כבר לא נשק יום הדין

רבים וטובים תוהים על הסיבות לאירועים הדרמטיים האחרונים בשוקי המניות העולמיים. למעשה, כמו תמיד, תשומת הלב העיקרית ניתנת לשווקים האמריקאיים כי הם מקור הקורלציה העיקרית לתנועה האחידה, וזאת למרות שראינו אחרים נעים מטה די הרבה לפניהם.

ובכן, מה יכול היה לייצר פאניקה יש מאין, באופן פתאומי ובצורה שלא נראתה מאז תקופת ה-Flash-Crash? יש על כך דיונים רבים, ומופעים אינסופיים של מומחים במדיה הכלכלית המשודרת. להלן כמה מן הסיבות המצוטטות ביותר:

טכנית:

? הדשדוש הארוך בזמן, והרחב במחיר, שהגיע לקצה תבניתו הטכנית.

? אוסף פקודות קטיעת ההפסד שהיו מתחת לגבולות אותו דשדוש.

 משה-שלום-דשדוש-01-09

גלובלית:

? צמיחה מינימלית בכל העולם המפותח, כולל בארה"ב, שהייתה עד אז בינונית.

? הספקולציה האינסופית לגבי עליית הריבית האמריקאית.

? נזילות קטנה עקב הפסקת ההרחבה הכמותית בארה"ב למרות אלו של יפן ואירופה.

אבל ההאשמות העיקריות רבצו על סין:

? שוק המניות הסיני קורס אחרי הבועה שהייתה בו.

? ההאטה בכל הפרמטרים של כלכלת סין.

? ירידה דרמטית בכל קומפלקס הסחורות, ואיתה של כל החברות העוסקות בכך.

? הפיחות המפתיע של המטבע הסיני מול הדולר.

יש להניח שכל הגורמים המצוטטים אכן שיחקו תפקיד כלשהו ב"מאחורי הקלעים" של ההצגה הפיננסית שראינו, אבל יש אלמנט אחד שלא דובר עליו כל כך והוא מכירות האג"ח המדינתי האמריקאי על ידי אותה סין.

לדעתי, אלמנט מגביר פחד זה השפיע רבות על השחקנים הגדולים, לפחות על אלו שהחלו את שלבי המכירות הראשונים. מדובר במכירות של אג"ח ארוך טווח, ובקצב של מאות מיליארדי דולר מצד הממשל הסיני. זאת, כנראה, על מנת לגייס כספים עבור ההתמודדות מול המשבר הפיננסי הפנימי שלהם, וכתוצאת לוואי רצויה, לנתק במקצת את הקשר הסיני ההדוק עם הדולר האמריקאי.

אגב, ההאצה של המכירות הגיעה אחרי פרסום פרוטוקולי הפד, אשר הראו שיש עדיין ויכוחים בנושא עלייה אפשרית של הריבית. זה גרם להחלטה אצל קובעי המדיניות מבייג'ין לא לחכות יותר, ולייצר לעצמם נזילות מיידית.

הנה גרף יומי מעניין (StockCharts.com), המראה את השילוב בין התנהגות מדד המניות (הקו השחור), ותשואת האג"ח ל-30 שנה (הקו האדום):

 משה-שלום-אגח-מדד-01-09

יש לשים לב שמסוף מאי השנה אנו רואים עלייה די דרמטית של אותן תשואות, כאשר אז עדיין לא הוחלט דבר ממשי לגבי פעילות הפד. עלייה של 0.8% (!) בשוק, כאשר המקסימום שדובר לגבי בסיס הריבית היה 0.25% בספטמבר, וגם זה בספק גדול.

כאן אזכיר שעלייה בתשואה אומר ירידה בערך האג"ח, ומייד נשאל את השאלה המובנת מאליה: מי מוכר כל כך הרבה אג"ח מדינה ארוך טווח? כמו שציינתי, רק כמויות אדירות מימדים יכולות להזיז נכס נזיל מסוג זה, ולכן, האשמים הפוטנציאלים מצטמצמים למעט חשודים, ובעיקר מדינות.

