ללמוד מאירלנד שיעור בצמיחה: איך הכלכלה שלה חזרה לצמוח?

אירלנד היא אי השוכן צפונית-מערבית לאירופה, ונכללת כמדינה באיחוד האירופי המוניטרי. אירלנד נחשבת לכלכלה קטנה המונה כ-4.7 מיליון תושבים ועשירה מאוד, עם תוצר לנפש (מתואם כוח קנייה) של יותר מ-55 אלף דולר. הכלכלה נחשבת לקטנה ופתוחה מאוד לסחר, עם התמקדות בענפי השירותים, וידועה כמי שמושכת אליה חברות גלובליות רבות מתעשיות החל מפארמה וכלה בהיי-טק. אירלנד נחשבת כיעד מועדף לחברות גלובליות, בעיקר בשל גמישותו הגבוהה של שוק העבודה, איכותם הגבוהה של העובדים (משכילים ודוברי אנגלית), והכי חשוב - מיסי חברות נמוכים. לראיה, אירלנד ממוקמת במקום השביעי במדד Doing Business של הבנק העולמי.

היצוא האירי מגוון ביותר וכולל כימיקלים, תרופות, קוסמטיקה, מוצרים אלקטרוניים וגם לא מעט מזון ומשקאות. עיקר הסחר של אירלנד נעשה עם ארה"ב (כ-20% מהיצוא) ובריטניה (כ-16% מהיצוא), ושותפות הסחר הנוספות הן בעיקר חברות האיחוד האירופי. למרות כל הנתונים המרשימים, אירלנד ידועה כאחת המדינות שסבלו הכי הרבה מהמשבר העולמי ב-2008, והיא הייתה הראשונה שקיבלה תוכנית סיוע.

בתקופתו כשר אוצר בתחילת העשור הקודם, בנימין נתניהו מאוד התפעל מהנס הכלכלי באירלנד, ואף השיק תוכנית התאוששות למשק הישראלי שנשאה אז את השם "תוכנית אירלנד". במסגרתה נתניהו תכנן להוציא לפועל בישראל פעולות אותן ביצעה הממשלה האירית בשנות ה-90 (בעיקר בתחומי המסים ולמשיכת משקיעים זרים), אשר תרמו להתאוששות ופריחה מדהימה של הכלכלה האירית במהלך אותו עשור. כך, בין השנים 1995-2000 צמחה אירלנד ב-10% בממוצע בכל שנה, לעומת צמיחה של כ-4% בממוצע בין 1990-1994. אותו מודל אירי כלל הפחתות מסים דרמטיות ומשיכה של השקעות זרות, שהובילו בין השאר גם לתנופה אדירה בשוק הנדל"ן באירלנד, עד כדי התפתחותה של בועת נכסים.

ואכן, הרעיון של אירלנד כמודל לכלכלה הישראלית ספג מכה לא קטנה ב-2008, אז סבלה אירלנד ממשבר פיננסי עמוק על רקע התפוצצות בועת נדל"ן מקומית שהכניסה את המערכת הפיננסית לצרות, עד כדי כך שהיא נאלצה לבקש חבילת חילוץ מהאיחוד האירופי ב-2010. עם זאת, היה מוקדם להספיד את ה"נמר הקלטי" (כינוי המתייחס לנס הכלכלי של צמיחה מהירה באירלנד), שכן גמישותו הגבוהה של שוק העבודה הפרטי והציבורי אפשרה לממשלה לבצע קיצוצים כואבים במישור הפיסקאלי, רפורמה עמוקה במערכת הפיננסית, כמו גם שיפור דרמטי של רמת התחרותיות של אירלנד בשווקים הגלובליים. פעולות אלו אפשרו לכלכלה לעבור תהליך עמוק של בנייה מחדש.

משאירה את אירופה מאחור

צמצום פיסקאלי (צנע) כמו שעברה אירלנד, גבה מחיר כבד וגרר אחריו כניסה למיתון ברוב מדינות אירופה בשנים שעברו. אך המקרה של אירלנד שונה בתכלית - במהלך שנות ההתאוששות כלכלתה הצליחה לשמור על קצב צמיחה חיובי של קצת יותר מ-1.0% בין 2010-2013, ובשנתיים האחרונות נרשמה צמיחה מהירה במיוחד של 5.2% ב-2014 ו-7.8% ב-2015. באותו זמן, רוב מדינות אירופה היו שרויות במיתון עמוק או סטגנציה. כמובן, שאת המספרים של השנתיים האחרונות יש לקרוא עם קורטוב של מלח. לדוגמה, בשנה שעברה רכיב ההשקעה עלה בכמעט 30%, תוצאה בין השאר של קפיצה משמעותית במו"פ, שהוא למעשה העברת קניין רוחני של חברות גלובליות לאירלנד (לאור סביבת המסים הנוחה בה). ככה זה כשמס החברות עומד על 12.5% לעומת מס חברות ממוצע של 22% בשאר אירופה (או 25% בישראל).

