מיהי החברה שהנהלתה זוכה לאמון הכי גדול בשוק?

המתודולוגיה: מה בדקנו, איך עשינו את זה ולמה זה חשוב

ישוב המדד בוצע על ידי השוואת המוניטין שהעניק השוק בשנת 2014 לחברות הנכללות במדד ת"א 100, לעומת המוניטין שנמדד בשנת 2013 בקרב אותן החברות. מוניטין החברה נמדד מנקודת המבט של המשקיעים, כהפרש שבין ההון העצמי בניכוי נכסים בלתי מוחשיים של החברה, לשווי השוק הממוצע של החברה בשבעת ימי המסחר שלאחר יום פרסום הדוחות הכספיים השנתיים שלה.

הנתונים חושבו על ידי חברת "שווי הוגן", העוסקת בייעוץ כלכלי, ניהול סיכונים פיננסיים והערכות שווי.

מהו מוניטין ולמה חשוב למדוד אותו?

בחברת "שווי הוגן" מסבירים כי המוניטין "מגלם את כל נכסיה הבלתי מוחשיים של החברה כגון סימני מסחר, מותגים, הסכמי אי תחרות שמות דומיין באינטרנט, רשימת לקוחות, חוזי לקוחות, קשרי לקוחות, צבר הזמנות, רישיונות, זיכיונות, הסכמי תמלוגים, אישורי בנייה, זכויות שידור, זכויות שימוש, פטנטים, פיתוחי תוכנה, בסיסי נתונים וטכנולוגיה אחרת בפיתוח".

"ככלל", מסבירים ב"שווי הוגן", "השווי של הנכסים הבלתי מוחשיים רגיש מאוד לשינויים. ככל שהן הגידול האבסולוטי בשווי המוניטין של חברה גבוה יותר, והן הגידול בסך הנכסים הבלתי מוחשיים כאחוז מסך הנכסים המוחשיים שלה עולה, כך ניתן לומר ששווי ההשקעות שהוזרמו לחברה על בסיס ציפיות המשקיעים בלבד הוא גבוה יותר, ומכאן ששוויה רגיש יותר לכל שינוי חיצוני או פנימי.

"שווי מוניטין גבוה או שלילי מצביע על התרחקות של המניה משווי הנכסים המוחשיים של החברה. כלומר, סקטורים ומניות שהם בעלי שיעור מוניטין גבוה יחסית לשווי השוק שלהם, הם בעלי רגישות גבוהה יותר לציפיות השוק ולרמת האמון שמביעים המשקיעים בחברה או בהנהלתה".

אם כן, מהו מדד המוניטין ומה הוא מגלה לנו?

"המדד, שמתפרסם עתה לראשונה, מהווה אינדיקציה לרמת האמון שמביעים המשקיעים בבורסה בהנהלת החברות ובשיעורי הצמיחה העתידיים שלהן, על ידי השוואת המוניטין ביחס לדוחות משנת 2014 של כלל החברות הנכללות כיום במדד ת"א 100, למוניטין שנמדד ביחס לדוחות 2013 בקרב אותן החברות", מסבירים ב"שווי הוגן".

"מדד המוניטין מהווה כלי עזר עבור המשקיעים לזיהוי חברות שמניותיהן נסחרו בצורה חריגה, וייתכן שקיימת בהן הזדמנות קנייה או מכירה. אם כי, כמובן שהמדד אינו מהווה אינדיקציה חד משמעית לגבי תמחור המניות".

כך, למשל, מניות שנמצאות בצמרת מדד המוניטין, הן מניות שנהנו - בהתאם לציפיות המשקיעים - מעליית שווי אותה ניתן לפרש כאינדיקציה חיובית המצביעה על אמון המשקיעים בהנהלת החברה, פוטנציאל לצמיחה מהירה של החברה. מנגד, היא עלולה לשמש כנורת אזהרה מפני תמחור אשר מנותק מהשווי של נכסיה המוחשיים של החברה, שמצביע על רגישות גבוהה מאוד של המניה לכל שינוי שלילי בציפיות כלפי החברה.

מנגד, מסבירים ב"שווי הוגן", כאשר מדד המוניטין שלילי עבור חברה מסוימת, המשמעות היא שהשוק מעריך כי שווי הנכסים המוחשיים של החברה נמוך יותר מהשווי המופיע בספרים. כלומר, השוק מצפה לצניחה בשווי הנכסים, למשל כתוצאה משערוכים או בשל הפרשות לחובות מסופקים או אי ודאות רגולטורית שתוביל למחיקת נכסים או ניפוח התחייבויות מהיר וכדומה.

