בלי הרוגים אבל עם פצועים

כולנו כמעט מכירים את התוצאות של מלחמות קונבנציונליות בין צבאות ומדינות, וחוששים בצדק מפני מלחמות לא-קונבנציונליות, לרבות מלחמות סייבר מפחידות, שמאיימות על שלום העולם. אולם מעטים מאיתנו יודעים כי בעולם משתוללת זה שנים מלחמה נוספת - מלחמת מטבעות לא קונבנציונלית, ומעטים עוד יותר מבינים את ההשלכות שיש למלחמה זו על הכלכלה העולמית ועל כלכלת ישראל. הפסד מוחץ במלחמת המטבעות פירושו בפשטות הוא - אסון תעסוקתי ומשבר כלכלי קשה; מנגד, גם לאגרסיביות בשוק המטבעות הבינלאומי יש תופעות-לוואי מסוכנות.

הרעיון העומד בבסיס מלחמת המטבעות הגלובלית הוא, שהחלשה יזומה של המטבע המקומי (כמו השקל בישראל) תומכת בתחרותיות של היצוא, שכן ירידת ערך המטבע המקומי מוזילה את מחירם היחסי של מוצרי היצוא במדינות היעד. הגדלת היצוא המקומי חשובה לכלכלה כי היא תומכת בצמיחת התוצר, וכך מושגת תוצאה כלכלית רצויה למשק.

הבעיה המרכזית עם אסטרטגיית מטבע פשוטה זו לעידוד היצוא היא, שהגברת התחרותיות של מדינה אחת מגיעה על-חשבונם של יצואניות אחרות אשר המטבע שלהם מתחזק. בעולם שבו צמיחת הסחר נמוכה, המלחמה על נתחי שוק הולכת ומחריפה, וזו גם המציאות הגלובלית בשנים האחרונות.

בארה"ב - הממשלה החלישה את המטבע המקומי, הדולר, מאז המשבר הכלכלי של שנת 2008 באמצעות הרחבות כמותיות וריביות אפסיות. רק אשתקד חדלה ארה"ב מן ההרחבה הכמותית, ובחודשים הקרובים יש בכוונתה גם להתחיל ולגמול את כלכלתה מ"סם הריבית האפסית", ולהעלות אותה בהדרגה. הציפיות להעלאת ריבית ראשונה מאז שנת 2006 בארה"ב, הביאה לזינוק בערך המטבע האמריקני לעומת סל מטבעות הסחר, והיצואניות האמריקניות כבר זועקות געוואלד עקב הפגיעה בתחרותיות שלהן.

באירופה - בעוד ארה"ב עתידה להוריד את הרגל מדוושת התמריצים המוניטאריים, בגוש האירו וביפן פועלים נמרצות ובהצלחה להחלשת המטבע המקומי. המטבע האירופי, היורו, קרס בכ-30% מול הדולר בשנה האחרונה, והדבר ניכר בהתאוששות היצוא במדינות הגוש האירופי, ובראשן גרמניה מוטת היצוא.

ביפן - המטבע היפני, הין, קרס מאז השקת התוכנית הכלכלית של ראש-הממשלה, בכ-40% ביחס לדולר, והיצוא היפני זוכה לתנופה רבה לאחר שנים של אובדן תחרותיות.

מלחמת המטבעות אינה נחלתן הבלעדית של הכלכלות הגדולות, וגם כלכלות בינוניות וקטנות בעלות מטבעות עצמאיים נגררות בעל כורחן למלחמת המטבעות, וחלקן אף מנהיגות ריביות שליליות כדי להוריד את ערך המטבע המקומי. צניחת מחירי הסחורות הגלובליות, ובראשן צניחת מחירי האנרגיה, משחררת את החבל המוניטארי להנהגות הכלכליות במדינות רבות - להגדיל את התמריצים המוניטאריים (הורדת ריבית) בלי להיענש באופן מיידי בגל אינפלציוני מאיים.

בסין - בחודש האחרון נפתח פרק חדש ומרתק במלחמת המטבעות הגלובלית, לאחר שהבנק המרכזי הסיני התיר פיחות מוגבל של היואן אל מול הדולר האמריקני, והצית חששות כבדים שבכוונתנו לאפשר ניוד מלא של המטבע הסיני.

