שלב ההכרעה באירופה

סקירה זו נכתבת אחרי משאל העם היווני, וה"לא" המהדהד שהתקבל בו. היא אמנם מקבלת השראה מן השלב האחרון שבטרגדיה ההלניסטית, אבל אינה קשורה ישירות לבעיותיה הספציפיות. בהזדמנות זו אנסה לראות ממבט הציפור את מה שמתרחש באירופה כולה, ואף בכל מערך המדינות המפותחות, בהקשר למה שיכול להקרין אותו משבר יווני מתמשך.

כפי שכתבתי בפורום זה כבר בעבר, המצב הכלכלי הקלוקל, דהיינו צמיחה קטנה מן הממוצע, שבו נמצא רוב העולם המפותח, נובע ממצב של חוב גדול וגדל. מצב שהפך לבעיה גדולה ב-2008, כאשר סוג מסוים של בועה, דהיינו נדל"נית, איימה לייצר את כדור השלג שהיה סוחף את העולם כולו לתהומות השפל הכלכלי.

אז, הבנקאים המרכזיים וקובעי המדיניות האחרים, הצליחו לעצור את הסחף בזמן. זאת, על ידי הגדלה עצומה נוספת של אותו חוב מדינתי, חוב שהיה, כאמור, כבר ברמות שיא. עכשיו, המספרים כה גדולים, והדינאמיקה כה איומה, עד שהנושא נמצא בהדחקה מוחלטת חוץ ממקרים בולטים שיוון היא הנציגה התורנית והרעשנית ביותר מביניהם.

למעשה, אם נסתכל על צרפת, בריטניה, יפן ואף ארה"ב, קשה לראות מקום שבו החוב אינו מאיים, ומהווה סיבה למחשבה נוגה כלפי הדורות הבאים. הסיבה היחידה שבגללה אותו חוב עצום אינו מייצר היום כותרות "יווניות" היא הריבית האפסית, ותוכניות ההרחבה הכמותית הרוכשות את ההנפקות. כך, המדינות יכולות עדיין לגייס חוב נוסף על מנת לשלם את אותן ריביות, לגלגל את המח"ם, ולהשלים את הגירעונות להוצאות הפיסקאליות שלהן.

יוון לא יכולה לעשות זאת יותר בשוק החופשי, וזו מהות בעייתה. מעבר ליום יום של ניהול אותו משבר ים תיכוני, המהות של הבעיה היוונית נמצאת בתקדים שהיא יכולה לייצר. עד עליית סיריצה לשלטון המוסכמה הייתה שלא תהיה מחיקה משמעותית, ואף לא פריסה לעשרות שנים, של החוב. האקסיומה הייתה: "מה שצריך לשלם למנגנוני העזרה של הטרויקה ישולם - בכל מחיר".

זה יכול היה להיעשות על ידי תרגילי הלוואות חדשות, ורצוי תמיד עם רפורמות קשות המביאות לסבל עצום בשכבות היותר חלשות. וכך, במשך שנים, היוונים, ומולם הטרויקה, דנו ביכולת התשלום הבא, ואיך יוון צריכה להשתנות על מנת לעשות זאת. לא איך יוון יכולה להשתקם בצורה נכונה, במידה וחובה יישכח, או יידחה לזמן כמעט בלתי מוגבל. יש מעין אבסורד אירוני בעובדה שהצד הנוקשה ביותר מול יוון, דהיינו גרמניה, נהנתה היא עצמה מביטול מוחלט של החוב שלה. חוב שהיא אספה במסגרת מלחמות העולם, נדחה בשנות החמישים עד איחוד הגרמניות, ונמחק לחלוטין כאשר זה אכן קרה בתחילת שנות ה-90.

