צ'כיה, לא מה שחשבתם: הקטר חוזר לפסי צמיחה

צ'כיה, או בשמה הרשמי הרפובליקה הצ'כית, היא מדינה במרכז אירופה שהוקמה באופן רשמי בשנת 1993. בשנת 1989, בעקבות קריסת ברית המועצות, נפל המשטר הקומוניסטי בצ'כוסלובקיה, וכעבור זמן קצר התפרקה המדינה בהסכמה לשני מרכיביה - צ'כיה וסלובקיה. ההפרדה בין המדינות גרמה לעלייתה ולפריחתה של צ'כיה, ומנגד להידרדרות כלכלית של סלובקיה.

במאי 2004 הצטרפה צ'כיה לאיחוד האירופי ועלתה מאז על מסלול מהיר של צמיחה, שנבעה בעיקר מעלייה דרמטית בהיקף הסחר בינה לבין גוש האירו, ובמיוחד מול גרמניה. אחד ממנועי הצמיחה העיקריים של צ'כיה במהלך השנים הוא היצוא לגוש האירו, כאשר ענף הרכב הוא ענף היצוא המרכזי.

בשנים שקדמו למשבר הכלכלי העולמי ב-2008, הצמיחה במדינה עמדה בממוצע על 6% בשנה, על רקע העלייה החדה בהשקעות במדינה וכן ביצוא. שילובה של צ'כיה באיחוד האירופי תרם רבות לעלייה משמעותית באיכות חיי התושבים, אשר ראו גידול של יותר מ-35% בתוצר לנפש בין 2004 ל-2008. בשנת 2008, עם המשבר העולמי, הביקוש האירופי לסחורות צלל מטה - "שוק" חיצוני שהכביד על כלכלת צ'כיה, שחזרה לצמיחה מתונה בלבד בשנים הראשונות שלאחר המשבר. צ'כיה לא הספיקה להתאושש, ומשבר החוב האירופי ב-2011-2013, שהפיל פעם נוספת את הביקוש מצד אירופה, הוביל את כלכלתה למיתון נוסף.

לאחר שנים קשות אלו, צ'כיה חזרה בשלוש השנים האחרונות לצמיחה מהירה על רקע התאוששות הביקוש המקומי, גידול בהשקעה והתאוששות היצוא. העלייה בביקוש המקומי נתמכה, בין השאר, על ידי התהדקות משמעותית בשוק העבודה. כך, שיעור ההשתתפות בשוק העבודה נמצא בעלייה עקבית, בעוד ששיעור האבטלה ירד באופן משמעותי ונמצא היום בשפל היסטורי. באופן טבעי, הירידה החדה בשיעור האבטלה תרמה להיווצרותם של לחצי שכר במשק, שהיום עולה בקצב המהיר מאז 2008.

במידה רבה, צ'כיה של השנים האחרונות מזכירה מכמה בחינות את ישראל: שתי המדינות נהנות מצמיחה מהירה יחסית, ובפרט בצריכה הפרטית; מאפיין משותף נוסף הוא הירידה המתמשכת בשיעור האבטלה, ביחד עם עלייה בשיעור ההשתתפות בכוח העבודה; שוק העבודה גם בצ'כיה וגם בישראל נמצא בתעסוקה מלאה או קרוב אליה, אך ללא סימנים לאינפלציה; לבסוף, גם מטבע הקורונה וגם השקל התחזקו באופן עקבי לאורך העשור האחרון. רק שבניגוד לישראל, בצ'כיה הבנק המרכזי החל לנקוט מדיניות מוניטארית שונה במהלך השנים האחרונות.

האינפלציה חוזרת, השכר עולה

מאחר שהצמיחה הכלכלית של צ'כיה נסמכת על התחרותיות שלה בשווקים הבינלאומיים, השכר במשק וערכו של המטבע הם שני משתני מפתח. ב-2012 הבנק המרכזי הצ'כי הפחית את הריבית ל-0.05%, כאשר באותה התקופה ריבית הבנק המרכזי האירופי עוד עמדה על 0.75%. הפחתת ריבית זו עזרה לקורונה הצ'כית לשנות מסלול ולעבור פיחות. תוצאה ישירה של מדיניות שע"ח זו הייתה עלייה של כ-120% ביתרות המט"ח מאז נובמבר 2013. למרות היציבות של הקורונה, האינפלציה בצ'כיה עד לא מזמן הייתה עדיין מאוד נמוכה - 0.4% בממוצע מאז שנת 2013. עם זאת, האינפלציה החלה לעלות בחודשים האחרונים והיום היא עומדת על 1.5%. על פי הבנק המרכזי, האינפלציה צפויה לחזור ל-2.0% במהלך 2017. במידה שתחזיות אלו יתממשו, הבנק המרכזי אותת כי הוא צפוי להסיר את הרצפה מתחת לקורונה במחצית השנייה של 2017.

