"לא יהיו עוד העלאות ריבית בארה"ב, ילן לא תתקפל מהר"

ג'נט ילן, יו"ר הפדרל רזרב, השאירה בשבוע שעבר את המשקיעים מבולבלים. מצד אחד, העריכה ועדת השוק הפתוח בראשותה כי הכלכלה האמריקאית תמשיך להתחזק באופן שיאפשר את המשך העלאות הריבית השנה, אולם מנגד הבהירה כי ייתכנו התאמות הדרגתיות בהשקפה זו. מצד אחד היא העריכה כי התנאים הכלכליים בארה"ב יתפתחו באופן שיצדיק העלאות הדרגתיות בלבד בשיעור הריבית הפדרלית, אולם מנגד קבעה כי הנתיב האמיתי של הריבית הפדרלית יהיה תלוי בתחזית הכלכלית, כפי שזו תשתקף מהנתונים שעתידים לבוא.

כך או כך, ילן הותירה את הריבית ללא שינוי, בטווח של 0.25%-0.5%, לאחר שבחודש הקודם העלתה אותה לראשונה ב-0.25%, אך מהודעת הוועדה בראשותה עולה כי היא השאירה לעצמה פתח להשהות את המשך העלאות הריבית, בהתאם להתפתחויות בעולם. אלא שבניגוד לילן, שמחפשת את נתיב החזרה למדיניות מוניטרית מצמצמת, עמיתיה ביפן ובאירופה דוגלים עדיין בתפיסת ההקלה הכמותית, כזו שתביא להתאוששות בצמיחה הכלכלית ולעלייה באינפלציה.

ביפן, למשל, החליט שלשום (ו') הבנק המרכזי להנהיג לראשונה ריבית שלילית על הפיקדונות שמפקידים אצלו הבנקים המסחריים, והודיע כי "לא יהסס לנקוט צעדים מוניטריים מרחיבים נוספים במידת הצורך". לפני שבוע אותת גם מאריו דראגי, יו"ר הבנק המרכזי האירופי, על האפשרות להעמקת או הרחבת צעדי ההקלה הכמותית שנוקט הבנק כיום.

לדעת רונן מטמון, מנהל השקעות ראשי באקסלנס גמל, הריבית בארה"ב לא תעלה יותר ומדובר בעניין של זמן עד שהשוק יבין את זה. "ילן לא תתקפל מהר, אבל בסוף היא תמצא דרך להאשים את העולם ולא את כלכלת ארה"ב, בחוסר האפשרות להמשיך במדיניות העלאת הריבית".

"הפד מסתמך על שיעור האבטלה שירד ל-5% ומבחינה סטטיסטית נחשב שם למצב של תעסוקה מלאה", הוא מסביר, "אבל אם לוקחים בחשבון את האנשים שעובדים במשרה חלקית ורוצים לעלות למשרה מלאה, ואת אלו שכבר יצאו ממעגל התעסוקה והפסיקו לחפש עבודה, הרי שהמספר גבוה בהרבה, והוא גם יעלה בקרוב כי יותר ויותר חברות גדולות מכריזות על פיטורי עובדים".

"ניפחו את בועת העשור"

שנת 2015, שהסתיימה לא מכבר, הייתה שלילית בעיקרה עבור שוק המניות האמריקאי. מדד S&P 500 ירד ב-0.7%, מדד דאו ג'ונס איבד 2.2% מערכו, ורק מדד נאסד"ק הציג תשואה חיובית של 5.7%, בזכות העליות החדות במניות ענקיות הרשת כדוגמת גוגל, פייסבוק, אמזון ונטפליקס. פתיחת 2016 כבר הייתה גרועה במיוחד כשמדד S&P 500 מסיים את ינואר בירידה של 5% ואילו מדד המניות האירופי STOXX EUROPE 600 מאבד 6.8% מערכו.

לדעת מטמון, הסיבה לירידות בבורסה אינה הדאגה מהמצב הכלכלי בסין, או החשש מהשפעת הנפילות במחירי הנפט והסחורות האחרות, אלא דווקא עניין פיננסי פנימי בארה"ב. "לי אישית זה מוזר שאומרים שהבורסה יורדת בגלל הירידה בנפט, ובמיוחד כאשר מדובר במגזר התחבורה, שאמור היה ליהנות מהירידה בנפט אבל היה אחד הגרועים ב-2015. אז להפיל את האשמה על הנפט זה לא מדויק".

"מה שכן, 2015 הייתה השנה הראשונה שמדד דאו ג'ונס הציג תשואה שלילית מאז 2008 (ראו גרף), והסיבה לכך לדעתי היא שמדובר בשנה הראשונה מאז המשבר העולמי שבה לא הייתה שם הרחבה כמותית. בכלל, לתפיסתי, ההרחבה הכמותית בארה"ב לא הצליחה, כי הכלכלה לא התאוששה והריביות נותרו נמוכות. ההרחבה הכמותית ניפחה את בועת העשור, וכשהפסיקו אותה בארה"ב שוק המניות שם ירד. באירופה עדיין יש הרחבה כמותית, אבל הכלכלה שם בכל זאת לא מצליחה לצמוח", הוא מדגיש.

