דריכות לקראת החלטת הפד: "מה אם הריביות לעולם לא יעלו?"

הקוראים זוכרים אולי שחלף בקושי חודש מאז ש"פייננשל טיימס" הקדיש שבוע לסדרת כתבות שנקראה "כאשר הריביות יעלו". דברים השתנו מאז. הפדרל ריזרב החליט שלא להעלות את הריביות, בניגוד לציפיות של רבים וטובים, בחודש שעבר. אחרי התבטאויות של כמה מנגידי הפד בשבוע האחרון, השווקים שואלים כעת שאלה חדשה: יכול להיות שהסדרה הבאה שלנו צריכה להיות "מה יקרה אם הריביות לעולם לא יעלו?" המשקיעים שואלים את השאלה הזאת מפני שנגידי הפד עצמם כנראה שואלים אותה.

ג'נט ילן, יו"רית הפד, חוזרת ואומרת שהעלאת ריבית נשארת אופציה מעשית בישיבת הפד בדצמבר. לכן, להחלטה של שני נגידים בפד לומר בפומבי שיש להם הסתייגויות מהעלאת ריביות, ומוטב להמתין לראיות ברורות לעלייה באינפלציה לפני העלאה, היה אפקט גדול על סנטימנט השוק.

באמצע השבוע שעבר, החוזים על ריבית הפד - שהם הימור על מגמת הריבית הזו - הצביעו על סיכוי של פחות מ-50% שהריביות יעלו אל מעל האפס בישיבת הפד במארס הקרוב. לגבי תחילת 2016, ההסתברות להעלאת ריבית הייתה 1%.

שיחת היום בקרב קליקת השוק עוברת מניסיונות לנבא את תאריך העלאת הריבית לניסיונות לנחש אילו תמריצים מוניטריים יכולים לעמוד לרשות הפד כדי לעודד את המשק. האם תהיה הקלה כמותית רביעית של קניית אג"ח, או דרך אחרת להדפיס כסף?

איזו השפעה תהיה לריביות אפסיות מתמשכות על הקצאת הנכסים בתיקים שלכם? ראשית צריך לציין שאם הריביות יישארו כה נמוכות, פירוש הדבר הוא שהדפלציה מתרחבת - תהליך שהחל עם ההאטה הכלכלית בסין וירידת מחירי הקומודיטיז.

בסביבה דפלציונית כזו הגיוני לקנות אג"ח של הכנסה קבועה עם הפדיון הארוך ביותר, מפני שהן הרגישות ביותר לעליות בשערי הריבית. אג"ח האוצר האמריקאי לעשר שנים, שמניבה כעת בקושי 2%, היא אטרקטיבית על רקע דפלציה, כמו גם אג"ח ארוכות יותר.

עם ריביות שנשארות נמוכות, החשש ממפולת בשוק אג"ח האוצר בגלל נזילות נמוכה, מתחיל להתפוגג. זה נכון במידה מועטה יותר גם בשוק האג"ח הקונצרניות בשווקים המתעוררים, ששגשג מאז המשבר. החששות ממפולת כזו מילאו תפקיד גדול בהחלטת הפד שלא להעלות את הריביות בחודש שעבר, והם אכן ירוסנו אם הריביות ימשיכו להיות נמוכות.

המטבעות בעולם המתעורר התאוששו במקצת לאחרונה, אבל סביבה דפלציונית תשמור על הלחץ כלפי מטה על מחירי הסחורות וחומרי הגלם, ולכן תשמור גם על לחץ כלפי מטה על כלכלות מתעוררות רבות. זה גם לא יהיה זמן טוב להיכנס מחדש לשוקי המתכות או הנפט.

לגבי מניות, התמונה מורכבת יותר. בארה"ב הראה מדד 500 S&P סימנים רבים של מעבר לשוק דובי בשנה האחרונה. זה נבע בחלקו לפחות מהחששות מהעלאת הריבית.

תשואות נמוכות של אג"ח ימשיכו להחמיא לערכים של מניות, ולספק תמריצים למשקיעים לקחת סיכונים גדולים יותר. התקווה שהריביות יישארו נמוכות עזרה ל-S&P לרשום התאוששות מהתיקון שהיה לו באוגוסט.

אבל דפלציה שוחקת את הכנסות החברות ואת כוח התמחור שלהן. בימים הראשונים של עונת הדיווחים של הרבעון השלישי, חברות רבות דיווחו על הכנסות יורדות ומאכזבות. שולי הרווח נשארים גבוהים הודות לקיצוצי עלויות, אך ההכנסות הגרועות בלמו את המניות, שנשארו מתחת לרמות השיא שלהן בשנה זו. בשבועיים הבאים יהיה צורך לעקוב מקרוב אחרי רווחי החברות.

הסיכון ממשיך להיות שהמשקיעים יוותרו בשלב מסוים על המדיניות המוניטרית ועל התחושה שהיא יכולה לשנות משהו - וזה יהיה רע למניות. לכן, במקום להיערך לגאות כללית בשוק המניות האמריקאי, מוטב כנראה להתמקד בחברות שיכולות להראות כוח תמחור מתמשך, ובאלה שיכולות לשלם דיבידנד הגון.

מה לגבי הדולר? הוא נחלש לאחרונה, וזה הגיוני. הדולר החזק נבע מהפערים לכאורה בין הבנקים המרכזיים. הפד נראה צפוי להדק את המדיניות בעוד שהבנקים המרכזיים הגדולים האחרים מרופפים אותה, וריביות גבוהות יותר בארה"ב ימשכו כספים אליה. הדולר נחלש כאשר התיאוריה הזו הועמדה בסימן שאלה.

אבל לא צריך להיסחף. אם הפד יישאר בהמתנה, זה יהיה בגלל הדפלציה. הבנקים המרכזיים במדינות המתעוררות ירופפו כנראה את המדיניות שלהם בתנאים כאלו. הבנק המרכזי האירופי והבנק של יפן, ששניהם אינם רוצים לראות את המטבעות שלהם עולים מול הדולר, יחליטו על תמריצים נוספים לפני הפד.

לכן, אחרי הפוגה מסוימת, הדולר צפוי להמשיך לעלות. זה מה שיקרה לכל הפחות אם הפד לא יפעל. כעת נשאר לנו להמתין לנתונים, להאזין לנגידי הפד ולראות אם הסנטימנט יכול לעבור עוד מפנה עד תום השנה.