המשבר באירופה לא הסתיים

הבחירות לנשיאות בארה"ב והדרמה הפוליטית אשר חתמה את מערכת הבחירות שם משכו את תשומת-הלב של המשקיעים הפיננסיים בשווקים הגלובליים בשבועות האחרונים ודחקו לשוליים את הסיטואציה הכלכלית והפוליטית השברירית באירופה.

מצב זה צפוי להשתנות בשבועות הקרובים, לאחר שהמשקיעים יעכלו בהדרגה את המשמעויות הכלכליות של שינוי הפרסונלי והמפלגתי בבית הלבן. להערכתנו, כבר בחודש דצמבר הקרוב תופנה תשומת-הלב של המשקיעים הגלובליים חזרה למציאות הכלכלית והפוליטית המאתגרת של גוש האירו, והעיסוק של שוק ההון בנשיא הצבעוני החדש של ארה"ב ידעך בהדרגה.

שנת 2017 צפויה להיות שנת שיא בלוח השנה הפוליטי של גוש האירו, ובמהלכה צפויות בחירות כלליות באמצע חודש מארס בהולנד, בחירות כלליות בחודשים אפריל-מאי בצרפת ובחירות כלליות בגרמניה בחודש אוגוסט או ספטמבר, קרי כ-40% מאוכלוסיית גוש האירו עתידה לגשת לקלפי בשנה הבאה. הסביבה הפוליטית הגועשת צפויה להביא לכך שסוגיות פוליטיות מרכזיות כגון אסטרטגיית קליטת הפליטים והביטחון הלאומי בגוש האירו יתערבבו להן בעצימות גבוהה עם סוגיות כלכליות כגון אבטלה, תמיכה במערכת הבנקאית, שינויים מבניים וכו' ויעלו את מפלס העצבנות בגוש האירו ובעולם כולו.

במקביל ללוח האירועים העמוס בגוש האירו בשנת 2017, צפויה אנגליה לקדם את הניתוק מן האיחוד האירופי במהלך בעל השלכות פוליטיות וכלכליות אשר אסור להמעיט במשמעותן, למרות הרגיעה בשווקים הפיננסיים.

כבר ב-4 בדצמבר השנה צפוי להתקיים משאל עם דרמטי באיטליה על שינוי החוקה במדינה. שינוי החוקה מוגדר על ידי יוזמיו כחשוב ביותר מאז מלחמת העולם השנייה ומיועד להגביר את היציבות הפוליטית והמשילות במדינה בה התחלפו 63 ממשלות מאז שנת 1945. הסקרים מראים כי המאבק על השינוי צמוד מאוד. היתרון, על פי הסקרים, מצוי לפי שעה דווקא בידי המתנגדים לרפורמה. הפסד של ראש הממשלה מתיאו ראנצי במשאל העם וניצחון מחנה ה"לא" עלול לדרדר את איטליה לבחירות מוקדמות ולהתחזקות גורמים המוגדרים יורו-סקפטיים ובראשם מפלגת חמשת הכוכבים.

המערכת הפיננסית האיטלקית היא ככל הנראה החלשה ביותר בגוש האירו ולפיכך חוסר יציבות פוליטית במדינה עלול לגבות מחיר כבד מן הכלכלה המקומית המדשדשת, שסובלת מאבטלה בשיעור של 1.7% וסוחבת על גבה נטל חוב תוצר אדיר בשיעור של 132.7% תוצר, ולהגביר את התנודתיות בשווקים הפיננסים הגלובליים.

בסביבה הפוליטית הטעונה החזויה בשנה הקרובה צפוי שוב הבנק המרכזי של אירופה, בהנהגתו של מריו דראגי, להתיישב בכיסא המבוגר האחראי. ארבעה ימים בלבד לאחר משאל העם באיטליה צפוי הבנק לעדכן את המשקיעים באשר למדיניות התמריצים העתידית שלו.

הבנק המרכזי האירופי רוכש איגרות חוב בהיקף חודשי של 80 מיליארד אירו במטרה להפחית את עלויות המימון באירופה, ואולם תוכנית זו עתידה להסתיים בסוף מארס 2017. היה והבנק לא יאריך אז את תוכנית ההרחבה הכמותית ויתפתה להקטנת תמריצים במתכונת האמריקאית, יש יסוד סביר להניח כי תשואות החוב הריבוני באירופה יזנקו והשווקים הפיננסיים באירופה ובעולם ירעדו.

בפגישה האחרונה של הבנק המרכזי האירופי בחודש שעבר הוא הותיר את התמריצים הקיימים ללא שינוי וחתר להרוויח זמן בטרם יגבש את המדיניות המוניטרית העתידית. הדילמה שלו נובעת מן העובדה שהכלכלה האירופית אינה חלשה דיה להצדיק את הגדלת התמריצים באופן מיידי.

כלכלת אירופה צפויה לצמוח השנה בקצב שנתי סביר של 1.6% ואילו בשנת 2017 צפוי שיעור צמחיחה של 1.8%, קצבי צמיחה אלה אינם נמוכים משמעותית מקצב הצמיחה בארה"ב, בה הפד מקטין תמריצים באופן שיטתי. מנגד, מדובר בכלכלה שאינה חזקה דיה על מנת להקטין תמריצים.

האינפלציה בגוש האירו נמוכה מאוד והסתכמה בשנה האחרונה ב-0.5% בלבד - הרבה פחות מיעד האינפלציה של הבנק האירופי העומד על 2%. על פי הערכת הבנק, האינפלציה לא תחזור לרמה של 2% לפני תחילת 2019.

האבטלה בגוש האירו אמנם מתכווצת והיא ירדה בשנה האחרונה ב-0.7% במצטבר, ואולם היא עדיין גבוהה מאוד - 10%. המערכת הפיננסית באירופה שברירית וחוסנם של בנקים מרכזיים באיטליה ובגרמניה מוטל בספק.

במציאות זו אנו דוחים את הפרשנות כי לפיה פניו של הבנק המרכזי האירופי להקטנת תמריצים, קרי Tampering, כבר במארס 2017. אנו מעריכים כי הבנק יאריך את תוכנית ההרחבה הכמותית המתוכננת להסתיים אז - להערכתנו, ב-6 עד 9 חודשים נוספים - קרי יגדיל את מסגרת ההרחבה הכמותית ב-480 מיליארד אירו עד 720 מיליארד אירו.

הירידות החדות בשוק איגרות החוב הממשלתי בארה"ב מאז היוודע תוצאות הבחירות הביאו לירידות מחירים לא מבוטלות גם בשוק האג"ח הממשלתי באירופה ולפיכך גרירת רגליים של הבנק האירופי בפגישתו ב-8 בדצמבר עשויה לטלטל את שוקי ההון ולפגוע במאמצים של הבנק להביא את המשבר הפיננסי באירופה, אשר לא באמת נגמר, לסיומו. 

■ הכותב הוא האסטרטג הראשי של קבוצת איילון.