עזיבת בדש - הבעיה הפחות גדולה של אייפקס וזהבית כהן

1. פרישתו של המנכ"ל הדומיננטי והמצליח חגי בדש מהווה אתגר לבית ההשקעות הגדול במשק, פסגות. בדש אמנם צפוי להישאר בתפקידו עוד זמן מה, כדי לאפשר זמן היערכות נאות לארגון עצמו וגם לבעלת הבית - קרן אייפקס שבראשות זהבית כהן. ואולם, ההודעה המפתיעה על עזיבתו של המנכ"ל הכה מזוהה עם הארגון, מגיעה בזמן מאתגר מאוד עבור אייפקס, שצריכה להחליט על זהות היורש ולהתחיל ולהניע את המהלך האסטרטגי למימוש ההחזקה בפסגות. בינתיים הצעד של בדש מכניס את הארגון - העובדים וגם הלקוחות - לאי-ודאות.

על זהבית כהן להכריע בשלב ראשון על זהות מחליפו של בדש, פנימי או חיצוני. בעבר, כשהביאה לפסגות מנכ"ל מחוץ לארגון (רונן טוב שהחליף את רועי ורמוס), המהלך לא צלח, וכשכהן נדרשה למצוא לו מחליף, היא מינתה את בדש, שהיה מועמד פנימי ראוי ובשל, שניהל היטב את בית ההשקעות בארבע השנים האחרונות. אם תמשיך בקו זה, המועמד המוביל להחליף את בדש מתוך פסגות הוא, על פי ההערכות, טל קדם, שאחראי על המכירות בקבוצה, ושצמח בתוך הבית גם הוא.

אם כהן תחליט להביא מנכ"ל מבחוץ, המשימה תהיה קשה יותר. זאת משום הצורך למצוא מנהל שמכיר היטב את שוק השירותים הפיננסיים, שהנו הלחם והחמאה של פסגות (למרות מאמציו לזכות בדריסת רגל בשוקי הביטוח והפנסיה) ושמינויו לא יגרום זעזועים רבים בצמרת בית ההשקעות.

ובכלל, ההחזקה בפסגות מבחינתה של קרן אייפקס היא עניין מאתגר. בשעה שעל הקרן לפעול למימוש בית ההשקעות שאת השליטה בו קנתה ביוקר מקרן יורק, היא לא היחידה שתחזר בעתיד הנראה לעין אחר גורמים בינלאומיים או מקומיים, שירצו לקנות אחיזה בשוק הפיננסים הישראלי.

כבר כמה שנים ששתי קבוצות ביטוח ופיננסים מקומיות גדולות נמצאות על המדף, ולמרות כל המאמצים הן עדיין לא נמכרו.

האחת היא הפניקס, שבשליטת קבוצת דלק, והשנייה היא כלל ביטוח, שבשליטת אי.די.בי. הניסיון עמן מלמד שאין כיום תור של גופי השקעה בינלאומיים שמעוניינים לרכוש גופים פיננסיים בישראל, ושגם יכולים לקבל את ברכת הרגולציה לכך.

זאת ועוד, בימים אלה משתנה הנוף הרגולטורי, הלא אוהד מלכתחילה לאישור עסקאות העברת שליטה בגופים מוסדיים. לא מן הנמנע כי גם בתי ההשקעות עצמם יוכפפו בעתיד הקרוב לפיקוח הרשות החדשה לפיקוח על שוק ההון. או אז מספר הרוכשים הפוטנציאליים אף עלול לפחות, בשל חוסר הרצון של הפיקוח על הביטוח לאשר כל קונה שהוא (לרבות קרנות השקעה).

אם הפתרון של זהבית כהן להצפת ערך בפסגות יהיה להנפיק את פסגות בבורסה בת"א, אזי גם כאן האתגר הוא גדול. ממבט בשוקי העולם, כמו גם בתנאי המאקרו, קשה לראות בוננזה גדולה שתושג עבור אייפקס בדרך הזו.

2. ההודעה שפרסם אתמול פסגות על עזיבתו של בדש לא כללה התייחסות של קרן אייפקס לפרישה, ובקרן משדרים שאין דרמה גדולה מאחורי המהלך. ייתכן שכך הם פני הדברים, אולם העזיבה הפתאומית של בדש מותירה סימן שאלה באשר לסיבה שתצדיק ויתור על הון כה גדול, מעבר לשכרו העצום בבית ההשקעות.

הרי מימושי השקעות בקרנות פרייבט אקוויטי, דוגמת אייפקס, מניבים (במקרה של מימוש מוצלח ורווחי) אפילו עשרות מיליוני שקלים למנכ"ל שהוביל את החברה הנמכרת. ככל הידוע, הדד-ליין למימוש פסגות עשוי להיות לפני סוף 2017 - עוד פחות משנתיים - לא הרבה מדי זמן כדי לוותר על תגמול פוטנציאלי כה גבוה.

לאחר שרכשה באוקטובר האחרון את החזקות המיעוט (של קרן מרקסטון) בבית ההשקעות לפי שווי חברה של כ-1.9 מיליארד שקל בלבד, מחזיקה אייפקס במלוא המניות של פסגות. על פי הדוחות האחרונים של אייפקס, שווי פסגות עומד על 2.72 מיליארד שקל, בדומה לשווי שלפיו נרכש בתחילה מיורק.

האם זהו שווי ריאלי לבית ההשקעות? כלל לא בטוח. קבוצות ביטוח גדולות, שרווחיות יותר מפסגות ושמתחרות בה במגוון תחומי פעילות, נסחרות כיום ברובן לפי שווי נמוך יותר. מגדל, כלל ביטוח, הפניקס ומנורה מבטחים נסחרות לפי שווי של 2-2.5 מיליארד שקל. מבחינה זו העזיבה של בדש לא משנה את האתגר הגדול של כהן, אלא רק מוסיפה עוד רעש וקושי.

 השווי בבורסה של גופי הפיננסים המובילים שאינם בנקים