המודל העסקי של וול סטריט הוא הונאה? אפשר להגיד

הסנטור ברני סנדרס, המתמודד על תפקיד המועמד מטעם המפלגה הדמוקרטית לנשיאות ארה"ב, טוען שוב ושוב כי "המודל העסקי של וול סטריט אינו אלא הונאה". מבקריו ואנשי וול סטריט ממהרים כמובן לתייג את דבריו כ"שטויות" וחלק מהם אף הרחיקו לכת וטענו כי מדובר ב"הוצאת דיבה".

אבל האמת היא שאם מתייחסים לדבריו של סנדרס כפשוטם, יש בהם טעם. בעשר השנים האחרונות נקלעו רבות מחברות השירותים הפיננסיים לצרות צרורות בגין תיאום מחירים, זיוף מכרזים, מניפולציית שוק, הלבנת כספים, זיוף מסמכים, מסירת דברי שקר למשקיעים, התחמקות מציות לחוקי הסנקציות, השתמטות ממס ועוד.

עם זאת, מעשי פשע נפוצים במגוון תחומי פעילות עסקית, ואי אפשר לומר כי בשל כך לב לבו של התחום מתבסס על מרמה. באופן כללי, מגזר השירותים הפיננסים מורכב מחלקים רבים ולעתים קרובות יש לחלקים אלה אינטרסים סותרים בתחום הכלכלה והמדיניות. כך שאין זה הגיוני לדבר על "וול סטריט" כעל ישות מאוחדת.

ועדיין, יש גרעין מהותי של אמת בדבריו של סנדרס, ומבחינה מסוימת, הבנקאות היא אכן מעשה הונאה. לצורך ההבהרה, הנושא שעליו אנו מדברים אינו קשור ככלל וכלל לעשיית שוק, לעריכת מחקרים עבור ברוקרים שמוכרים מניות לציבור הרחב, לניהול קרנות, לאספקת שירותי השקעה, לביטוח, ולרבים מהדברים שעליהם אתם עשויים לחשוב כמודל העסקים של "וול סטריט". האמת היא שההונאה המקננת בלב-לבה של הבנקאות באה לידי ביטוי בבנקים המסחריים הרגילים.

אנשי אקדמיה ובנקאים מעדיפים מונחים כגון "שינוי מועד הבשלה" (maturity transformation), לתיאור מנהגם של מוסדות פיננסיים ליטול הלוואות שמועד פירעונן קצר יותר ממועד פירעונן של ההלוואות שהם מעניקים, ו"אג"ח עמידות-מידע" (information insensitive debt), לתיאור נכסים פיננסיים שמחירם אינו משתנה בתגובה לחשיפת מידע חדש עליהם. אך אם מצליחים לגבור על הז'רגון המקצועי מבינים שמודל העסקים של הבנקים - החל מהבנק הרגיל והעממי וכלה בבנק-העל הגדול ביותר - מבוסס על פיקציה.

מערכת פגיעה במיוחד

הבעיה הבסיסית היא שכמעט כל מה שאנו חושבים עליו כעל "כסף" - פיקדונות, קרנות נאמנות, ניירות ערך וכו' - הוא בעצם חוב קצר-מועד. בנקים מציעים ביטחון מוחלט למפקידים (ולצדדים הנגדיים בעסקות ריפו וכו', אך לצורך ענייננו מדובר באותו הדבר) למרות שלעתים קרובות הנכסים התומכים בחבויות אלה קשים מאוד להערכה, פגיעים להפסדים ואינם ניתנים למכירה מהירה.

חוסר ההתאמה בין ה"ביטחון" שמספקת לכאורה ההשקעה באג"ח בנקאיות לבין הסיכון המהותי לעצם טבעם של נכסים בנקאיים הוא מה שהופך את תעשיית הבנקאות לרווחית ואת תגמוליהם של עובדי מגזר הבנקאות לכה גבוהים.

ייתכן שחוסר התאמה זה אף ממריץ אנשים מהשורה לספק מימון רב יותר להשקעות ראויות מאשר המימון שניתן היה לגייס להשקעות כאלה בנסיבות אחרות. אך בכל מקרה, חוסר ההתאמה בין הבטחותיהם של הבנקים למפקידים לבין יכולתם המעשית של הבנקים לכבד הבטחות אלה - היא מה שהופך את מערכת הבנקאות לכל כך פגיעה.

