אג"ח עם תשואה של דירה להשכרה בת"א - שווה או לא?

דלפי (Delphi Automotive PLC) היא חברת טכנולוגיה מובילה, הפועלת בתחום חלקי הרכב ומערכות הרכב. החברה הוקמה בתחילת שנות התשעים, כחטיבה בחברת ג'נרל מוטורס, ולקראת סוף העשור הפכה לחברה עצמאית. בעקבות אי-סדרים חשבונאיים פשטה החברה את הרגל. בשנת 2009 רכשה קבוצת משקיעים פרטיים את עסקי הליבה שלה, וכך נוצרה Delphi Automotive PLC.

כיום, דלפי היא חברה ציבורית, הנסחרת בבורסת ניו יורק (סימול: DLPH) בשווי שוק של כ-24 מיליארד דולר. החברה מפעילה מרכזי שירות, אתרי ייצור ומרכזי תמיכה ב-32 מדינות בארה"ב, באירופה, באסיה-פסיפיק ובדרום אמריקה. הכנסות החברה לשנת 2014 עמדו על יותר מ-17 מיליארד דולר, והיא מעסיקה כ-127 אלף עובדים. מטה החברה ממוקם בבריטניה.

דירוג האשראי של דלפי עומד על BBB בסוכנויות Fitch ו-S&P. החברה מדורגת Baa3 על ידי מודי'ס, אך באחרונה הועלה אופק הדירוג שלה לחיובי.

דלפי פועלת במספר חטיבות: חטיבת Electrical Arcitechture מייצרת ומתכננת את המערכות החשמליות השונות ברכב - בתחום זה החברה היא מובילת שוק עולמית, וחטיבה זו אחראית לכמחצית מהכנסות החברה; חטיבת Powertrain Systems מציעה פתרונות אינטגרציה למערכות רכב וציוד; חטיבת Electronics & Safety של החברה מציעה חלקים, מערכות ותוכנה למערכות שונות ברכב, כגון בטיחות, מדיה, קליטה ועוד; החטיבה הקטנה ביותר של החברה, Thermal Systems, נמכרה באחרונה עבור 727 מיליון דולר במזומן. העסקה תצא לפועל והתשלום יתקבל ברבעון השלישי.

לקוחותיה של דלפי הן 25 מיצרניות הציוד המקורי הגדולות בעולם בתחום הרכב, ובשל ההיסטוריה של החברה הלקוחה הגדולה ביותר שלה היא ג'נרל מוטורס. עם לקוחותיה של החברה נמנות גם פולקסוואגן, פורד ודאימלר. בשנים האחרונות חברות רכב רבות רוכשות ציוד מצד חברות דוגמת דלפי, על מנת להקטין עלויות השקעה. מגמה זו גוררת עלייה במספר החברות הפועלות בתחומה של החברה ועלייה בתחרות. עם זאת, לחברה נוכחות גלובלית ומשמעת הוצאות המהוות יתרון.

הנפקת חוב של חצי מיליארד דולר

קיימת מגמה של שיפור ביחסים הפיננסיים של דלפי, המציגה נזילות חזקה. לחברה חוב על סך 2.684 מיליארד דולר, ממנו רק חוב בנקאי על סך 400 מיליון דולר הוא לתשלום בשנת 2018, והיתר יגיע לפירעון אחרי שנת 2023. החברה סיימה את הרבעון הראשון של 2015 עם קופת מזומנים של 558 מיליון דולר, ולרשותה עומד קו אשראי לא מנוצל על סך 1.5 מיליארד דולר.

במארס השנה הנפיקה דלפי חוב על סך 500 מיליון דולר, לשם מימון מחדש של חוב דולרי בעל קופון גבוה. הנפקה זו צפויה לשפר את יחס תשלומי הריבית של החברה, שרשם שיפור בשנים האחרונות. גם יחס המינוף (חוב ל-EBITDA) של החברה רשם שיפור בשנתיים האחרונות, והוא עומד נכון לסוף הרבעון הראשון על 1.1 בלבד. ההשקעה ההונית (CAPEX) של החברה יציבה, והיא מייצרת תזרים מזומנים חופשי חיובי באופן קבוע, לצד החזר הון לבעלי המניות.

תוצאות הרבעון הראשון של דלפי עלו על תחזיות האנליסטים, והראו המשך מגמה של גידול במרווחים התפעוליים בכל חטיבות החברה. ירידה קלה נרשמה בהכנסות החברה לעומת הרבעון המקביל אשתקד, אך בנטרול השפעות מטבע צמחו ההכנסות ב-6%. התוצאות הראו גם יציבות בפעילותה של החברה בצפון אמריקה ובסין, שיפור באירופה וחולשה באמריקה הלטינית. תזרים המזומנים החופשי של החברה היה שלילי ברבעון הראשון של השנה, אך הרבעון הראשון שלה נוטה לחולשה; החברה אף העלתה את תחזית הצמיחה שלה לשנת 2015 בנטרול השפעות מטבע.

עם פרסום תוצאות הרבעון הודיעה הנהלת דלפי, כי בכוונתה לנקוט אסטרטגיה של מיזוגים ורכישות בשנת 2015, תוך שימוש בכ-2 מיליארד דולר. זאת לצד תוכנית רכישה עצמית של מניות בסכום של עד 1.5 מיליארד דולר. הודעות אלו נמסרו על רקע הצהרות ההנהלה, כי בכוונת החברה לשמור על הדירוג הנוכחי, BBB.

הצמיחה המתונה בהכנסותיה של דלפי, בשילוב עם השיפור במרווח התפעולי, צפויים לתמוך בתזרים המזומנים החופשי של החברה, שגדל בשנים האחרונות, וכן בגמישות הפיננסית שלה. התשלום עבור חטיבת Thermal Systems, שצפוי כאמור להתקבל ברבעון השלישי, יתמוך גם הוא ברכישות ובהחזר הון לבעלי המניות.

תאריך קריאה בכל שנה

לאיגרת החוב הדולרית של דלפי לשנת 2023 תאריך קריאה בכל שנה, החל בשנת 2018 ועד 2021. כרגע התשואה האטרקטיבית ביותר עבור החברה היא בשנת 2018. התשואה לפירעון ראשון של איגרת זו עומדת על 2.84%, והיא טובה במיוחד לעומת קבוצת הייחוס הרחבה של חברות תעשייה בעלות דירוג אשראי זהה.

לסיכום, השקעה בחוב של דלפי מציעה למשקיעים יתרונות בצורת נזילות חזקה ושיפור ברווחיות, מובילות שוק, ובסיס לקוחות רחב בגיוון גיאוגרפי. הסיכונים כוללים חשיפה לתנודתיות, המאפיינת את שוק הרכב, ולתחרות גוברת, חלוקת דיבידנדים, תוכנית רכישת מניות עצמית, וכוונה לנקוט אסטרטגיה של מיזוגים ורכישות.

* הכותבים הם המנכ"ל המשותף של אופנהיימר ישראל ואנליסטית המאקרו והחוב של בנק ההשקעות. אין לראות באמור הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות ערך, והוא אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם

 חברת דלפי