הצמיחה ב-2016 צפויה לעמוד על 2.8% ולעלות לכיוון 3.0% במהלך 2017. להערכתנו, מבנה הצמיחה צפוי להיות מוטה יותר לכיוון הביקוש המקומי, על רקע העלייה המהירה בשכר שצפויה אף להאיץ בשל העלייה הצפויה של 11% בשכר המינימום, ובשל שיעור האבטלה הנמוך. לשיפור המתמשך במצבו של משק הבית ישנן השלכות על התחרותיות של צ'כיה בשווקים הגלובליים. כפועל יוצא מהעלייה בביקוש המקומי, קצב הגידול של היבוא צפוי לעלות מחד, בעוד שהעלייה בשכר והצפי להסרת הרצפה תחת הקורונה צפויים להכביד על היצוא. גורמים אלו, ביחד עם ההאטה החזויה בצמיחה באירופה, צפויים להכביד על סחר החוץ של צ'כיה.

המניה המומלצת: Fortuna Entertainment

אחד הענפים הבולטים בצ'כיה הוא ענף ההימורים, המוזן בעיקר על ידי האוכלוסייה המקומית והתיירות שפוקדת את המדינה. העם הצ'כי אוהב להמר והרגולציה בתחום זה עד כה הייתה יחסית רופפת. מאז שנות ה-90 תעשיית ההימורים בצ'כיה גדלה באופן עקבי. הרגולציה אף פתחה את השוק לעסקים, ופעילות ההימורים במדינה נשלטת על ידי זרוע במשרד האוצר הצ'כי.

נכון להיום קיימות חמש שחקניות מרכזיות בסגמנט הימורי הספורט במדינה: Sazka ,Synot Tip, Chance, Fortuna ו-Tipsport. שחקניות אלו יכולות לספק שירותי הימורים באינטרנט רק בתוך המדינה, ומי שרוצה לפתוח חשבון ברשת חייב ללכת באופן פיזי לקזינו כדי לאמת את זהותו. ב-2012 הממשלה הציגה תנאים רגולטוריים חדשים שהיו אמורים להיכנס לפועל במהלך שנת 2013, אך עקב עיכובים עדיין ממתינים לאישורים ממשלתיים וחוקתיים (כולל תחת חוקי האיחוד האירופי). תחת הרגולציה החדשה הימורי ספורט מותרים באינטרנט, אך מכונות ומשחקי הימורים אסורים ברשת. הרגולציה הייתה חלשה מדי מכדי למנוע משחקניות זרות להציע את שירותיהן לשחקנים צ'כים, ובו זמנית הקשתה על שחקניות מקומיות לשגשג.

עם זאת, ישנן חברות מקומיות שהמשיכו לצמוח ולהגדיל באופן משמעותי את הרווחיות שלהן. אחת הבולטות היא חברת פורטונה (Fortuna Entertainment Group N.V). החברה נסחרת בבורסה הצ'כית (למרות שמדובר בחברה צ'כית שמקום הרישום שלה נמצא באמסטרדם). 50% מהכנסות החברה נובעים לה מהימורים בצ'כיה והיתרה משני אזורים נוספים - סלובקיה ופולין. בשלוש השנים האחרונות רשמה החברה צמיחה צנועה של 7% בלבד בהכנסותיה, אך ברווח התפעולי והנקי נרשמה צמיחה חדה של כ-23% ו-28% בהתאמה. בשנת 2015 מחזור המכירות הסתכם ב-103 מיליון אירו והרווח התפעולי עמד על 22.6 מיליון אירו, כשאת הגידול החד ברווחיות הובילה צ'כיה, בעיקר בתחום הימורי הספורט שם נרשמה עלייה של כ-22.5%, ובסה"כ הרווחיות בצ'כיה יותר מהכפילה עצמה (בעוד בסלובקיה ובפולין נרשמה ירידה ברווחיות למרות הצמיחה במכירות). מאחר שפעילות ההימורים בספורט הינה הצומחת והרווחית ביותר של פורטונה, שם גם נעשים מרבית מאמצי ההשקעה והפיתוח. החברה נסחרת לפי שווי של 165 מיליון אירו כאשר ההחזר על ההשקעה (ROI) עומד על כ-28.7%, התשואה על ההון היא כ-48% ומכפיל הרווח לארבעת הרבעונים האחרונים עומד על 8.5.

עד כה נראה שמדובר בהשקעה ממש טובה - חברה צומחת בעלת שיעורי רווחיות גבוהים, רגולציה רופפת ומכפילים מאוד נמוכים. אבל הממשלה הצ'כית אישרה רגולציה מחמירה חדשה שעיקרה הגדלת שיעור המס על חברות ההימורים, והיא צפויה להיכנס לתוקף בינואר 2017. ההצעה כוללת מס של 40% על ההכנסות מהימורים (gross gaming rev, GGR). מס זה צפוי לבלום כניסתן של שחקניות חדשות ועשוי להוציא אף שחקניות קטנות הקיימות כיום בשוק, כך שהתחרות תקטן. מאידך, המס צפוי להכביד על שורת הרווח הנקי מה שהוביל לצלילה במניית פורטונה בשנתיים האחרונות.

*** הכותבים הם כלכלן שווקים גלובליים במחלקת המאקרו של פסגות ומנהלת מחלקת מחקר ברוקראז' בפסגות גמל ופנסיה. אין באמור ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק המתחשב בנתונים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול-דעתו של הקורא ואינו מהווה הצעה לרכישת ניירות ערך. 

 שער החליפין קורונה צ'כית?אירו