באופן כללי יותר ניתן לומר כי שווי מוניטין גבוה או שווי מוניטין שלילי מצביעים על התרחקות של המניה - כלפי מעלה במקרה הראשון, או כלפי מטה במקרה השני - מהשווי של נכסיה המוחשיים. כלומר, סקטורים ומניות שהם בעלי שיעור מוניטין גבוה יחסית לשווי השוק שלהם, הם בעלי רגישות גבוהה יותר לתנודות בציפיות השוק וברמת האמון שמביעים המשקיעים בחברה ו/או בהנהלתה.

דרך נוספת להסתכל על כך היא שככל ששווי המוניטין גבוה יותר באופן יחסי, המניה מושפעת יותר מציפיות המשקיעים והופכת תנודתית יותר עם כל שביב מידע, חיובי או שלילי.

כך, למשל, תחום הביומד מתאפיין במוניטין בשיעור גבוה יחסית לשווי הנכסים המוחשיים בו, בזמן שחברה תעשייתית עם מפעלים ורכוש קבוע, המציגים תזרים דומה לאורך שנים, תהיה בעלת מוניטין בשיעור נמוך יחסית. כלומר, השווי שלה יהיה יציב יותר ויושפע פחות מציפיות השוק.

ב"שווי הוגן" מציינים עוד כי "מדד המוניטין מהווה כלי עזר עבור המשקיעים לזיהוי חברות אשר מניותיהן רגישות מאוד לכל תנודה בשוק, והמחזיקים בהן 'עצבניים' בצורה חריגה, כך שייתכן שקיימת עבורן הזדמנות לקנייה או למכירה. המדד אינו מהווה אינדיקציה חד משמעית לגבי המניות. כך, למשל, גידול שווי המוניטין של מניה בעלת מוניטין אפסי יכול להראות עלייה של מאות אחוזים בשווי המוניטין, למרות שבפועל הוזרמו למניה השקעות בשווי שאינו מהותי. על כן, נתוני השינוי בשווי המוניטין הוצגו הן בסכום אבסולוטי והן באחוזים".

טבע

על פי מדד שווי המוניטין של "גלובס" ו"שווי הוגן", החברה שעומדת בראש דירוג המוניטין היא ענקית התרופות טבע, שמנוהלת על ידי ארז ויגודמן.

מהמדד עולה שלטבע הייתה שנה חזקה. ויגודמן הוביל את החברה למקום הראשון מבין חברות ת"א 100, כשמוניטין ענקית הפרמצבטיקה זינק בכ-50 מיליארד שקל.

לאורך השנים התקבע דימויה של טבע כמניית העם, לאחר שהיא הפכה לחברה בינלאומית בזכות שורה ארוכה מאוד של רכישות ומיזוגים. בימים אלה החברה נמצאת בעיצומו של מהלך נוסף לרכישת ענק, שמרכזת עניין רב לא רק משום היקפה, אלא על רקע משולש דרמטי שנוצר עקב כך בין שלוש חברות תרופות גדולות.

טבע מבקשת לרכוש את מיילן - גם היא ענקית תרופות גנריות - בעסקה של יותר מ-40 מיליארד דולר. מיילן, שמסרבת להצעה, מבקשת מצידה לרכוש את פריגו - שאף היא נסחרת בישראל - בעסקה של למעלה מ-34 מיליארד דולר, עסקה שלה פריגו מסרבת. ההצעה של טבע לרכישת מיילן מותנית בכך שזו האחרונה לא תרכוש את פריגו. ואם כל זה לא מספיק הרי שההתנגדות של הנהלת מיילן לרכישה מעוררת גלים גבוהים במיוחד על רקע האופן התוקפני והאגרסיבי שבו מוביל יו"ר מיילן, רוברט קורי, את המסע שהוא מנהל לסיכול המהלך של החברה הישראלית.

בכל מקרה, עסקת ענק שכזו טומנת בחובה סיכונים רבים עבור הרוכשת, כשטבע תידרש לגייס חוב ענק לצורך מימון המהלך, על רקע התמחור הממש-לא-נמוך לחברה הנרכשת. אם המהלך ייצא לדרך יהיה מדובר ברכישה הגדולה אי פעם של טבע, שמנסה לבלוע כאן חברה בעלת שווי שוק שאינו רחוק משלה.

ומה בנוגע לתוצאות והפעילויות "הרגילות" של טבע? ברבעון הראשון של 2015 הציגה החברה ביצועים טובים בפעילות הגנרית שלה, תוך שעקפה את תחזיות האנליסטים עם הכנסות של קרוב ל-5 מיליארד דולר (ירידה קלה של 0.4% ביחס לרבעון המקביל).

שינוי זה לא היה הומוגני: ההכנסות מתרופות גנריות עלו ב-9% לכ-2.6 מיליארד דולר, בעיקר בארה"ב, כשבתחום התרופות האתיות (הייחודיות) נרשמה ירידה של 7.5% בהכנסות, לכמעט 2 מיליארד דולר, בעיקר בשל הירידה בהכנסות של התרופה המרכזית של טבע, שהיוותה מקור מרכזי לרווח שלה לאורך השנים, הקופקסון לטיפול בטרשת נפוצה. לאחרונה, נזכיר, אושרה לשיווק גרסה גנרית ראשונה לקופקסון, שעשויה להיכנס לשוק בכל רגע.

