המלצות חמות: חברת משקאות חזקה עם יכולת לייצור מזומנים

חברת מולסון קורס (Brewing) נוצרה ממיזוג שהתבצע בשנת 2005 בין שתי מבשלות בירה ותיקות, מולסון הקנרית וקורס האמריקאית. החברה נחשבת לאחת ממבשלות הבירה הגדולות בעולם. לחברה פעילות משמעותית בארה"ב במסגרת שיתוף הפעולה שלה עם חברת SABMiller, בקנדה, בריטניה, אירלנד ומרכז אירופה. בין מותגי החברה נמנים שמות חזקים כמו בירות Beck's, Amstel, Corona, Heineken, Hoegaarden, והרשימה עוד ארוכה.

החברה נסחרת בבורסת ניו-יורק תחת הסימול מולסון קורס בשווי שוק של 18.7 מיליארד דולר והכנסותיה בשנת 2014 עמדו על 4.1 מיליארד דולר וכ-7.5 מיליארד דולר, אם כוללים גם את ההכנסות משיתוף הפעולה עם SABMiller. החברה טרם פרסמה דוחות עבור שנת 2015 המלאה, אך נציין כי המכירות בשלושת הרבעונים האחרונים של שנת 2015 עמדו על 2.7 מיליארד דולר.

בנובמבר 2015 הודיעה מולסון קורס כי היא נכנסה להסכם עם חברת SABMiller לרכישת חלקה של השנייה, אשר עומד על 58%, במיזם המשותף בין שתי החברות שנקרא MillerCoors בארה"ב אשר הוקם ב-2008. העסקה מוערכת בסכום של כ-12 מיליארד דולר והיא מותנית בהשלמת רכישת SABMiller בידי AB InBev, אשר צפויה לצאת לפועל במחצית השנייה של 2016.

הרכישה צפויה להביא לסינרגיות של כ-400 מיליון דולר בהוצאות שנתיות. העסקה אמנם תמומן בעיקר על ידי הנפקת חוב חדש, אך חשוב לציין כי הנהלת החברה נותרת מחויבת לשמירה על דירוג אשראי.

העסקה עם SABMiller צפויה לחזק את מולסון קורס ולשפר את מעמדה בארה"ב למקום השני בגודלה אחרי חברת AB InBev. החברה מעריכה כי לאחר השלמת העסקה, המכירות יגדלו ב-4.7 מיליארד דולר וה-EBITDA יעמוד על למעלה מ-1 מיליארד דולר ברמה שנתית.

הכנסות מולסון קורס כאמור עמדו על כ-4.1 מיליארד דולר בשנת 2014 תוך שיפור של 110 נקודות בסיס ב-EBITDA המתואם. מרווח ה-EBITDA המתואם של החברה עמד על 32.6% בשנת 2014 המלאה.

פרופיל נזילות טוב

החברה נוקטת במדיניות פיננסית שמרנית ונהנית מהיסטוריה מרשימה של שיפור רמת המינוף (וכן החזר חוב) לאחר נקיטת פעילות של רכישות, כך שמשנת 2012 הצליחה מולסון קורס להוריד את יחס המינוף (יחס חוב ל-EBITDA) מ-4.5 ל-2.7 נכון לשנת 2014. יחס הכיסוי (EBIT להוצאות ריבית) של החברה הינו טוב ועומד על 6.2.

למולסון קורס פרופיל נזילות טוב עם כ-400 מיליון דולר במזומנים ושווי מזומנים, נכון לסוף הרבעון השלישי של 2015 וכן קו אשראי לא מנוצל בסך 750 מיליון דולר בתוקף עד יוני 2019. כנגד יתרת המזומנים, לחברה חוב בסך של כ-3 מיליארד דולר, כאשר 1.1 מיליארד דולר ממנו יגיע לפדיון רק לאחר שנת 2042. תזרים המזומנים החופשי של החברה הינו חיובי ויציב ועמד בשנת 2014 המלאה על כ-1 מיליארד דולר.

יש לציין כי ברבעון השלישי בשנת 2015 נרשמה ירידה ב-EBITDA וכן בתזרים המזומנים החופשי בשל השפעה שלילית של שערי מטבע ושינויי מיסוי ומגמות בהון חוזר של החברה, אם כי רבעון זה הוא בדרך כלל החזק ביותר עבור החברה מבחינת תזרים המזומנים.

מולסון קורס נוהגת לשלם דיבידנד לבעלי המניות באופן קבוע. נכון לסוף הרבעון השלישי של 2015, שילמה מולסון קורס דיבידנד בסך של 228 מיליון דולר. בפברואר 2015 הגדילה החברה את הדיבידנד (ב 11%) וכן הכריזה על תוכנית רכישה עצמית של מניות על סך 1 מיליארד דולר בארבע השנים הקרובות, כאשר החברה מתכוונת לרכוש את מרבית המניות מאוחר יותר במסגרת התוכנית.

השוואה של איגרות החוב של מולסון קורס לעקום איגרות חוב דולריות מתחום המשקאות (Beverage) בדירוגים BBB ומעלה, מעלה כי האיגרת של מולסון קורס לפידיון בשנת 2022 מציעה תשואה עודפת לעומת מדד הייחוס הרחב. יש לציין כי קיימת שונות בדירוג החברות המרכיבות את המדד.

השקעה בחוב של מולסון קורס מציעה חשיפה לחברה חזקה עם מעמד מוביל בתחום המשקאות וכן עם יכולת מוכחת ליצירת מזומנים. החברה השכילה להוריד את יחס המינוף שלה בצורה מרשימה על אף הרכישות בהן היא נוקטת. קיים סיכון לבעלי החוב שסוכנות הדירוג מודיס תוריד את הדירוג של מולסון קורס לאחר השלמת העסקה עם SABMiller, אך מדברי ההנהלה נראה כי החברה נותרת מחויבת לשמירה על דירוג האשראי ולכן אנו חושבים כי ברמות התמחור הנוכחית, השקעה בחוב של מולסון קורס הינה אטרקטיבית.

הכותבים הם מנכ"ל משותף ואנליסט החוב של בנק ההשקעות אופנהיימר ישראל. אין לראות באמור הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות ערך, והוא אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם

 שם האג"ח: מולסון קורס 3.5 01/05/2022