלה מתוקף החוק ההולנדי כלפי כל בעלי העניין בחברה. למעשה, אחת הסיבות העיקריות לכך שמיילן החליטה להירשם כתאגיד בהולנד הוא דמיונה הרב של הולנד למדינה הקודמת שבה פעלה מיילן: פנסילבניה, שגם לה יש היסטוריה ארוכה של כיבוד הערך של כל בעלי העניין, מלבד ערך בעלי המניות...

הבעת העניין של טבע אינה מכילה שום התייחסות לשאלה מדוע מיזוג עם טבע יעלה בקנה אחד עם האינטרסים העליונים של בעלי העניין במיילן. למעשה, אנחנו סבורים שהודעות לעיתונות שיוחסו לצוות של טבע מצביעות על כך שהחברה אינה בדעה כי יש חשיבות לאינטרסים של בעלי עניין אלה.

כמו כן עניין אותנו לקרוא בהודעותיכם לעובדים שלכם כי פעילויותיכם בישראל לא יושפעו מהמיזוג, וזה משקף את ההיסטוריה הארוכה שלכם בסירוב להוצאת עלויות מישראל על חשבון פעילויות יעילות הרבה יותר ותעסוקה במקומות אחרים...

אנו מודעים היטב לאתגרים שבפניהם אתם ניצבים. מועצת המנהלים של מיילאן מאחלת לכם כל טוב בניסיונותיכם להבריא את טבע.

בכבוד רב,

רוברט ג'יי קורי

יו"ר החברה