האם מגמת ההבראה בשווקים העולמיים נבלמה?

עם העלייה הברורה של העצבנות בשווקים בחודשים האחרונים, בייחוד באוגוסט וספטמבר, יתכן שהגיע הזמן לשאול: האם נגמר הסיפור באירופה?

מנקודת מבט מקומית, הצמיחה באירופה עשתה את מה שצפינו באופן כללי: שיפור עם התקבעות על מישור מתון למדי. אומדני הרווח הממוצעים לשוק נראים שוב משעממים השנה, אך אפשר לזקוף זאת לחובת תעשיות הנפט, הגז והמינרלים, מפני שיתר השוק נראה על תוואי יציב למדי של עלייה בסביבות 10% ברווחים.

הבעיות מאחורי הירידות האחרונות בשוק הן בעיקר חיצוניות, עם השערורייה הגדולה של פולקסווגן. בארה"ב, החלטת ועדת השוק הפתוח של הפדרל ריזרב שלא להעלות את הריביות בשל גורמים חיצוניים (סין?), העלתה בפועל את מפלס החרדה מפני האטה עולמית בצמיחה. יש גם יותר ראיות לכך שכלכלת ארה"ב עצמה אינה כה איתנה כצפוי, למרות נתוני התעסוקה הבריאים למדי. ההשקעה העולמית והוצאות ההון פשוט אינן מתממשות, ובכך מגבירות את החשש שהאפקט של ההקלה הכמותית ורמות השפל של הריבית לא חלחל מוול סטריט לכלכלה הריאלית.

אז האם כל מה שראינו הייתה גאות מלאכותית בהובלה פיננסית? אני מעריך שזה לא הסיפור האמיתי, אלא הגזמה מנקודת מבט פוליטית בעיקר.

ובכל זאת, הצמיחה העולמית אינה חזקה כפי שהייתה צפויה או נחשקת. זה מסביר למה שמות אמינים של חברות צמיחה רשמו ביצועים טובים בהרבה מן השוק, וגם למה התעוררו חששות שהדירוג שלהן גבוה כעת במידה מסוכנת. זה נכון אולי בחלקים משוק המניות האמריקאי (האם הירידה במניות הביוטק נבעה רק מההבטחה של הילארי קלינטון לטפל במה שהיא כינתה 'מחירים מופקעים' של תרופות, או מפני שהמגזר הזה היה בתמחור-יתר ומנותק מהמציאות?), אבל לא בהכרח באירופה. יש רשימה ארוכה של חברות עם יחס PEG (מכפיל רווח לשיעור צמיחה) של קרוב ל-1, שבעולם של צמיחה נמוכה עם ראות סבירה יכול להיות מעניין.

זו טעות גם להקדיש כה הרבה זמן לניסיון לאבחן צמיחה וערך, או מה יקר ומה זול. לקרן הנדרסון אופק פאן-אירופי יש מגוון רחב של החזקות במגזרים רבים, במדינות רבות ובסוגים רבים של מניות. זו לא קרן שתלויה 'ברץ יחיד בשוק' - היא דומה יותר לקבוצת רצים זה בצד זה. הגישה הזו עבדה היטב במשך שנים רבות - והדגש נשאר על רצים "מהירים" יותר ולא כאלו שהולכים בכבדות (אני לא רץ בעצמי, ואני מתנצל אם פגעתי במישהו!).

הדרך קדימה ברורה יותר, אך לא לכולם

לשערורייה של פולקסווגן עלולות להיות השלכות רחבות למדי בכל תעשיית הרכב. לנו הייתה החזקה קטנה בפולקסווגן, ואנחנו חושבים שהמצב השתנה לרעה באופן דרמטי. פולקסווגן תשרוד ללא ספק, ואני חושד גם שהיא תצא מחוזקת מהמשבר, אבל רק אם החברה תטפל בכמה בעיות, כולל מבנה ההצבעה הכפולה והגישה השחצנית של ההנהלה כלפי בעלי המניות. כלי הרכב אולי משובחים גם כשהם מזהמים, ויש להם היסטוריה של אמינות, אבל תקוות חוזרות לשקיפות כלפי בעלי מניות (אני אפילו לא מקווה לגישה ידידותית) התנפצו פעם אחר פעם, למרבה תסכולנו.

יציאה מהבלאגן בפולקסווגן תשחק את שולי הרווח שלה כי מבצעי ההנחות יחזרו, ותכולת הרכיבים האינטליגנטיים והנקיים במכוניות תקבל זינוק נוסף קדימה, במה שיחזק את ההמלצה שלנו לחשיפה טובה ליצרני חלקי רכב חכמים.

ביתר המגזר היצרני, האזהרות נמשכות. תוכניות לקיצוצי כוח עבודה בקאטרפילר וב-JBC מראות שהסקטור כולו נשאר תחת הלחץ של תעשיית שירותי הנפט. יכולה להיות גאות במניות הללו, אך המגמה של צמיחה עולמית איטית נשארת רוח נגדית חזקה מאוד.

שלב חדש לכלכלה העולמית

אז האם הכול נגמר? התשובה הפשוטה והמהירה היא "לא", אבל השווקים עברו משלב ההבראה העולמית לשלב הפלאטו או המישור העולמי. זה אומר אולי תנודתיות גבוהה יותר, אבל המגמה הבסיסית של שיפור ברווחים באירופה נראית עדיין קיימת. המכפילים נראים תומכים הרבה יותר מאשר בתחילת השנה, ובעוד קצת מעל ארבעה חודשים אנחנו מתחילים את עונת תשלום הדיבידנדים החשובה. להמשיך להמר נשמע עדיין כמו הגישה הנכונה.

*** הכותב הוא מנהל קרן מניות אירופה בחברת הנדרסון גלובל אינווסטורס, המיוצגת בישראל על-ידי מיטב-דש בית השקעות