הסיכון המוסווה

אנו חיים באחת מן התקופות הבעייתיות ביותר עבור האזרח הפשוט. לפחות בכל הקשור לצד הפיננסי של חייו, ובמיוחד בנושא ניהול הונו. יש להודות שרוב אותם אזרחים אינם עוסקים בכך. את המלאכה הם משאירים בידי אנשי מקצוע, כאשר החלק הארי, והדומיננטי, של הונם שייך לצד הפנסיוני העתידי. יתר על כן, למרות שבידי רוב הפרטיים ניתנת ההחלטה על מסלול ההשקעה, רוב רובם של אותם שכירים, ואף עצמאיים, אינם מחליטים על שינוי בהתאם למצב, אלא משאירים את "ברירת המחדל" שנקבעה בתחילת ההתחייבות שלהם בעינה.

 ומה קורה אצל מנהלי ההשקעות, שאליהם זורם הון עתק מדי חודש בחודשו?

מטרתם האחת והיחידה היא לעמוד בציפייה של השגת תשואה. ציפיות הן כלפי הלקוח וסוכנו, והן בהיותם שחקן בזירה התחרותית של פרסום תוצאות, והערכת טיב הניהול. בעבר, לא הייתה בזה בעיה גדולה כל כך. היו מחלקים את העוגה על פי סוגי נכסים: אג"ח מדינה, אג"ח חברות, מט"ח, מניות, מזומן, ואולי משהו אקזוטי קטן. כל זאת על פי פרופיל הסיכון של הלקוח. לרוב, הצורך בשמירה על סיכון נמוך גרם להעדיף אג"ח על משהו אחר. הרי שגם באלו של המדינה, וגם באלו של החברות הטובות ביותר, הייתה תשואה מובטחת לפדיון עם שינה טובה בלילה בכל הקשור לחדלות פירעון אפשרי.

אך מה קורה כאשר נעלם החלק של התשואה שבמשוואה, זה שהתקיים עשרות שנים?

הנה גרף מעניין בנושא, על השקעות של גופים אמריקאיים, אבל רלוונטי לדעתי בכל העולם המערבי, כולל אצלנו:

 טבלה-07-06

תצוגה זו מראה, כאלף עדים, את המעבר שהיה צריך להיעשות על מנת להשיג תשואה דומה של 7.5% לשנה. ב-1995 היה ניתן להשיג זאת רק בצד הסולידי של השוק, כאשר כל מה שהיה צריך לעשות היה להאמין במנפיקי האג"ח. ב-2005, דהיינו לפני המשבר הגדול של 2007-2009, אבל אחרי פיצוץ הדוט-קום של 2000, היה צריך להיות קצת יותר יצירתי, לחלק את התיק בחוכמה גדולה יותר, ובסיכון גבוה קצת יותר. חלק האג"ח ירד לחצי, עם 25% מניות, ודברים מעניינים אחרים לשאר התיק. כל זה כאשר סטיית התקן עולה מ-6% ל-8.9%.

ומה קורה היום? מספיק אם אומר שרק 15% מן התיק נמצא באג"ח בעל תשואה בטוחה ושהסטייה קפצה ל-17.2% (!). זוהי הצהרה שבמעשה. ומייד נכיר בעובדה: לו קרתה נפילה כמו ב-2008, במצב הנוכחי, תהיה זו קטסטרופלית פי כמה וכמה. כולם מכירים בכך אבל, כמו שאומרים רבים, "אין ברירה". אין דרך לספק את התיאבון לתשואות אחרת. לא רק מטעמי שיווק, תדמית, וקבלת לקוחות חדשים, אלא גם מטעם החובה לעמוד במינימום של תשואה על מנת להצדיק דמי ניהול גבוהים.

הבנקים המרכזיים נמצאים בראש התור של האשמים בכך. לכאורה, הצהרתית, כל ראשי אותם בנקים מרכזיים נמצאים עדיין במודל האומר שהרחבה כמותית, וריבית נמוכה, יביאו להפניית הכסף להשקעות, וצריכה, ובכך להגדלת הצמיחה המקווה. צמיחה שתעזור בפתרון בעיית החוב. זה לא המקום להרחיב על כך, אבל סדקים בשכנוע העצמי הזה מתחילים להופיע, וכינוס ה-G7 האחרון יכול להעיד על כך. בכל אופן, אם מופנה יותר ויותר כסף סולידי לכיוון המנייתי, לאיזה שוק בדיוק הוא מעדיף ללכת? הנה השוואה קטנה בין השוק האמריקאי, וזה הגרמני, המייצג לא רע את האירופי:

 מניות-07-06

המהות ניכרת מייד: שוק המניות האמריקאי אינו מתקדם מאז שהוחלט להפסיק את ההרחבה הכמותית, אבל גם אינו נופל. תנועת המחיר בו חצויה בין התקופות הרגועות (1), בהן המחיר נע ונד בתחום צר יחסית, קרוב לשיאים של כל זמנים, ותקופות של חשש מגורמים חיצוניים, כמו סין או קריסת קומפלקס האנרגיה, בו הוא מתנהל בתחום רחב יותר, שיכול להגיע לתחתית סביב 1,800 (2). האלמנט הטכני המביע תופעה זו טוב מכולם הוא הממוצע הנע 200 יום, הנמצא במצב אופקי כבר חודשים רבים.

לעומתו, שוק המניות האירופי נמצא בחולשה מתמדת (1). השיאים והשפלים יורדים, ולמרות שתחום התנועה רחב למדי, אין לטעות בדעה הכללית של המשקיעים. האם אין זה פרדוקסאלי שלפנינו אופי כה שונה, כאשר מאחורי השוק האירופי מתקיימת בימים אלו הזרמה של 80 מיליארד אירו לחודש? לדעתי, זוהי עוד הוכחה שמה שהגיוני שיקרה לא תמיד קורה, ואין זה פלא שקסמו של מריו דרגי מתחיל להתפוגג במקצת, כפי שראינו לאחרונה, במסיבת העיתונאים סביב החלטת אי-שינוי בהרחבה הכמותית, ובריבית.

 משה שלום הינו ראש מחלקת המחקר ב FXCM ישראל (חברה למסחר במטבע חוץ, מדדים וסחורות). ניתן לפנות אליו, ולהצטרף לרשימת התפוצה שלו, דרך פניה ישירה לאימייל: Moshe.Shalom@gmail.com .

מובהר ומודגש כי האמור בסקירה זו אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. בפרסום המידע בסקירה זו אין משום המלצה או חוות דעת בקשר לביצוע כל עסקה או השקעה בניירות ערך, לרבות רכישה ו/או מכירה של ניירות ערך. יודגש כי לגבי כל מידע מכל סוג המופיע בסקירה - על כל אדם לבצע בדיקה ואימות נוספים, תוך התחשבות בנתונים ובצרכים המיוחדים שלו. יצוין כי במידע עלולות ליפול טעויות וכן עשויים לחול לגביו שינויי שוק ו/או שינויים אחרים, וכי אף עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין התחזיות והניתוחים המופיעים למצב בפועל. אשר על כן, קבלת החלטה כלשהי על סמך נתון, דעה, חוות דעת, תחזית או ניתוח המופיע במסגרת הסקירה - הינו על אחריות הקורא בלבד.