מחכים לג'נט ילן: מה שצריך לדעת לקראת הודעת הפדרל ריזרב

אם לשפוט לפי החוזים העתידיים על שיעור ריבית הבסיס בארה"ב, הרי שהסיכוי שוועדת השוק הפתוח הפדרלית תחליט כבר הערב להעלות פעם נוספת את הריבית הוא נמוך מאוד. אמש שיקף המסחר בחוזים הסתברות של 11% בלבד להעלאה נוספת של הריבית בשיעור של 0.25%, לאחר שבחודש שעבר היא הועלתה באותו השיעור לטווח של 0.25%-0.75%, לראשונה מאז דצמבר 2008.

אולם החלטת ריבית הערב מעניינת את המשקיעים בעיקר מבחינת האמירות שייצאו מהפדרל ריזרב (פד) בראשות היו"ר ג'נט ילן. הטון המשתקף מהתנסחותה של ילן כלפי הצמיחה הכלכלית, האבטלה והאינפלציה, ייבחן בזכוכית מגדלת, והמשקיעים יחפשו רמזים באשר לתפיסתה הנוכחית את המדיניות המוניטרית בשנה הקרובה. זאת, אחרי פתיחה כואבת במיוחד של 2016 בשוקי המניות בעולם, שבאה לידי ביטוי בין היתר בירידה של 7% במדד S&P 500 האמריקאי מאז תחילת השנה.

מבט עמוק יותר על חוזי הריבית, שנסחרים בבורסת הנגזרים של שיקאגו, מגלה כי הם מעניקים סבירות גבוהה של מעל ל-50% רק להעלאה אחת של הריבית במהלך 2016, וגם זה לא לפני יוני-יולי. יש לציין שזו תחזית שונה מהותית מתוצאות הסקר הרבעוני שערך הפד בחודש שעבר, שבו משתתפים חברי מועצת המנהלים של הבנק ונשיאי הבנקים הפדרליים האזוריים. לפי אותו הסקר, הצפי הוא ללא פחות מארבע העלאות ריבית בנות 0.25% כל אחת במהלך 2016, שיעמידו את הריבית בסוף השנה בטווח של 1.25%-1.5%. עם זאת, חשוב להדגיש כי גם בדצמבר 2014 חזו בכירי הפד ארבע העלאות ריבית ב-2015, ובסופו של דבר בפועל הועלתה הריבית רק פעם אחת וגם זאת רק בחודש האחרון של השנה.

חוסר סימטריה בין הסיכון לסיכוי

הפער הזה, בין ציפיות השוק להערכות בכירי הפד, אמור להעיד על הבדלי תפיסה באשר למצבה הכלכלי של ארה"ב, בעיקר בכל הקשור לקצבי הצמיחה והאינפלציה ולמצבו של שוק התעסוקה. כבר בחודש שעבר כתבנו כאן, כי חששם המרכזי של חלק מהמשקיעים הוא שתחזיות הריבית של בכירי הפד מבוססות על אופטימיות יתר. כך, שפעולה של ועדת השוק הפתוח בהתאם לתחזיות אלו, עלולה לתקוע מקל בגלגלי הכלכלה האמריקאית, שגם כך צומחת באיטיות.

בשבוע שעבר נתן לכך ביטוי גם ריי דאליו, מייסדה ומנהלה של קרן הגידור הגדולה בעולם, ברידג'ווטר אסושיאייטס (Bridgewater Associates), שמנהלת נכסים בהיקף של 155 מיליארד דולר. דאליו, שהתארח בפורום הכלכלי העולמי בדאבוס, העריך בראיון לערוץ CNBC כי הפד קרוב יותר לחזרה למדיניות של הקלה מוניטרית, מאשר להעלאה נוספת של הריבית.

לדבריו, למרות כל תוכניות ההקלה הכמותית שכבר בוצעו, קיימים כיום יותר לחצים דפלציוניים מאשר לחצים אינפלציוניים. "אני לא רוצה לעורר חשש, אבל אני כן רוצה לעורר ניתוח של הירידה באפקטיביות של המדיניות המוניטרית במצב של הידרדרות למיתון. זה יהיה שלילי לכלכלה וזה אומר שהפד צריך להישאר גמיש, ולא להיות מחויב לנתיב שקבע לעצמו (של העלאת ריבית, ע' כ'). מה שקצת מדאיג אותי זה שהחששות הללו לא הועלו לפני 6-9 חודשים, למרות שהכוחות שמניעים את המצב הזה היו קיימים כבר אז".