בכל אופן, טבע, שחוותה בשנים האחרונות שינויים פרסונליים רבים בצמרתה, הציגה בכל שנת 2014 קיפאון בצמיחת ההכנסות, ואלה הסתכמו בכ-20.3 מיליארד דולר.

מניית טבע, שנסחרת בבורסות בת"א ובארה"ב, עלתה מתחילת השנה ועד אמצע מאי בכ-5.8%, כשבשנת 2014 היא נסקה בכ-65%.

אופקו

העולה הגדולה השנייה במדד, לאחר טבע, היא חברת הביומד הרב תחומית הזרה אופקו הלת', שמשקיעה בחברות מחקר ופיתוח בתחומי הביו-פארמה והדיאגנוסטיקה (בהן חברת פרולור הישראלית, אותה רכשה ב-2013 בתמורה לכ-480 מיליון דולר). אופקו, שכיו"ר שלה משמש פיליפ פרוסט, לשעבר יו"ר טבע, רשמה על פי מדד שווי הוגן עלייה של כ-12.4 מיליארד שקל במוניטין.

היא נסחרת בבורסות בתל אביב ובניו יורק, סביב שווי של כ-26 מיליארד שקל (נכון לאמצע מאי), ומספקת למשקיעים חשיפה נוספת לשוקי התרופות והרפואה מזווית צומחת ורבת פוטנציאל.

החברה, שלאחרונה רכשה החברה את חברת EirGen האירית שמייצרת תרופות כימותרפיות לסרטן, מבצעת רכישות אופורטוניסטיות של טכנולוגיות וחברות ביומד במגוון תחומים, רובן בשלבי פיתוח וחלקן כבר בשלב ההכנסות.

השורה העליונה והתחתונה בדוחות אופקו - שרשמה ב-2014 הכנסות של כ-91 מיליון דולר והפסד של כ-174 מיליון דולר - לא מספרות את הסיפור המעניין שיש לה להציע, לאור אופי פעילותה: פיתוח פרויקטים ומכירתם לחברות אחרות, ופיתוח מוצרים והבאתם לשוק. אגב, מאז תחילת 2015 ועד לאמצע מאי טיפסה מניית החברה בכ-55%, לאחר שב-2014 עלתה בכ-34%.

פריגו

באופן לא ממש מפתיע, במקום השלישי במדד ניצבת עוד חברת תרופות: הצלע השלישית ברומן המשולש רווי האמוציות שלו שותפות גם טבע ומיילן. על פי מדד המוניטין הציגה פריגו גידול של כ-4.6 מיליארד שקל במוניטין שלה לעומת השנה המקבילה.

גם פריגו היא חברה זרה שנסחרת בישראל על רקע רכישה היסטורית שביצעה לפני כעשור, אז קנתה את חברת התרופות הישראלית אגיס. בימים אלה (אמצע מאי) היא נמצאת כאמור במרכזה של קלחת שנובעת מהצעת השתלטות עוינת שמנסה לבצע מיילן, לפי שווי נדיב של כ-34 מיליארד דולר (בכסף ובמניות). זאת, בזמן שטבע מעוניינת לרכוש את מיילן, אך מבהירה כי לא תעשה זאת אם האחרונה תרכוש את פריגו. אגב, לאחרונה דווח ב"גלובס" כי האפשרות לרכוש את פריגו עמדה בפני טבע עצמה לפני מספר חודשים, אך היא החליטה כי אינה מעוניינת בכך.

פריגו, שמנוהלת על ידי ג'וזף פאפא, פועלת בעולמות שונים מאלה של טבע בתעשיית התרופות. היא מתמקדת בעיקר בתחום ה-OTC Store Brand שבו היא מובילת שוק, ובמסגרת זו היא מייצרת תרופות שנמכרות תחת מותג של הקמעונאיות הבולטות, כשלאורך השנים גם היא יצרה לעצמה מוניטין של רוכשת סדרתית.

כך, לאחרונה היא הודיעה על רכישה קטנה של פעילותה של חברת Patheon במקסיקו, שבאה לאחר רכישה גדולה בהרבה, ב-2014, של חברת אומגה הבלגית. רכישה זאת הייתה הרכישה הגדולה השנייה שלה תוך שנה, לאחר שקודם לכן רכשה את חברת Elan מאירלנד.

*** הכתבה המלאה - במגזין moneytime

 מדד מוניטין-העולות והיורדות הגדולות

 מדד מוניטין-העולות והיורדות הגדולות 2

 מדד מוניטין-ביומד

 מדד מוניטין-טכנולוגיה