האם הפדרל ריזרב באמת אינו מבין את התנהלות השוק?

בשנתיים האחרונות אנו עדים לירידה באמינות הנתונים המפורסמים על-ידי הבנק המרכזי האמריקאי בכל הנוגע לציפיות חבריו לשינויי הריבית העתידיים.

אחד הנתונים שמפרסם הפד לציבור, יחד עם ההחלטה על מדיניות הריבית, הוא נתון התחזיות של חבריו בנוגע למסלולה העתידי של הריבית, המכונה Dot Plot. התחזיות מופיעות כקבוצת נקודות על גרף, ומציגות את הערכותיהם של 17 חברי הפד באשר לרמת הריבית הצפויה בסוף אותה שנה, ובסוף כל אחת מהשנים הקרובות.

הנתונים מפורסמים בעילום שם, ולמרות שהם אינם משפיעים על מדיניותו הרשמית של הפד, הם מציגים לשוק תובנות לגבי האופן שבו רואים חברי הפד את כיוונה הצפוי של הכלכלה. בניתוח פיזור הנקודות על הגרף, ניתן להסיק מה הוא הכיוון שאליו מכוון הפד, וכיצד מתחלקים הפלגים השונים בתוכו.

את חברי הפד ניתן לחלק לשני מחנות עיקריים - "נצים" ו"יונים". מחנה הנצים דוחף למדיניות מוניטרית נוקשה יותר (העלאת ריבית), שכן הוא חושש בעיקר מסיכוני האינפלציה. לעומתו, נוטה מחנה היונים למדיניות מוניטרית רכה יותר, שכן הוא מייחס משקל גבוה למדיניות הצמיחה והתעסוקה.

ניתוח ה-Dot Plot ותחזיות חברי הפד, מצביע לכאורה על כשל מתמשך בצפי מסלול הריבית הצפויה, בעיקר אם משווים את תחזיותיו לתחזיות השוק, הקולעות יותר למציאות. כך למשל, כאשר פורסם ה-Dot Plot בספטמבר 2014, צפי חברי הפד היה לחמש עליות ריבית עד סוף שנת 2015, בעוד שהשוק תמחר שלוש עליות ריבית. בפועל, הריבית הועלתה פעם אחת בלבד.

כאשר פורסם ה-Dot Plot בספטמבר 2015, צפי חברי הפד היה לארבע עליות ריבית עד סוף 2016, בעוד שהשוק תמחר בין עלייה אחת לשתיים. בפועל, נכון להיום עוד לא הועלתה הריבית, והחששות עקב בחירתו של דונלד טראמפ לנשיא עלולים להביא לכך שגם לא נראה עלייה השנה.

ב-Dot Plot האחרון, שפורסם בספטמבר 2016, צפי חברי הפד היה לשלוש עליות ריבית עד סוף 2017, בעוד שהשוק, נכון להיום, מתמחר בממוצע פחות מעליית ריבית אחת.

המטרה: לשפר את התקשורת עם השוק

האם חוסר ההתאמה בין הציפיות לבין מה שמתרחש בפועל מעיד על כך שכלכלני הפד אינם מבינים את התנהלות השוק, וכי המודלים שלהם אינם מסוגלים לחזות את כיוון הריבית? לפני שנגיע למסקנה גורפת זו, יש לקחת בחשבון כמה נקודות.

כוונת הפד, כאשר החל לפרסם את גרף הציפיות, בינואר 2012, הייתה לשפר את התקשורת עם השוק, תחת ההנחה כי מדיניות הבנק המרכזי תהיה יעילה יותר כאשר השוק מבין אותה. בשום מקרה לא התכוון הבנק לפגוע בגמישותו או ביכולת התגובה שלו לאירועים כלכליים, רק מכיוון שפרסם מראש את ציפיותיו לגבי העתיד. כפי שהציג זאת פרופסור סטנלי פישר, באחד מנאומיו, לפני שהתמנה לתפקיד סגן יו"ר הפד, "אי אפשר לצפות שהפד יגלה את כל תוכניותיו, מהטעם הפשוט שהוא בעצמו אינו מכיר את כולן".

במהלך 2012 יצא הפד בהצהרה כי ישמור על הריבית נמוכה, עד שהאבטלה תגיע לרמה של 6.5%. למרבה השמחה, ירדה רמת האבטלה כבר אחרי שנתיים אל מתחת לרף זה, והפד, שלא רצה לפגוע בנתוני הצמיחה שרק החלו לעלות, נאלץ לעדכן את מדיניותו.

בסוף 2015 עמד ממוצע ציפיות חברי הפד על ארבע עליות ריבית במהלך 2016, בהתבסס על מגמות הצמיחה ונתוני האבטלה. אולם קיטון בביקוש בסין לסחורות ולמוצרי בנייה, צניחה במחירי הנפט וירידות חדות בשוקי המניות הגלובליים בתחילת שנת 2016, סיכלו את תוכניותיו להעלאת ריבית.

בחירתו של דונלד טראמפ במהלך 2016 למועמד הרפובליקאים לנשיאות טרפה אף היא את הקלפים. התבטאויותיו בנוגע לשמיטת חובות, שינוי הסכמי סחר ובניית חומה על גבול מקסיקו הגדילו את האי-ודאות בשווקים, והובילו לדחיית החלטת הריבית עד לסיום הבחירות.

ביום הבחירות עצמו, כאשר התפרסמו תוצאות האמת לגבי בחירתו לנשיא, אחוז ההסתברות להעלאת הריבית בדצמבר צנח אל מתחת ל-50%, אך במהרה, בעקבות נאומו הפייסני, עלתה מחדש ההסתברות, וקרוב לוודאי שנחזה בכל זאת בהעלאת ריבית השנה. ספק אם בתחילת 2016 ניתן היה לחזות אירוע זה.

כאשר הפד מפרסם את גרף התחזיות, יש לקחת בחשבון שהוא מגלם את טווח הציפיות שבו תנוע הריבית, וכי הוא אינו אמור לגלם נתון מספרי יחיד. הדבר מאפשר לפד יותר גמישות בבואו לקבוע את המדיניות המוניטרית, שכן קל יותר לנווט את השוק כאשר מדובר על טווח, ולא על נתון בודד.

כאשר משווים בין התאריכים השונים שבהם מפרסמת הוועדה את תחזיותיה, יש לזכור כי החברות בוועדה מועברת בין חברי הבנקים השונים המרכיבים את הפד, וכתוצאה מכך, בכל Dot Plot משתתפים אנשים שונים.

מכיוון שהתוצאות מובאות בעילום שם, לא ניתן לדעת איך הצביע כל חבר ועדה, ולכן גם לא ניתן להשוות בין התחזיות השונות. כמו כן, לא ניתן לדעת איזה משקל יש לתת לכל הצבעה, שכן, אמנם ברור לכולם שהצבעת ראש הפד משמעותית יותר, אך כאמור, לא ניתן לזהותה.

לסיכום, על אף הפערים בין התחזיות למדיניות בפועל, ה-Dot Plot הוא עדיין נתון חשוב, שבו ניתן להיעזר בקבלת החלטות השקעה, אך יש להיזהר מלתת לו משקל עודף בהחלטה המתקבלת.

 תחזיות הפד והשוק למספר העלאות ריבית

הכותבים הם מנהלת מחלקת המחקר במנורה מבטחים פיננסים ומנהל השקעות בכיר בקרנות בית ההשקעות. הגורמים בכתבה עשויים להשקיע בניירות ערך ו/או מכשירים, לרבות אלו שהוזכרו בה. האמור אינו מהווה ייעוץ או שיווק השקעות, המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם