איפה לשים הכסף: באג"ח או בקרנות מתמחות?

לעתים קרובות מתלבטים המשקיעים מה נכון יותר מבחינתם: להשקיע באיגרות חוב ממשלתיות וקונצרניות ספציפיות, או להשקיע באמצעות קרן נאמנות שמתמחה באפיקים אלה ולתת למנהל ההשקעות שלה לעשות את העבודה.

כאשר מדובר בהשוואת הכדאיות של רכישת אג"ח קונצרניות מול קרן שמתמחה באפיק זה, ישנם שלושה שיקולים מרכזיים: * שיקול השקעתי-מקצועי:

פיזור - כדי לבנות תיק אג"ח קונצרניות מפוזר היטב, צריך, מעבר לידע וליכולת ניתוח, להשקיע בעשרות איגרות של תאגידים שונים, וזה מחייב גם מעקב שוטף וטרחה לא קטנה. בקרן נאמנות ניתן באמצעות רכישה אחת בלבד להשיג פיזור רחב מאוד של עשרות אג"ח, ולעיתים אף יותר.

נזילות - גם יכולת המימוש של תיק השקעות שמורכב מעשרות איגרות חוב (מתן הוראה בלימיט וכד'), נמוכה בהרבה מהיכולת לממש את קרן הנאמנות. כמו כן, אם מומשה איגרת חוב מסוימת צריך להשקיע באיגרת אחרת (מיחזור).

רכישת סדרה ארוכה של איגרות חוב קונצרניות עלולה להעמיד את היועץ הבנקאי במצב בעייתי מול הלקוח שלו, במקרה של כישלון בהשקעה באיגרת חוב מסוימת. בקרן נאמנות, לעומת זאת, כשל בהשקעה אחת "נבלע" בתשואה שלה.

שיקול כספי - עלויות: רכישת קרן נאמנות כרוכה בעלות של דמי ניהול שגובה מנהל הקרן. הקרן עצמה פטורה (כמעט תמיד) מעמלת קנייה ומכירה של אג"ח שלה. לעומת זאת, מי שמשקיע באג"ח ספציפיות משלם עמלת קנייה ועמלת מכירה, או עמלת פדיון של האיגרת.

מעבר לשני השיקולים הללו, ישנו עוד שיקול חשוב מאוד, שמרבית המשקיעים, כולל המקצועיים, לא מודעים לו בשל מורכבותו.

שיקול מיסויי: במקרה של רכישת קרן נאמנות ניתן לקזז מס בגין רווחי הון מול נכס מס בגין הפסדי הון, ולהיפך. הקרן עצמה אינה משלמת מס רווח הון, וגם לא מס בגין ריביות שהיא מקבלת (ובגין דיבידנדים שהיא מקבלת). בהנחה שהקרן משיגה את המדד או מעט פחות, וזה לא חזיון נדיר בימים אלה של תשואות לפדיון כל כך נמוכות, אין מס רווח הון ואין מס כלשהו. לעומת זאת, המשקיע באג"ח קונצרניות ספציפיות משלם מס רווח הון בשיעור ריאלי של 25% כל אימת שהוא מממש איגרת חוב ספציפית ברווח ריאלי, והוא אינו יכול לקזז את נכס המס שנוצר לו עקב הפסדי הון, אם יהיו לו, מול הכנסות שהוא מקבל מריבית (ומדיבידנד). זאת, אלא אם מתקיימים שני תנאים מצטברים: שמדובר על אותו נייר ערך ו/או ני"ע אחרים, ובלבד ששיעור המס עליהם אינו עולה על 25%, ושמדובר באותה שנה שבה נוצר ההפסד.

מכיוון ששיעור הריבית המשולם על איגרות החוב הוא גבוה (יחסית), לפחות בחלק מהן, כולל אלה הממשלתיות שהונפקו בעבר היותר רחוק, ואילו מחיר האג"ח הוא הרבה מעל לפארי, הרי שבעת הפדיון יירשם הפסד הון.

זה מייצר שתי בעיות: ראשית, בכל אחת מהשנים עד מועדי הפדיון החלקי (אג"ח קונצרניות על פי רוב) או הסופי (אג"ח ממשלתיות), המשקיע משלם מס בגין הריביות שהוא מקבל, ולא בטוח שמתבצע קיזוז. שנית, אם יש יתרת מס ששולמה בגין ריביות בסוף שנה, אין שום אפשרות לקזז אותה והיא הולכת לאיבוד.

חשוב להדגיש, שהאמור כאן מתייחס הן לאג"ח ממשלתיות והן לקונצרניות.

עדיפות לקרנות, אם דמי הניהול סבירים

מהדוגמאות המצורפות עולה, שבאג"ח צמודות ההפסד הפוטנציאלי גדול יותר מאשר באיגרות חוב שאינן צמודות, גם משום ששיעור המס על הקופון הוא 25% (ולא 15%), גם משום שהמס יורד גם על מרכיב ההצמדה של הריבית, וגם משום שהפסד ההון המוכר על ידי רשויות המס הוא ההפסד הנומינלי בלבד.

הנה כי כן, בסיטואציה הנוכחית בשוק ההון, יש יתרון ברור בכל הפרמטרים לרכישת יחידות בקרן נאמנות על פני רכישת אג"ח ספציפיות, כמובן בהנחה שדמי הניהול שגובה מנהל הקרן הינם סבירים.

יצוין כי כל האמור במאמר זה עד כה מתייחס לקרנות נאמנות "פטורות", כאלה שפטורות מתשלום מס רווח הון, מס בגין ריבית ובגין דיבידנד. ישנן קרנות נאמנות אחרות, מעטות, שמוגדרות כ"חייבות", ואלה חייבות במס בגין כל אלה. בתוך קבוצה קטנה זו יש עוד מספר קרנות שהן חייבות אבל "סוחבות" איתן הפסדים מן העבר הרחוק, ולפיכך לא משלמות בפועל מס כלשהו. משקיעים מתוחכמים (פרטיים) רוכשים יחידות בקרנות אלה ונהנים מפטור מוחלט ממס רווחי הון, כל עוד הקרן החייבת לא גמרה לנצל את נכס המס שלה. החיסרון בקרן חייבת הוא שלא ניתן לקזז רווחים או הפסדים של המשקיע בה מול הפסדים או רווחים בניירות ערך אחרים.

הכותב הוא בעלי בית ההשקעות מיטב דש. אין לראות באמור הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות ערך, והוא אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם

 אגח שחר