למשקיעים אמיצים: חשיפה לא שגרתית לאג"ח בסיכון גבוה

לפני כחודש סקרנו כאן את שוקי האג"ח בעולם, לאור עליית התשואות באיגרות החוב הממשלתיות ארוכות הטווח. מאז המגמה אף החריפה, ובחודש יוני אפיקי השקעה נוספים הצטרפו לגל הירידות, ובהם אפיק איגרות החוב הדולריות בסיכון גבוה High Yield ((HY.

אם במהלך חודש מאי אפיק HY הפגין חוסן יחסי, לאור רגישותו הנמוכה לעליית תשואות ולאור תיאבון המשקיעים לתשואה, הרי החודש גם הוא ספג פדיונות, התשואות עלו והמחירים ירדו; גם אם בשיעור מתון בהשוואה לאיגרות חוב קונצרניות בדירוג השקעה ואג"ח ממשלתיות, במח"מ בינוני וארוך.

הגם שאפיק HY רגיש אולי פחות לעליית תשואות, עדיין קיימת רגישות כזו. כרבע מן התשואה לפדיון של אג"ח HY נובע מתשואת הבסיס של איגרות חוב ממשלתיות לתקופת זמן דומה. התגברות החשש, כי אנו רק בתחילתו של גל עליית תשואות, הובילה לפדיונות מסוימים באפיק.

אין חשיפה לסיכון הריבית

בעבר בחנו כאן מספר אלטרנטיבות השקעה באפיק HY, תוך צמצום סיכון הרגישות לריבית: מהשקעה במדד אג"ח HY במח"מ קצר, דרך השקעה במדד רחב של אג"ח HY וגידור המח"מ על ידי שורט אג"ח ממשלתיות, ועד להשקעה ב-Senior Loans - הלוואות (בקדימות עדיפה על פני אג"ח) לחברות HY, בריבית משתנה.

השבוע אנו סוקרים אלטרנטיבה נוספת, פחות טריוויאלית, אך עם יתרונות בצידה - מדד CDX North America HY Index.

את שוק האג"ח הקונצרניות בחו"ל נהוג לחלק לשניים: Cash Bonds ו-CDS. הראשונות הן איגרות החוב עצמן, ואילו CDS (Credit Default Swap) הם נגזרים המספקים חשיפה (או הגנה) לסיכון האשראי של המנפיק. בדרך כלל אג"ח של חברה מסוימת וה-CDS שלה ייסחרו במרווח אשראי זהה או קרוב מאוד, מאחר שהסיכון הבסיסי הוא זהה - האם החברה מסוגלת להחזיר את החוב.

CDX North America Index הוא למעשה סל CDS של 100 חברות HY אמריקאיות, במשקל שווה. במקום להחזיק ישירות את איגרות החוב של אותן 100 החברות, החשיפה לסיכון האשראי שלהן מתבצעת באמצעות CDS.

מדד CDX משקף רק את פרמיית סיכון האשראי, ואין בו כל חשיפה לסיכון הריבית. לכן, השקעה במדד זה היא למעשה דרך נוספת, אולי יעילה יותר, להיחשף לאפיק HY מבלי להיחשף לסיכון ריבית. האופן שבו נקבע הרכב מדד CDX הוא מעט מורכב ולא נתעכב עליו, אך נציין, כי שיקול מרכזי בבחירה הוא נזילות האג"ח של החברות הנכללות בו.

שוני בהרכב המגזרי

בניגוד למדדי HY הנפוצים, אשר בהם שקלול האג"ח נקבע בעיקר לפי היקף הסדרה המונפקת, ב-CDX Index המשקל של כל מנפיק הוא זהה, 1%. השקלול השונה מוביל לשוני בהרכב המגזרי, למשל חשיפה נמוכה יותר לחברות אנרגיה במדד CDX HY Index, לעומת מדד iBoxx Liquid High Yield Index (5% לעומת כ-14% בהתאמה).

עם זאת, השוני העיקרי, כאמור, הוא בהיעדר החשיפה לסיכון ריבית במדד CDX. לכן, בתקופות של עליית תשואות הוא צפוי להניב ביצועי יתר על פני מדד HY סטנדרטי. שוני מהותי נוסף בין השניים הוא בנזילות: מדד CDX הרבה יותר נזיל מאשר מדד ה-HY הסטנדרטי, והוא נוטה להניב ביצועי יתר בימים שבהם אין נזילות בשוק ה-Cash Bonds, כפי שהיה ב-2008.

קרנות סל (ETFs) של Deutsche Bank ו-ProShares מספקות חשיפה למדד CDX, אך היקף הנכסים המנוהל בהן הוא קטן, וכנראה בצדק: זו אינה חשיפה טריוויאלית לאפיק ה-High Yield. עם זאת, אם אנחנו בפתחה של תקופה של עליית תשואות, ייתכן שזו דרך עדיפה להיחשף לאפיק ה-HY ואשר גם יתרונות נזילות בצדה.

הכותב הוא שותף בחברת ISIS, המתמחה בפתרונות השקעה מובנים, וכן משמש כאנליסט בכיר של מוצרים פיננסיים עבור קבוצת פיוניר אינטרנשיונל, ועשוי להיות לו עניין בנושא הכתבה. אין לראות בכתבה המלצה לרכישת ני"ע או תחליף לייעוץ השקעות אישי

 מדד HY