לפועלים על פי הגיון טכני ופונדמנטלי, היה דווקא הגיוני להחזיק נייר כה בטוח עקב הסכנות שהדשדוש המנייתי ארוך הטווח הכיל. כמו כן, העונתיות הפחות טובה המתקרבת, בשילוב כל הגורמים שהזכרתי לעיל, ממש לא היו צריכים לגרום למאסה אדירה של מכירות נכס הנתפס כמקום מפלט אולטימטיבי. לכן, נשאר לחשוב רק על מי שחייב היה לעשות זאת, ומייד מגיעים לסין.

דיווחים ממקורות שונים (בעיקר מבנקים מסחריים) מציינים שמדינת הדרקון מכרה קצת פחות מ-150 מיליארד דולר אג"ח מדינה אמריקאי בתקופה שבין הרבעון האחרון של 2014 והרבעון הראשון של 2015, 142 מיליארד ברבעון ברבעון השני של 2015, ועוד כ-100 מיליארד לפני ואחרי הפיחות. מהלך זה הקטין מאוד את גריעת רזרבות הכסף המזומן הקיים להתמודד עם ההאטה הכלכלית, מתן ערבויות ממשלתיות לפרויקטים בסכנה, והתופעות הפיננסיות-בורסאיות.

כאמור, התופעה של חיסול חלק ממאגר האג"ח האמריקאי של סין אינה נמצאת בכותרות הראשיות. למרות זאת, פעולה זו נתפסה כגורם שיכול להביא לבעיה סיסטמית ממדרגה ראשונה אם נחשוב על מה ש"יכול להפוך לשגרה": זרים שאינם כבר מפחדים פוליטית לחסל פוזיציות של אג"ח מדינתי אמריקאי על מנת לעזור לעצמם פיננסית.

האקסיומה הייתה תמיד שמעשה כזה הוא "נשק יום הדין". כאשר סין כבר לא מתחשבת בהשלכות, ועושה מהלך שנראה תקדימי, הסיכוי שנראה שידור חוזר מצד רוסיה, מדינות המפרץ (עקב הקטנת ההכנסות מנפט), יפן, ואף אירופה, גדל פלאים, ומעורר בהלה במסדרונות וושינגטון. אם התהליך הזה אכן יתפוס תאוצה, ותשואות האג"חים הארוכים (10-30 שנה) לא יהיו תחת שליטה כבעבר, נוכל כולנו לראות במה שקרה בשבוע שעבר כפיקניק נעים, ביום אביבי, בפארק פורח.

משה שלום הינו ראש מחלקת המחקר ב-FXCM ישראל (חברה למסחר במטבע חוץ, מדדים וסחורות).

ניתן לפנות אליו, ולהצטרף לרשימת התפוצה שלו, דרך פניה ישירה לאימייל: Moshe.Shalom@gmail.com.

מובהר ומודגש כי האמור בסקירה זו אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. בפרסום המידע בסקירה זו אין משום המלצה או חוות דעת בקשר לביצוע כל עסקה או השקעה בניירות ערך, לרבות רכישה ו/או מכירה של ניירות ערך. יודגש כי לגבי כל מידע מכל סוג המופיע בסקירה - על כל אדם לבצע בדיקה ואימות נוספים, תוך התחשבות בנתונים ובצרכים המיוחדים שלו. יצוין כי במידע עלולות ליפול טעויות וכן עשויים לחול לגביו שינויי שוק ו/או שינויים אחרים, וכי אף עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין התחזיות והניתוחים המופיעים למצב בפועל. אשר על כן, קבלת החלטה כלשהי על סמך נתון, דעה, חוות דעת, תחזית או ניתוח המופיע במסגרת הסקירה - הינו על אחריות הקורא בלבד.