האם איטליה היא המוקש הבא בכלכלת אירופה אחרי הברקזיט?

אחרי התממשות סיכון ה-BREXIT, וההתמודדות החיובית של השווקים איתו, ניתן בקלות לחשוב כי הנושא הזה מאחורינו ואפשר לחזור לשגרה. לפחות אם מתבוננים על מה השווקים עשו מאז BREXIT, קל להבין מדוע - בכל העולם השווקים עולים, ואפילו תשואות האג"ח תיקנו במעט כלפי מעלה לאחר ששהו ברמות שפל היסטוריות. אך שלא נטעה, ה-BREXIT היה אולי הדוגמה הכי בולטת עד היום לתופעה עולמית שתופסת תאוצה מתחת לפני השטח כבר כמה שנים, והיא חזרת הלאומיות ומיאוס כלפי הממסד הישן. על פני השטח נראה כי הכול רגוע, אך לוח הזמנים הפוליטי באירופה צפוף והמשבר הפוטנציאלי הבא כבר מעבר לפינה, ויתרחש (אולי) באיטליה.

בחודש אוקטובר עתיד להתקיים במדינה משאל עם על רפורמה מקיפה לשינוי מבנה הפרלמנט האיטלקי והגברת יכולת המשילות של הממשלה, רפורמה אשר דורשת שינויים בחוקה. למעשה, הרפורמות כבר עברו את אישור המחוקקים, אך ברוב רגיל ולא מיוחד, לכן על פי החוקה מתחייב משאל עם לפני אישורו הסופי.

מתיאו רנצי, ראש הממשלה האיטלקי, דחף לרפורמות אלו מיומו הראשון בתפקיד, ואף קשר את עתידו הפוליטי בהעברת רפורמה זו, כשהצהיר כי אם היא לא תאושר במשאל העם, הוא יתפטר באופן מיידי. על כן, משאל העם באוקטובר הפך להיות, מעשית, הצבעת אמון בממשלה. נכון להיום, כל תוצאה אפשרית, במיוחד שכמעט מחצית מתושבי איטליה בכלל לא יודעים כיצד יצביעו. הבעיה היא שבמקרה שמשאל העם לא יעבור, ואיטליה תלך לבחירות, השווקים מיד יתחילו לתמחר את ההסתברות שראש תנועת "חמשת הכוכבים", בפה גרילו, יהיה ראש ממשלה.

חשוב להבין, תנועת חמשת הכוכבים אינה עוד מפלגה פוליטית, מדובר על מפלגה עם אידיאולוגיה רדיקלית, שלצד כמה רעיונות יפים ואוטופיים היא בעלת אידיאולוגיה בעייתית השוללת את הגלובליזציה, נחשבת לאנטי-ממסדית ואנטי-קפיטליסטית, עם שאיפה להקטין את הצריכה וצמיחת המשק כדי להיות יותר 'סביבתיים'.

עם זאת, הדגל הכי רלוונטי שלה נכון להיום, לפני משאל העם, הוא העובדה שהיא נחשבת ליורו-סקפטית, כלומר מצדדת בעזיבת האיחוד האירופי. גרילו כבר מבטיח כי ביום שהוא יהיה ראש ממשלה, הוא יקיים משאל עם על המשך חברותה של איטליה בגוש האירו. שיהיה ברור, הסבירות כי גרילו אכן יהיה ראש הממשלה הבא של איטליה, אינה נמוכה כלל, שכן מפלגתו זוכה כיום לרוב בסקרים. זאת ועוד, הפופולריות של "תנועת חמשת הכוכבים" כבר כובשת את איטליה, כאשר רק לאחרונה היא זכתה בבחירות מקומיות ב-19 מתוך 20 ערים. ברומא הבירה נבחרה וירג'יניה ראגי, מועמדת התנועה, לראשות העיר ברוב של 67%, והביסה את מועמד מפלגת השלטון. אין ספק, "תנועת חמשת הכוכבים" לא הולכת לשום מקום, ואם הברקזיט הרעיד את השווקים, ולו לטווח קצר, מה שאולי יקרה באיטליה עשוי להיות חמור הרבה יותר.

משהו רעיל במערכת הבנקאית

אם המגמות הפוליטיות לא מספיק בעייתיות עבור אירופה כמכלול, ההשלכות הפוטנציאליות של הברקזיט גם עשויות להשפיע על מערכת הבנקאות האיטלקית, הנחשבת לבעייתית ביותר באירופה. השווקים כמובן מודעים לכך, כפי שמתבטא במניות הבנקים שמתחילת השנה קרסו ב-40%.

אז מה הבעיה עם מערכת הבנקאות האיטלקית? 18% מסך ההלוואות שניתנו על ידי הבנקים האיטלקיים מסווגות כיום כ"הלוואות שאינן נושאות הכנסה" (Non-Performing Loans), ובמספרים מדובר על חובות רעים בהיקף של כ-360 מיליארד אירו. לשם השוואה, בגרמניה שיעור החובות הבעייתיים הוא 2.3% ובכלל אירופה 3.9% בממוצע. המספר הזה מייצג הרבה מאוד ממה שלא בסדר בכלכלה האיטלקית. מאז 2007 התוצר האיטלקי התכווץ ביותר מ-8.0%, ורמתו הנוכחית (במחירים קבועים) דומה לרמתו בשנת 2000, כך שמדובר על כלכלה שלמעשה לא צמחה זה 15 שנים. בהתאמה, שיעורי האבטלה גבוהים מאוד, במיוחד בקרב צעירים - למרות השיפור המתון שנרשם לאחרונה, שיעור האבטלה עדיין עומד היום על 11.6%, ובקרב הצעירים על כ-37%. תוצר הלוואי הברור של תהליכים אלו הוא כמובן קושי גדול יותר של משקי בית ופירמות להחזיר הלוואות שנטלו לאורך השנים (ראו תרשים).

