רמי לוי, זה זול?

מניית רמי לוי איבדה מתחילת השנה 18%, ושערה נמוך כיום ב-26% מרמת השיא שרשמה לפני שנתיים וחצי, בינואר 2014. "קוקטייל" בעייתי של ביצועים עסקיים פושרים, יחד עם פגיעה במוניטין של רמי לוי האיש והמותג, מכבידים כיום על המניה.

משקיעים לא מעטים שואלים עצמם בימים אלה, האם לאחר גל הירידות האחרון במניה התפתחה לה הזדמנות השקעה יוצאת דופן - או שמא כדאי עדיין למכור את המניה ולחפש אחר השקעה במניית "רמי לוי הבאה".

המחויבות של רמי לוי להיות מנהיג מחיר מהווה מחד יתרון אסטרטגי ארוך-טווח של הרשת, ומנגד היא מעיבה על ביצועיה בטווח הקצר, כפי שמעידה השחיקה הדרמטית בשיעור הרווח התפעולי במהלך השנים. קצב המכירות הרבעוני של הרשת חצה ברבעון הראשון של השנה את רף מיליארד השקלים.

על-פי נתונים שפרסמה הרשת, ישנם 3 מיליון תושבים במדינת ישראל שאינם נגישים בסביבת מגוריהם לחנויות של רמי לוי, ולפיכך פוטנציאל הצמיחה הרב שנתי שלה גדול. העובדה שלחברה אין חוב פיננסי, מאפשרת לה גמישות פיננסית למנף את ההזדמנות העסקית.

הרשת נמצאת כיום בעיצומה של צמיחה מואצת, והדבר ניכר היטב בשורת הוצאות המכירה, השיווק, ההנהלה וכלליות, אשר זינקו מרמה של 18.1% לרמה של 19.1%, ואולם ניתן להניח כי עם התייצבות שיעורי הצמיחה תוכל הרשת להתייעל.

היה והתוכנית העסקית של רמי לוי, להשלים פריסה ארצית של 50 סניפים ברחבי ישראל בסוף שנת 2017, תקרום עור וגידים - הרי שבהנחה שמרנית יסתכמו הכנסותיה בשנת 2018 ב-5-5.5 מיליארד שקל, וזאת בהשוואה למכירות בקצב שנתי של כ-4 מיליארד שקל כיום.

אם הרשת גם תשכיל להציג שיעורי EBITDA (רווח לפני ריבית, מסים, פחת והפחתות) סבירים של 5%-5.5% (בדומה לאלה של שופרסל ובהשוואה לשיעור EBITDA של 4% כיום), הרי שה-EBITDA שלה בשנת 2018 יסתכם ב-200-275 מיליון שקל בהשוואה ל-137 מיליון שקל ב-2015, קרי החברה תכפיל את ה-EBITDA.

הסימולציה המחשבתית עם המספרים העתידיים של רמי לוי מסבירה היטב מדוע המשקיעים מוכנים לשלם עבור המניה גם כיום מכפיל רווח ומכפיל שווי נכסי הגבוהים בעשרות אחוזים מאלה של שופרסל, אשר מוגבלת ביכולתה להגדיל את שורת ההכנסות ועיקר מאמציה מופנים להתייעלות.

הקרנות הזרות עשויות להיבהל

שמו של רמי לוי נכרך בחודשים האחרונים בשורה של פרשיות שליליות, ומניית החברה הנושאת את שמו לא נותרה אדישה לשחיקה הקשה בתדמיתו של בעל השליטה והרוח החיה ברשת המזון. הפיגועים בירושלים ובסניפי הרשת בגוש עציון, שער בנימין ומישור אדומים פגעו אף הם בחברה.

איום נוסף טמון בכך שבעוד מרבית החברות הישראליות הנסחרות בבורסה בתל-אביב מתקשות למשוך משקיעים זרים, הרי שהסיפור העסקי המוצלח של רמי לוי משך את תשומת-הלב של גופי השקעות זרים, שהפכו כבר באפריל 2013 לבעלי עניין בחברה. כיום מחזיקה קבוצת ההשקעות פידיליטי כ-8.8% מהון המניות של רמי לוי, ואילו MSD של מייקל דל מחזיקה כ-9.8% מהון המניות.

קיים חשש כי הפרשיות השליליות אליהן נקלע רמי לוי, היה וידרדרו למישור הפלילי, עלולות להביא קרנות אלה - המחזיקות מניות רמי לוי בשווי כולל של כ-400 מיליון שקל ורגישות לסוגיות שכאלה - לחסל את החזקותיהן ולייצר היצע אדיר של מניות החברה.

להבנתנו, בטווח הקצר האתגרים העסקיים והתדמיתיים עולים על ההזדמנות העסקית שבהשקעה במניית רמי לוי. יחד עם זאת, משקיעים סבלניים המעריכים כי רמי לוי ייחלץ מהפרשיות בהן הסתבך בנזקים מינימליים - צפויים לראות ברכה בהשקעתם אם רמי לוי יממש את התוכנית העסקית שלו, שהיא תוכנית עסקית ריאלית.

■ הכותב הוא האסטרטג הראשי של בית ההשקעות איילון.