מעבר לגידול בהשקעה, האטרקטיביות הגדולה של אירלנד עבור החברות הגלובליות באה לידי ביטוי בגידול של 15%-20% ביבוא בשנתיים האחרונות, וגידול דומה גם ביצוא. היצוא היווה כ-120% מהתוצר האירי ב-2015 בעוד שהיבוא היווה כ-100% מהתוצר. כתוצאה מכך, לאירלנד יש עודף גדול בחשבון השוטף, שעמד בשנה האחרונה על 4.5% מהתוצר. חשוב לציין כי גם שאר ענפי הכלכלה גדלים כיום בקצב מהיר יחסית, ונראה כי הצמיחה שמאפיינת כיום את אירלנד היא חוצת סקטורים. על פי ההערכות, צפויה הכלכלה לצמוח כמעט ב-5% במהלך השנה (ברבעון הראשון ב-2016 היא צמחה ב-5.9%).

שוק המניות האירי הוא קטן יחסית - שווי כולל של כ-117 מיליארד דולר. (שווי השוק הישראלי, לשם השוואה, הוא מעל 150 מיליארד דולר). במהלך השנים האחרונות הניב שוק המניות האירי תשואת יתר משמעותית בהשוואה לשאר אירופה, בין השאר בשל המבנה הסקטוריאלי שלו. ההבדל הכי בולט הוא חלקו היחסי של סקטור הפיננסים באירלנד, 11% בלבד - פחות מחצי מהחשיפה הממוצעת לפיננסים באירופה, שכידוע סבלו מביצועי חסר משמעותיים בשנים האחרונות. הסקטורים המרכזיים במדד המוביל הם הצריכה הבסיסית (25%), חומרי גלם (26%) ותעשייה (24%). עם זאת, הדרך הנכונה יותר להתבונן על שוק המניות האירי היא דרך חברות ספציפיות, שכן 3 חברות בלבד - CRH, ריינאייר ו-Kerry מהוות יותר מ-50% ממדד המניות.

המניה המומלצת: Kerry 

חברת Kerry הינה מובילה עולמית בתחום התמציות של טעם וריח לתעשיית המזון, המשקאות ותרופות. הערך המוסף של החברה הינו יצירת פורמולות שמשפרות את האטרקטיביות של המוצרים באמצעות טעם, מרקם או הרכב. מנוע הצמיחה העיקרי של התעשייה הוא בשיפורים בריאותיים למוצרי המזון על חשבון שומנים, סוכרים, מלח ונתרן. לרוב עלות התמציות הללו נמוכה מאוד ביחס לשאר עלויות הייצור, במיוחד לאור הערך המוסף הרב שהן מוסיפות. כ-50% ממכירות החברה הינן באירופה, 38% לאמריקה (בעיקר ארה"ב) ו-12% באזור אסיה פסיפיק. Kerry היא מובילה עולמית במכירות לתחום דגני הבוקר בארה"ב ובאירופה, בתחום מכירות החלבונים, ומוכרת מרכיבים לחמש מתוך עשר התרופות הנמכרות ביותר בעולם.

כדי לצמוח בשוק זה, יש לשמור על מגוון רחב של מוצרים. שיעור גבוה מהתעשייה הינו מותאם אישית לצרכי הלקוח, וכן התחום מבוזר מאוד בין חברות רבות שמתמחות בחומרי גלם שונים. לפיכך, החברה פועלת להגדיל את היצע מוצריה בדרך של רכישות כמעט מדי שנה, על-ידי שימוש בתזרים המזומנים בתמיכת מיצובה הפיננסי האיתן.

דירוג האשראי של החברה הינו BBB פלוס ב-S&P ו-Baa2 במודי'ס. ה-EBITDA (רווח לפני ריבית, מסים, פחת והפחתות) של החברה בשנת 2016 צפוי להסתכם בכ- 884 מיליון אירו, כ-30% מעל רמתו לפני 3 שנים. הצמיחה ב-EBITDA מוסברת הן על-ידי עלייה במכירות והן על-ידי שיפור במרווחים. הביקוש הצומח למוצרי החברה מחד וצרכי ההון הנמוכים מאידך הובילו לכך שקרי שמרה על תזרים חופשי חיובי משנת 1994. הרווח למניה צפוי לצמוח ב-12% בכל אחת מהשנתיים הקרובות.

ב-3 השנים האחרונות עלתה מניית החברה ב-90%, לעומת 70% במדד המניות האירי ועלייה של 25% במדד MSCI Europe. המשקיעים נמשכו לצמיחה בפעילות העסקית ולביקוש הדפנסיבי יחסית למוצרי החברה, מה שגרר תמחור במכפילים הולכים וגדלים. כך, מכפיל הרווח ההיסטורי של החברה הוא 27, והמכפיל הממוצע בשנים האחרונות נע בטווח של 14-25. העסק נהדר, אך אנו ממליצים להמתין לנקודת כניסה ברמות מכפילים נמוכות יותר למניה.

■ הכותבים הם מנהל מחלקת מאקרו, מערך המחקר והאסטרטגיה בפסגות ומנהל מחלקת מחקר חו"ל. אין באמור ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק המתחשב בנתונים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא ואינו מהווה הצעה לרכישת ניירות ערך. 

 הצמיחה באירלנד