הפוליטיקה הבעייתית באיטליה, והחיכוכים מול האירופים, מקשים על הממשלה לסייע לבנקים המקומיים בכסף ציבורי, והאי ודאות הפוליטית תמשיך להקשות על מקבלי ההחלטות להביא פתרון לבעיה, פתרון שבהתאם לחוקי האיחוד הבנקאי דורש גם השתתפות של המשקיעים ב"תספורת" לבנקים האיטלקיים (Bail-in). כאשר היכולת לספק פתרון מערכתי היא מוגבלת, אנו צפויים להמשיך ולראות את הבנק המרכזי עושה שמיניות באוויר על מנת לסייע עד כמה שהוא יכול בכליו המוגבלים, או יוזמות סיוע שממומנות על ידי הבנקים עצמם צוברות תאוצה. אבל כל אלו הם בבחינת מתן אקמול לחולה שזקוק לאנטיביוטיקה.

 ai התוצר באיטליה לעומת החובות הרעים באיטליה

מניה במבחן: Banca Monte dei Paschi di Siena S.p.A

כאמור, סקטור הבנקאות באיטליה סובל כבר תקופה מאוד ארוכה, ולא ברור מתי ואיך הסיפור הזה יסתיים. נכון לעכשיו נראה שהבנקים מוגנים, בחסות הבנק המרכזי, שכבר יצא בהכרזות כי בכוונתו להזרים מספיק נזילות למערכת כדי למנוע קריסה של בנק כזה או אחר, או של המערכת כולה. השאלה אם זה מספיק, ומה עוד צפוי לקרות עד שיימצא חוף מבטחים.

הבנקים האיטלקיים הם הוותיקים ביותר ביבשת אך גם הרעילים ביותר, עם כ-360 מיליארד אירו בחובות רעילים, אשר לא רק מסכנים את היציבות של המערכת הבנקאית, אלא גם מקטינים באופן משמעותי את היכולת של הבנקים לחלק אשראי. זה מוביל כמובן למחנק אשראי, מגביל את הכלכלה האיטלקית, וחוזר חלילה - פלונטר שצריך להיות מאוד יצירתי כדי להתיר, בטח כשהריבית אפסית והמרווחים כל כך נמוכים.

בסוף השבוע האחרון נערכו מבחני לחץ ל-51 בנקים, בהם הבנקים הגדולים ביותר באירופה. מבחנים אלו בודקים במצבי קיצון - כיצד מסוגל הבנק לתחזק את יחס הלימת ההון שלו, ואמורים היו לשרטט תמונת מצב ברורה לגבי סקטור הבנקאות בגוש האירו.

המבחנים הכריעו את הבנק הוותיק ביותר באירופה והשלישי בגודלו באיטליה, Banca Monte dei Paschi di Siena S.p.A (BIT:BMPS), שכבר חולץ פעמיים על ידי הבנק המרכזי מאז שנת 2009.

חשוב להדגיש שלמבחני הלחץ אין משמעות של ממש בכל הנוגע להתנהלות הבנקים, מאחר שהם אינם מקנים לבנק המרכזי כלים לכפיית התנהלות שונה על הבנקים המסחריים שלא עמדו במבחנים, או להשית הגבלות אוטומטיות הנוגעות להיקף ההון המינימלי. הנחיות שיתן הבנק המרכזי הן בגדר המלצה בלבד, ולכן לא ברור איזו השפעה בכלל צפויה בטווח הקצר למבחנים הנוכחיים.

לנוכח הגרף המצורף, מדגדג אולי לשקול השקעה בבנק BMPS בהנחה שעל אף מצבו הרעוע הוא אינו צפוי לקרוס. אז כדאי לחשוב שוב! ראשית, הממונה על מערכת הבנקאות בגוש האירו הודיע כי איטליה חייבת למצוא פתרון נקודתי עבור הבנק (שמכיל חלק גדול מהנכסים הרעילים באיטליה וגם השלישי בגודלו). אם השלטונות לא ימצאו את המענה הנדרש, כללי הבנקאות החדשים באירופה דורשים למעשה מהבנק להשתמש בפיקדונות הלקוחות לכיסוי הנכסים הרעילים (צעד חריג שכמוהו התחרש ביוון), מה שעשוי להוביל כמובן לקריסת הבנק.

הבנק הודיע לאחרונה כי בכוונתו לגייס 5 מיליארד אירו בהנפקת מניות. מדובר בגיוס דרמטי הגבוה פי 5 משווי הבנק כיום בשוק (כ-900 מיליון אירו), וב'הזרקה' שלישית תוך פחות מעשור, בשווי חריג לשווי בו נסחר הבנק, אשר תוביל לדילול דרמטי של בעלי המניות הקיימים.

 Banca Monte