הטריגר למהלך הסיני הוא נתוני היצוא החלשים בסין לחודש יולי, אשר הצביעו על ירידה של 8.3% ביצוא ביחס לתקופה המקבילה אשתקד. מאז חודש מאי אשתקד, התחזק היואן אל מול סל מטבעות הסחר המשוקלל ב-13%; ומאז אמצע 2011 התחזק היואן מול הסל ב-29%, התחזקות שגבתה מחיר כואב מן היצוא הסיני.

ייתכן כי פנינו להחלשה מבוקרת נוספת של היואן מול הדולר, כדי להגביר את התחרותיות של היצוא הסיני, ולתמוך בכלכלה המקומית המאבדת מומנטום. יחד עם זאת, לא נראה כרגע כי פניה של סין לניוד מלא של המטבע המקומי ביחס לדולר, שכן הדבר עלול להביא עימו לבריחת הון, לייקור דרמטי של מוצרי היבוא, ולפגיעה בצמיחה הכלכלית.

ניוד מלא של המטבע הסיני הוא מהלך הכרוך בקשיים פוליטיים בשל ההשלכות הקשות שעשויות להיות לכך על המדינות הסוחרות עם סין. הנשיא הסיני שי_ג'ינפינג (Xi) עתיד לבקר בארה"ב בחודש הבא, ובארה"ב כבר נשמעת ביקורת חריפה על המהלך הסיני. לפיכך, לא סביר כי סין תאפשר כעת תנודה חריפה בשער היואן לסין יש הר של יתרות מטבע-חוץ, בגובה של 3 טריליון דולר, המאפשר לה לווסת את שער-החליפין בצורה טובה.

נציין, כי גם היחלשות צנועה של אחוזים בודדים ביואן ביחס לסל המטבעות, צפויה להגביר את הקשיים של יצואניות הסחורות, הסובלות גם כך ממחירי סחורות נמוכים בשל הביקושים הנמוכים. היחלשות המטבע הסיני מייקרת לסינים את הסחורות (צריכים לשלם יותר במטבע הסיני), ולפיכך עשויה לפגוע בביקוש הסיני לסחורות, שכבר נחלש גם כך בגלל הצטננות הצמיחה במדינה. שכנותיה של סין פגיעות אף הן לפיחות במטבע הסיני. כלכלות לא-אסייתיות, אשר אינן מבוססות על יצוא סחורות, צפויות להינזק באופן מוגבל יותר.

בישראל - בכל האמור להשלכות של מלחמת המטבעות על כלכלת ישראל, הרי שעל אף היחלשות השקל בימים האחרונים, הכוחות הבסיסיים במשק פועלים להתחזקות המטבע המקומי ביחס לסל המטבעות. בנק ישראל נוטל חלק פעיל במלחמת המטבעות, באמצעות הגדלה מאסיבית של יתרות מטבע-החוץ (רכישת דולרים), וקביעת ריבית אפסית, אולם בניגוד לבנקים מרכזיים אחרים הוא לא השיל את הכפפות במלחמת המטבעות, ובחר לפי שעה לא להנהיג ריבית שלילית במשק, ולא לבצע הרחבה כמותית.

הצמיחה השלילית ביצוא הישראלי כפי שעולה מנתוני הלמ"ס מגבירה את הלחץ על בנק ישראל להגביר את מעורבותו במלחמת המטבעות, כדי לתמוך בתחרותיות של היצוא המקומי הדועך.

הבעיה היא שהתמקדות בזירת המטבע בלבד, החלשת השקל, תרמה רבות לבועת הדיור הישראלית כך שלפני בנק ישראל ניצבת דילמה רצינית - האם להמשיך ולנפח את בועת הדיור כדי לתמוך ביצוא, או להמשיך ולפעול בכלים המוניטריים שבהם הוא פועל כיום, ולהסתכן בצניחת היצוא ובפגיעה בצמיחה במשק.

הכותב הוא אסטרטג ראשי בקב' איילון