אי.בי.אי: כלכלית י-ם תהפוך לחברת נדל"ן הפועלת רק בישראל

קבוצת כלכלית ירושלים  נמצאת בדרכה להפוך מחברת נדל"ן גלובלית לחברה הפועלת בישראל בלבד וההתפתחויות של השנה האחרונה מגדילות את ההסתברות שזו הדרך הנכונה עבורה, למרות האתגרים הרבים שעוד מצפים לה בדרכה. כך מעריך יניב סיילן, אנליסט הנדל"ן של בית ההשקעות אי.בי.אי, בסקירה ראשונה שפרסם היום על החברה.

לדעת סיילן, האפסייד בהשקעה במניית כלכלית ירושלים עדיין קיים, למרות עלייה של כ-49% מתחילת השנה, ובשל כך הוא השיק היום סיקור של החברה בהמלצת "תשואת יתר" למניה, ואף הצמיד לה מחיר יעד של 10.7 שקל - 24% יותר ממחירה אתמול. בתגובה לדברים, עלתה היום כלכלית ירושלים בכ-1% במסגרת המסחר בבורסה.

בסקירתו כותב סיילן כי בשביל להבין את האפסייד הקיים בכלכלית ירושלים, צריך לנתח את מצב הנזילות שלה. ניתוח כזה, מראה לדבריו כי לכל החברות בקבוצה (היא, והחברות הבנות מבני תעשיה ודרבן) אין מצוקת נזילות והן בעלות יחסי נזילות גבוהים, גם בהשוואה לחברות ישראליות אחרות. הוא מוסיף כי בטווח הארוך מבני תעשיה מציגה נראות תזרימית נמוכה בהשוואה לכלכלית ירושלים ולדרבן, אולם להערכתו היא תמשיך את האסטרטגיה הנוכחית ותפעל להפחתת החוב הפיננסי.

כלכלית ירושלים מוחזקת כיום בידי שורה של גורמים פרטיים ומוסדיים, ללא בעל שליטה, כאשר בעל המניות הגדול בחברה הוא דוד פורר, שמחזיק 23.9% ממניות החברה. השנה האחרונה הייתה דרמטית בפעילותה של הקבוצה. אם בנובמבר אשתקד היא עוד נמצאה במצוקה פיננסית חריפה, הרי שמאז היא הצליחה לבצע גיוסי הון מהותיים, להביא משקיעים חדשים שייטלו את השליטה מאליעזר פישמן, ובהמשך גם לגייס חוב חדש בריביות נמוכות.

סיילן מציין כי מתחילת ינואר השנה רשמו כלכלית ירושלים והחברה הבת מבני תעשיה את העליות החדות ביותר בסקטור (49% ו-77% בהתאמה), ומסביר כי השווי הנמוך שיוחס לקבוצה בתחילת השנה, לא נבע בהכרח מירידה בשווי הנכסים, אלא דווקא מתמחור חסר שלהם. זה קרה כי המשקיעים חששו שהקבוצה תידרש לממש נכסים בלחץ זמן בעקבות הקשיים שאליהם נקלעה.

כעת מסביר סיילן כי ניתוח התזרים החזוי של כלכלית ירושלים לשנתיים הקרובות, מעלה כי ברשותה מקורות לפרוע את כל התחייבויותיה, מבלי שתידרש לגיוסי הון וחוב נוספים. זאת, כאשר עד סוף יוני 2018 צפויה החברה לפרוע כ-1.6 מיליארד שקל לבנקים ולמחזיקי האג"ח - כ-50% מסך החוב ברוטו שלה (סולו מורחב). כך שלדברי סיילן, בטווח הבינוני ירדה המצוקה התזרימית באופן משמעותי, וכלכלית ירושלים תוכל להמשיך בתהליך האגרסיבי של מימוש נכסים.

"תשואת שוק" בלבד למבני תעשיה

מנגד, דווקא לגבי החברה הבת מבני תעשיה, מציג סיילן אופטימיות זהירה יותר, וקובע שהיא המאתגרת ביותר בקבוצה (מבלי להתייחס לחברות הבנות מירלנד וסויטלד שההשקעה בהן כבר נמחקה). "להבדיל מכלכלית ירושלים, מבני תעשיה היא חברה גדולה יותר עם נכסים בשווי של 7 מיליארד שקל וחוב פיננסי נטו של 4.5 מיליארד שקל. לאור זאת, ההשפעה של המהלכים אותם מקדמת ההנהלה איטיים יותר, וכנגזרת התזרים הצפוי מגלם רמת ודאות נמוכה יותר בהשוואה לכלכלית ירושלים", כותב סיילן.

למבני תעשיה מספר רב של נכסים מניבים בישראל, וכן פעילות בחו"ל, אותה לדברי סיילן, היא מתכוונת להמשיך ולממש. הוא מדגיש כי ניתוח התזרים החזוי של מבני תעשיה פחות חזק משל כלכלית ירושלים וכי עדיין קיים לחץ תזרימי על החברה. עם זאת, סיילן מאמין כי למבני תעשיה גמישות יחסית, שכן הנגישות שלה לשוק הסחיר טובה מאוד, וכי היא בעלת מספר רב של נכסים לא משועבדים, אותם תמיד ניתן לממש.

"כל עוד שוק החוב ימשיך להאיר פנים למבני תעשיה, אזי היא תצליח לגייס חוב כנגד הנכסים הלא משועבדים או למחזר חוב קיים (על אחת כמה וכמה אם סביבת הריבית תישאר ברמתה הנמוכה כפי שהיא כיום)", כותב סיילן. עם זאת, למניה עצמה הוא מעניק כיום המלצה של "תשואת שוק" בלבד, עם מחיר יעד המגלם אפסייד של 14% ביחס למחיר בו היא נסחרה אתמול בבורסה.