שבע שנים לאחר שהוריד את הריבית לשפל, החל כאמור הפד להעלות את הריבית, אולם לפי שעה הנתונים הכלכליים בארה"ב אינם מספקים מקום רב לאופטימיות. "הייצור התעשייתי נחלש ב-10 מתוך 12 החודשים האחרונים, רווחי חברות מדד S&P 500 יורדים מאז השיא ב-2014, שוק המניות יורד מאז אפריל, והמרווחים באיגרות החוב הקונצרניות מתרחבים", מציין מטמון. "כך שהכיוון של המשק האמריקאי מבחינה כלכלית הוא להאטה, שיכולה גם להפוך למיתון".

למעשה, מסביר מטמון, מבט לעבר ההיסטוריה הקרובה מלמד כי מאז מלחמת העולם השניה, הסממנים להגעתו של מיתון בארה"ב הם ירידות חדות בייצור התעשייתי, ברווחי החברות ובשווי החברות, לצד קריסה של חברות אנרגיה, התרחבות במרווחים של האג"ח הקונצרניות, קיפאון בהשקעות של המגזר העסקי, עלייה במלאים וירידה בצריכה הפרטית.

לפחות חלק מהסממנים הללו מופיעים כאמור כבר כעת. ביום חמישי האחרון פורסם, למשל, כי בדצמבר נרשמה בארה"ב ירידה של 5.1%, חדה בהרבה מהצפוי, בהזמנות למוצרים בני קיימא. בדצמבר גם נפל מדד מנהלי הרכש של המגזר היצרני באזור המערב התיכון לשפל שכמוהו נראה לאחרונה במשבר העולמי של 2008-2009 ועוד קודם לכן במיתון של 2001. עם זאת, ביום שישי דווקא דווח כי בינואר זינק המדד הזה לשיא של שנה. במדינת ניו יורק מתכווץ המגזר התעשייתי כבר חצי שנה ברציפות, וגם בפילדלפיה השכנה סובלת התעשייה מהאטה, כאשר בטקסס ובקנזס מתכווצת הפעילות התעשייתית בחריפות בשל המשבר במגזר קידוחי הנפט.

ביום שישי פורסם גם כי ב-2015 צמחה הכלכלה האמריקאית ב-2.4%, בדומה ל-2014. עם זאת, ברבעון הרביעי צמח התמ"ג הריאלי ב-0.7% בלבד, לעומת צמיחה חדה בהרבה שנרשמה ברבעונים המקבילים ב-2014 וב-2013.

לדעת מטמון הבורסות בעולם יחזרו במהלך השנה למגמה של עליות, אולם רק לאחר שיהיה ברור למשקיעים שהפד ירד מרעיון העלאת הריבית. "כל עוד נושא העלאת הריבית לא יורד מהשולחן, אנחנו נמשיך לראות תנודתיות בשוקי המניות עם מגמה שפונה כלפי מטה. אבל כמשקיע אני לא צריך לחכות לרגע שהפד השתכנע שהוא צריך להתקפל, אלא רק עד לשלב שהמשקיעים יבינו שהעלאות הריבית יורדות מהשולחן.

"צריך גם לזכור שמדד CSI 300 בסין ירד כבר ב-45% מאז השיא, שוק המניות האירופי רחוק כ-17% מהשיא וגם מדד דאו ג'ונס בארה"ב כבר נמצא 10% מתחת לשיאו. ככה שאני חושב שהעליות יגיעו, והשאלה היא רק מתי. וכשזה יקרה, נתחיל לראות את הדולר חוזר להיחלש ואת מחירי הנפט והסחורות עולים, וזה יהיה טוב לחברות האמריקאיות".

אז איזה אפיק מומלץ להעדיף השנה, מניות או אג"ח?

"עד שהפד יתקפל מהמדיניות שלו צריך להעדיף אג"ח. אבל אחר כך לעבור למניות כי ההתקפלות תדחוף אותן קדימה".

ועל איזה סוג אג"ח היית ממליץ?

"ממשלתיות וקונצרניות בדירוג השקעה. לא אג"ח High Yield (אג"ח זבל). המח"מ צריך להיות בינוני, אבל הוא צריך להיות בנוי מהחזקה משולבת של אג"ח קצרות ושל ארוכות, כי עקום התשואות תלול".

אג"ח ממשלתיות של ארה"ב או של ישראל?

"שתיהן בסדר, כי יהיה מתאם ביניהן. אבל כל זה רק עד שהעלאות הריבית ירדו מהשולחן בארה"ב, כי אחר כך כאמור הכול ישתנה".

וכמה זמן ייקח לפד להבין את הצורך בשינוי הגישה?

"אני מעריך שלכל היותר עד מאי, אחרת השווקים ימשיכו לרדת".

 לראשונה מאז המשבר ב 2008