בכל אופן, יוון היא עכשיו הקנרית שבמכרה. ראו את הגרף הבא:

 משה-שלום-חוב-07-07

לפנינו דינאמיקה של מצב יחס החוב-תוצר במדינות הים התיכון הקרובות ביותר ליוון במהותן הבעייתית. דינאמיקה פשוטה להחריד: ככל שעושים רפורמות מבניות הכרוכות בצנע, התוצר של המדינות קטן, ויחס החוב שלהן גדל. כאשר מדובר בכלכלות כמו צרפת, ספרד, ואיטליה, יש עדיין הגיון בלחשוב שיכולות הייצוא, והייצור, שלהן יוכלו בעתיד הרחוק להתחיל לתקן את היחס הזה. אבל ליוון ולפורטוגל אין, ולא היה, סיכוי.

כמו כן, אם נניח לרגע שהמדינות החזקות יוכלו איכשהו להסתדר, שני תנאים חייבים להתקיים: הריבית חייבת להישאר מאוד נמוכה לעשרות שנים קדימה, והסקטור הפרטי חייב לתפוס אט אט את מקומו של הסקטור הציבורי. דברים שהם קשים לביצוע, ובחלקם הארי לא נתונים בידי קובעי המדיניות.

מה יותר מעשי? שחלק נכבד מן החוב יימחק, או ייפרס לאין סוף זמן... וזה בדיוק מה שיוון מנסה לעשות. אגב, זה בדיוק מה שקרן המטבע הבינלאומית, אשר אי החזר החוב אליה הייתה הסיבה למהומה האחרונה, החלה להבין ולדבר עליו בגלוי:

"במידה ויוון תסכים לתנאי הטרויקה עד 2018, החוב שלה יישאר ברמות מאוד גבוהות, ונתון לסכנות גדולות מצד השווקים הפיננסיים. במקרה כזה יחס חוב-תוצר יישאר סביב 150% עד שנת 2020 וכ-144% סביב 2022. רק קיצוץ החוב בגודל של כ-30% מן התוצר יוכל לגרום ליוון לעמוד בתנאי ההחזר שסוכמו עליהם בנובמבר 2012".

לא אכנס לפירוט יתר על הנוסח, או אף על ה-30% של הקיצוץ המוצע, אבל נחזור ונחשוב על התקדים שזה יכול להוות עבור המדינות שבגרף, על צרפת, ובעתיד עבור כל מי שיעמוד בהתקפה של תשואות גבוהות מצד השווקים הפיננסיים. זו תהיה אנדרלמוסיה של לווה ומלווה, כאשר ברוב המקרים מדובר בהרבה שחקנים הנמצאים בשני המחנות.

הגענו לאחד משלבי ההכרעה, לא רק לגבי המשבר היווני, אלא לגבי המהות של ההתנהלות הנכונה מול חוב שכולם מסכימים שהחזרתו המלאה היא עכשיו משימה בלתי אפשרית. לא פלא שהנשיא אובמה מעורב עד צוואר מאחורי הקלעים, ומאיץ את מנהיגי אירופה להגיע להסדר דחייה נוסף, ולו עד סיום כהונתו.

למוסדות הפיננסיים ב-2008 היו המדינות כמצילות, וכמגבות. אך מי יציל ויגבה את המדינות?

משה שלום הינו ראש מחלקת המחקר ב-FXCM ישראל (חברה למסחר במטבע חוץ, מדדים וסחורות).

ניתן לפנות אליו, ולהצטרף לרשימת התפוצה שלו, דרך פניה ישירה לאימייל: Moshe.Shalom@gmail.com.

מובהר ומודגש כי האמור בסקירה זו אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. בפרסום המידע בסקירה זו אין משום המלצה או חוות דעת בקשר לביצוע כל עסקה או השקעה בניירות ערך, לרבות רכישה ו/או מכירה של ניירות ערך. יודגש כי לגבי כל מידע מכל סוג המופיע בסקירה - על כל אדם לבצע בדיקה ואימות נוספים, תוך התחשבות בנתונים ובצרכים המיוחדים שלו. יצוין כי במידע עלולות ליפול טעויות וכן עשויים לחול לגביו שינויי שוק ו/או שינויים אחרים, וכי אף עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין התחזיות והניתוחים המופיעים למצב בפועל. אשר על כן, קבלת החלטה כלשהי על סמך נתון, דעה, חוות דעת, תחזית או ניתוח המופיע במסגרת הסקירה - הינו על אחריות הקורא בלבד.