משקיעים שימו לב: האם יש מה לחשוש ממניות הקניונים?

עד אמצע 2015, מניות הקניונים היו בעלות הביצועים מהטובים בבורסה של תל אביב במשך תקופה ארוכה, מכמה סיבות: הריבית האפסית, הגידול המתמשך בפדיונות הקניונים (לא כולם, אך באופן כללי המגמה היתה חיובית ונכסים חזקים פיצו על נכסים חלשים) שנתמך בגידול בצריכה הפרטית, כניסת הרשתות הזרות שהגדילה את הביקוש לשטחי מסחר והתרחבות רשתות קיימות לתחומים ומותגים נוספים.

בחודשים האחרונים עלו חששות בענף שהשפיעו לרעה על המניות. קודם כל, עלייה מסוימת בתשואות האג"ח השפיעה לרעה על כל מניות הנדל"ן. מעבר לכך, התוצאות החלשות של רשתות האופנה הגדולות לצד ההאטה בצריכה הפרטית והגידול הבלתי פוסק בשטחי מסחר העלו ספקות לגבי יכולת הקניונים והמרכזים המסחריים לשמר את ייצור המזומנים הגבוה שלהם. המצב הביטחוני פגע גם הוא בפדיונות בקניונים. יש לזכור גם את הגידול המתמשך ברכישות דרך האינטרנט.

תחרות אזורית

אכן יש עודף מרכזים מסחריים הפוגע בענף ויש תוכניות לבנייתם של עוד מאות אלפי מ"ר נוספים שיוקמו בשנים הקרובות. חלק עיקרי מהמרכזים החדשים יתקשה לאלכס את השטחים.

התחרות בענף אינה ברמה הארצית אלא ברמה האזורית, שכן כל קניון מתחרה בקניונים באזור שלו. אי לכך ישנם אזורים שבהם התחרות גבוהה מאוד ופוגעת בתוצאות הקניונים, באר שבע היא הדוגמא המובהקת אבל עודף היצע של שטחי מסחר קיים גם בכפר סבא, נתניה והקריות. בירושלים, לעומת זאת, אין עודף שטחי מסחר.

קניונים שיביאו בשורה חדשה או שיהיו במיקום מנצח אולי יצליחו בעתיד להתמודד עם נכסים קיימים (לדוגמא ביג אשדוד) ולכן סביר שקניונים קיימים יעברו מתיחת פנים בניסיון להשביח אותם ולשמור עליהם רלוונטיים בתוך התחרות המחריפה בשוק המסחרי.

עד עתה לא נרשמה פגיעה משמעותית בהכנסות משכירות של החברות הגדולות, וירידה בנכסים בעייתיים פוצתה על ידי עלייה בנכסים חזקים יותר. צריך לזכור שחברות המרכזים המסחריים הגדולות (מליסרון , עזריאלי  וביג ) מחזיקות במספר רב של נכסים מצוינים המהווים את הנכס המרכזי באותו איזור.

אנו סבורים כי החברות יתקשו להשיג צמיחה בהכנסות מנכסים זהים, ובעתיד בהחלט תיתכן ירידה.

עם זאת צריך לזכור שלושה דברים בהערכת השווי של חברות אלו: 1. אנו לא סבורים כי שווי הנכסים יירד (גם אם ירדו ההכנסות), שכן הפער בין שיעור ההיוון שבו מהוונים הנכסים (7.5%) למחיר החוב שלהן (1.6%-2.6%) גבוה מאוד (מה שמעיד על שמרנות בהערכות השווי של הנכסים שכן שיעור ההיוון היה צריך להיות נמוך יותר); 2. לחברות יש פעילות יזמות ענפה (בעיקר עזריאלי) שתגדיל משמעותית את ההכנסות; 3. החברות עדיין ממחזרות חוב ברמה זולה יותר ולכן מקטינות כל שנה את הוצאות המימון - מה שמבטא באופן ישיר ב-FFO (תזרים תפעולי נקי) שהן מציגות.

לסיכום, רמת הסיכון בענף אכן עלתה בשנה האחרונה אך החברות הגדולות ימשיכו להציג תשואה תזרימית נאה תוך שמירה על שווי נכסיהן.

*** הכותב הוא אנליסט הנדל"ן של בית ההשקעות "פסגות"