ממשלות יכולות לבלום משברים באמצעות שימוש במשאבי המדינה כדי לסייע לבנקאים לפרוע את חובותיהם. ממשלות בעלות מטבע לאומי יכולות למנוע משברים חדים באמצעות הבטחה מראש לערוב לשווי הנומינלי של כל החובות "דמויי-הכסף" לפני שיקרה משהו רע. כך, יש לנו ביטוח פיקדונות ובנקים מרכזיים שפועלים כ"מלווים לעת מצוקה".

הבעיה היא שצעדים אלה בעצם מעניקים לבנקים אפשרות חופשית לקחת סיכונים מופרזים, והם מהווים למעשה סובסידיה שבאמצעותה מועבר עושר מידי כולנו לידיה של אליטה קטנה. ואם לא די בכך, הרי שטשטוש איתותי השוק מוביל להחלטות השקעה גרועות יותר, ולהאטה חמורה יותר בצמיחה ארוכת-הטווח. משברים חדים ניתן בדרך כלל להדוף, אך ההרס האיטי שנגרם כתוצאה משנים ארוכות של הלוואות מופרזות והשקעות הון גרועות עלול להיות לא פחות כואב, וייתכן שאף יותר.

עיוותים אדירים

הרגולטורים עושים מאמצים לקזז את עלויות הערובות שהם מספקים, וזאת באמצעות דרישות הלימות הון שמגבילות לרמה מסוימת את כמות ההון שמותר לבנקים ללוות ביחס לנכסיהם, וכן באמצעות תקנות נזילות שמגבילות את הנכסים שבהם מותר לבנקים להשתמש לגיבוי חובותיהם דמויי-הכסף, ובאמצעות מבחני לחץ שמאפשרים לרגולטורים לוודא שהבנקים אינם מכופפים את התקנות הקיימות.

עם זאת, אין זה מובן מאליו שתקנות אלה - כפי שהן מיושמות כעת - מספיקות כדי למגר את העיוותים האדירים שיוצרים המהלכים המיועדים להציל אותנו מהישנותן של התפרצויות הפאניקה שהתרחשו בעבר. ועדת באזל לפיקוח על הבנקים מודה באופן גלוי כי ככל הנראה אומדניה הרשמיים לגבי "עלויות" החמרת דרישות הלימות ההון הם גבוהים מדי, וכי "עלינו להיות פחות הססניים בבואנו לדרוש הלימות הון רגולטורית גבוהה יותר". במילים אחרות, דרישות ההון הנוכחיות נמוכות מדי והבנקים עדיין מסובסדים בידי כולנו באמצעות ערבויות ממשלתיות זולות מדי.

הפתרון הנחרץ ביותר הוא להוציא את הממשלה לחלוטין מ עסקי הענקת ערבויות לחובות פרטיים, וזוהי הסיבה שבגללה אנו תומכים ברפורמות להפרדה ברורה בין תפקיד הבנקים ביצירת כסף לבין התשלומים שהם מקבלים בגין תפקידם כבנקים. אבל עד שזה יקרה כדאי לשאול אם המודל העסקי הנוכחי של הבנקאות יוכל לשרוד חשיפה למנה מעט גדולה יותר של כנות.

בעבר הרוויחו הבנקים תשואות זעומות על נכסיהם, והצליחו ליצור תשואות נאות לבעלי המניות רק באמצעות רמות קיצוניות של מינוף. כיום המינוף קצת יותר נמוך, וזוהי הסיבה שבגללה רמת התשואה על ההון של הבנקים היא מגוחכת בהשוואה לזו של עסקים אחרים שפועלים למטרת רווח. עם זאת, הבנקים עדיין לווים יותר מדי כסף בריבית יותר מדי נמוכה משהיו יכולים ללוות בנסיבות אחרות, והם לווים את הכסף הזה מאנשים שמרביתם פשוט אינם מבינים כי בהיעדר הערבויות הממשלתיות הם היו הופכים למעשה לנושים בסיכון.

ייתכן שזו אינה מרמה על פי ההגדרה המשפטית היבשה, אבל מי שטוען שהמרמה מקננת בלב-לבה של תעשיית הבנקאות אינו מדבר שטויות.