לדעת דאליו, תוכנית נוספת של הקלה כמותית תספק תמיכה פסיכולוגית למשקיעים. אולם במצב הנוכחי, מדיניות מוניטרית מרחיבה בלבד לא תספיק, ויידרשו לדעתו גם צעדים פיסקאליים כדי לבלום את ההאטה בקצב הצמיחה. הוא ממשיך להאמין כי תוכניות ההקלה הכמותית, שנקט הפד לאחר המשבר הפיננסי של 2008, הצילו את הכלכלה העולמית. יחד עם זאת, הוא מודע לכך כי תכניות אלו, שהועתקו בידי בנקים מרכזיים נוספים בעולם, ניפחו את מחירי המניות וצמצמו את התשואות על איגרות החוב, כך שנוצר חוסר סימטריה לרעה בין הסיכון הגלום בהחזקה בנכסים אלו לבין לסיכוי לעלייה נוספת בערכם. להערכתו, האי-סימטריה הזו תסתיים בירידה במחירי הנכסים.

בפורום הכלכלי לקח דאליו חלק בפאנל שעסק במצבה הכלכלי הנוכחי של סין. להערכתו, הצמיחה שם צפויה לרדת לקצב שנתי של 5% או אפילו פחות מכך, ומצב זה ישפיע גם הוא לרעה על הכלכלה העולמית. "אף מדינה אינה יכולה לפעול לאורך זמן כשמצבת חובותיה גדלה מהר יותר מהכנסותיה, ולכן סין מבצעת כעת את ההתאמות הדרושות. התאמות כאלו משמעותן צמיחה נמוכה יותר שמובילה בהכרח ללחצים אינפלציוניים מתונים יותר. מה גם, שאם תהיה חולשה מהותית במטבע הסיני מול הדולר זה יתבטא ביצוא נוסף של דפלציה מסין לארה"ב, וגם זה יעשה למקבלי ההחלטות (הפד, ע' כ') את החיים יותר קשים", אמר דאליו בריאיון ל-CNBC.

בנוסף לאפקט השלילי האפשרי של שערי החליפין, הירידות האחרונות בשוקי המניות גם כיווצו את העושר העולמי, ועניין זה ישפיע לדברי דאליו לרעה על קצב הצמיחה בעתיד. "קצב הצמיחה בעוד חצי שנה יהיה נמוך יותר מאשר היום ויירד לכ-1.5%", הוא צפה. דאליו נמנע מלתת בראיון תשובה לשאלה איפה מומלץ לשים את הכסף כיום, ובמקום זה הסביר כי מה שאירע ב-2015, כשכמעט כל סוגי הנכסים סיימו את השנה עם ירידה בערכם, אינו יכול להימשך לאורך זמן, אלא אם הכיוון הכללי הוא לעבר שפל כלכלי.

גם בבנק ישראל מפקפקים בפד

אזכור מעניין לפערים שבין גישת בכירי הפד לתפיסת השוק, ניתן היה למצוא השבוע אפילו בהודעת הריבית של בנק ישראל. בהודעה שפרסמה הנגידה, ד"ר קרנית פלוג, נכתב כי "לפי ההערכה בשווקים, הריבית תעלה בקצב מתון מזה שעולה מתחזית בכירי הפד, אף על פי שאלו ממשיכים לשדר ביטחון לגבי המשך העלאת הריבית".

פלוג גם סיפקה את הערכתה לגבי הנעשה בעולם, כאשר ציינה בהודעה כי "בארה"ב מצביעים המדדים המקדימים על התמתנות בקצב הצמיחה - בעיקר של התעשייה - על רקע הדולר החזק, ולפי ההערכות הצמיחה ברבעון הרביעי הייתה נמוכה. ישנם סימנים להאטה בצריכה הפרטית שהובילה את הצמיחה בשנים האחרונות, אם כי שוק העבודה מוסיף להפגין איתנות: מספר המשרות גדל במידה רבה מהצפוי, האבטלה נותרה נמוכה ויציבה, והשכר עלה בקצב נאה בשנה האחרונה".

באופן כללי מציינים בבנק ישראל כי נתונים שהתקבלו החודש מצביעים על התמתנות בקצב הפעילות של הכלכלה העולמית ועל הרעה בתנאים הפיננסיים. "האינפלציה נותרה נמוכה והדבר תומך בהערכות שהמשקים השונים יוסיפו לנקוט במדיניות מוניטרית מרחיבה", כתבו שם.

באופן פרטני יותר מציינים בבנק כי הבנק המרכזי האירופי (ECB) הפגין נכונות להעמיק עוד יותר את ההרחבה המוניטרית, וכי נתוני הפעילות המאכזבים ביפן, לצד האינפלציה הנמוכה, מגדילים את ההסתברות להעמקת ההרחבה המוניטרית גם שם. בשווקים המתעוררים, ובעיקר אצל יצואניות הסחורות, נמשכת החולשה, וזו מהווה לפי בנק ישראל סיכון לכלכלה העולמית כולה.

לפחות על פי דברים אלו, נראה כי גם בבנק ישראל מתקשים לראות את הפד מוציא לפועל את תחזיותיו. השאלה היא האם גם בכירי הפד צפויים לשנות את תחזיותיהם, ואת זה ניתן יהיה לדעת רק בסקר הרבעוני הבא, שיתפרסם בעוד כחודשיים.

 הירידות בבורסה