בנק ירושלים: הנחת היסוד - בג"ץ יאשר מתווה הגז תוך ימים

ירושלים ברוקראז' מתחיל לסקר את שותפויות הגז הישראליות ומציין בסקירה כי הנחת היסוד היא שבג"ץ יאשר את מתווה הגז בימים הקרובים - מה שיביא לחתימת הסכמים חדשים בסקטור ולאפסייד ביחידות ההשתתפות של השותפות הישראליות בקידוחי "תמר" ו"לוויתן". 

בחברה מחלקים את ההמלצה לשני תרחישים: תרחיש הבסיס מגלם יצוא גז למתקני ההנזלה במצרים, גם מ"לוויתן" וגם מ"תמר". התרחיש הנמוך מגלם downside במקרה שלא ייחתמו הסכמי היצוא למתקני ההנזלה - "לוויתן" יפותח בקיבולת נמוכה, ומאגר "תמר" לא יורחב.

בהתאם, האנליסטים מעניקים המלצת "קנייה" לדלק קידוחים  במחיר יעד של 13.94 שקל בתרחיש האופטימי - המהווה פרמיה של 26% למחיר הבסיס של המניה בבורסה היום, ומחיר יעד של 11.41 שקל בתרחיש הפסימי - פרמיה קלה של 3% על מחיר השוק.

רציו   קיבלה המלצת "קנייה" עם סיכון גבוה במחירי יעד של 36-28 אגורות למניה לפי התרחישים - פרמיה של 15%-50% בהתאמה. 

אבנר   קיבלה המלצת "תשואת יתר" במחירי יעד של 2.5-2.02 שקלים למניה - פרמיה של 14% בתרחיש האופטימי ודאונסייד של 8% בתרחיש הפסימי.

ישראמקו   קיבלה המלצת "תשואת שוק" במחירי יעד של 61-69 אגורות - פרמיה של 8% ועד דאונסייד של 4% לפי שני התרחישים.

האנליסטים מציבים 4 אבני דרך מרכזיות לשנת 2016: הראשונה - בג"ץ יכריע בעד מתווה הגז; לפחות שניים משלושת הסכמי היצוא ייחתמו - NEPCO/SHELL ללוויתן ו- UFG לתמר; יושג מימון לפיתוח הפרויקטים; החלטות השקעה (FID) לפיתוח לוויתן והרחבת תמר יתקבלו עד סוף השנה.

בחברה כותבים, כי "הנחת היסוד היא שבג"ץ יאשר סופית את מתווה הגז וישלים תהליך רגולטורי שנמשך כבר שש שנים ארוכות. כל הכרעה אחרת תוביל לחישוב מסלול מחדש, הכולל תרחישים שליליים הנעים בין דחייה של מספר חודשים בפיתוח לבין תרחיש קיצון של אי פיתוח לוויתן בטווח הנראה לעין. נכון להיום, אי הוודאות עדיין גבוהה וצפויה להתבהר רק במהלך החודשים הקרובים. על נובל ושותפותיה הישראליות מוטלת חובת הוכחה להוציא לפועל את חזונן ואת עקרונות מתווה הגז ולעמוד באבני הדרך המרכזיות".

האנליסטים מוסיפים, כי "הגענו ל'מאני טיים' של הפרויקט - המרוץ לחתימה על הסכמי יצוא שיהוו עוגן למימון פיתוח לוויתן ולהרחבת מאגר תמר. להערכתנו - בטווח הקצר, יחידות ההשתתפות של לוויתן צפויות להגיב בחיוב להתקדמות באבני הדרך. 

"האתגרים רבים - עסקיים, גיאופוליטיים ומדיניים. זה לא יהיה פשוט, אבל עם התמיכה המדינית הנדרשת זה אפשרי", כותבים בבנק ירושלים.

עוד מעריכים בבנק, כי קריסת מחירי האנרגיה ל-30-40 דולר לחבית נפט ול-4-6 דולר ליחידת חום (mmbtu LNG) באירופה ובמזרח הרחוק, ישתקפו בהפחתת מחיר הבסיס בהסכמי היצוא מלוויתן ומתמר למתקני ההנזלה, לרמה של כ- 4 דולר ליחידה (mmbtu) - מחיר נמוך ממחיר הגז בשוק המקומי.

ההנחה היא שעד תחילת ההפקה בתחילת העשור הבא מחיר חבית ברנט יעלה, ובהתאמה, יעלו גם מחירי הגז ליצוא. קיים סיכון ממשי שאם מחירי הברנט וה- LNG ימשיכו לרדת, אזי הסכמי היצוא יהפכו ללא כלכליים ויעוכבו או יבוטלו, והיכולת לממן את פיתוח המאגרים תיפגע. בצד החיובי - קריסת מחירי הנפט הביאה להפחתת עלויות הפיתוח ולחסכון של מאות מיליוני עד מיליארדי דולר, מציינים האנליסטים.

נובל אנרג'י מצמצמת השקעות

כן מציינים בירושלים ברוקראז', כי מצבה הפיננסי של נובל מעלה חשש. "מצבה הפיננסי של נובל הורע כתוצאה מקריסת מחירי הנפט שפגעה קשות בתזרים וביכולת שירות החוב. על מנת לעמוד באתגרים, נובל פועלת לצמצום הוצאות, הפחתת השקעות למינימום הנדרש, דחיית החלטות השקעה חדשות והפחתת דיבידנד. מנקודת מבטנו, פורטפוליו הנכסים של נובל באגן הלבנט הוא אסטרטגי: בטווח הקצר מאגר תמר מהווה גידור טבעי לפעילות הנפט התנודתית, ובטווח הבינוני-ארוך, ככל שלוויתן יפותח, הוא צפוי להיות מנוע הצמיחה המרכזי של החברה", הם כותבים.

בשיחת הוועידה האחרונה העריכה נובל שהתקדמות באבני הדרך של חתימה על הסכמי יצוא מחייבים והשגת מימון, וזה יובילו אותה להערכת האנליסטים לקבלת החלטת השקעה סופית (FID) לקראת סוף 2016 בפרויקט לוויתן. ההשקעות המשמעותיות בישראל מתוכננות רק בשנים 2018-2019. האתגר המרכזי של נובל הוא להוציא לפועל את פרויקט לוויתן, ובמקביל אליו לקבל החלטות השקעה להרחבת תמר ולפיתוח אפרודיטה, זאת כאשר שווי השוק שלה בשפל, מעריכים בבנק.

"חלון ההזדמנויות לפיתוח המאגרי הגז עלול להסגר", כותבים בבנק. "הרגולציה המעכבת, המשבר בסקטור האנרגיה העולמי והמצב הגיאופוליטי רק מעצימים את האתגר. לכן, ישנה חשיבות גבוהה בהתקדמות באבני הדרך ובמיוחד בקבלת החלטת השקעה סופית לקראת סוף 2016, גם במחיר גז נמוך יותר או מודל פיתוח מצומצם. שותפות לוויתן מבינה זאת ויורה לכל הכיוונים".

כן להערכת האנליסטים, "מסחור הגז ממאגרים לוויתן ואפרודיטה ו/או הרחבת הקיבולת של מאגר תמר, תלויים בחתימה על הסכמי יצוא משמעותיים, אחד או יותר. רק כך יושג המימון הנדרש לפיתוחם. נובל רואה לנגד עיניה עודף ביקוש משמעותי לגז טבעי באזור המזרח התיכון בהיקף של כ-40 BCM לשנה, שצפוי לעלות באמצע העשור הבא לכ-90 BCM בשנה. הביקושים מגיעים בעיקר ממצרים (למרות הפיתוח הצפוי של מאגר זור) ומתורכיה (בעקבות סיומם של 2 הסכמים משמעותיים מרוסיה): עם זאת, מדובר על מהלכי יצוא לא פשוטים הטומנים בחובם חזון גדול ולעומתו מורכבות לא פשוטה".

עוד סבורים בבנק ירושלים כי לירדן - לגז הישראלי יתרונות מובהקים על פני האחרים. באשר לטורקיה, 
בגלל חוסר היציבות המדינית, והחשש שעסקת יצוא צפויה לקחת זמן ותלויה גם בפיוס בין טורקיה וקפריסין, הסכם היצוא לטורקיה מוערך רק משנת 2025, למשך 12 שנים ובסה"כ כ-120 BCM. הקדמה של ההסכם או ביטולו, צפויה להשפיע בצורה משמעותית על הערכת השווי.

"לוויתן חייב להשיג הסכמי מכירה לשוק המקומי, על מנת להקטין את הסיכון במימון ובפיתוח המאגר, שרובו צפוי להיות מבוסס על יצוא למדינות בדירוג נמוך/תת השקעה", כותבים האנליסטים ומציינים כי לקוחות פוטנציאליים ללוויתן הם חח"י, חברה לישראל, לקוחות תמר קיימים ולקוחות חדשים. אנו מעריכים כי לוויתן יחל לספק גז לשוק המקומי בשנת 2020 בהיקף של כ-1.5 BCM בשנה, שיעלה בהדרגה לכ-7 ולכ-13 BCM בתחילת העשורים השלישי והרביעי, בהתאמה.