יתמקד ברוסיה? מחזיקי האג"ח של אפריקה לא בונים על לבייב

עוד שלושה שבועות יסתיים המכרז שמקיים בית ההשקעות אפשטיין קפיטל למכירת השליטה בחברת אפריקה ישראל ו/או בחברות הבנות שלה, במסגרת הסדר החוב השני עם מחזיקי האג"ח של החברה מסדרות כ"ו-כ"ח. עד אז, יוכלו המתעניינים לחתום על כתבי סודיות אצל בנקאי ההשקעות של אפשטיין קפיטל, לקבל גישה לחדרי המידע האינטרנטיים, לבקר בנכסים השונים ולבחון את האפשרויות העומדות בפניהם.

בקרב חלק מהמחזיקים הגדולים באפריקה ישראל שוררת לפי שעה אופטימיות, ולדבריהם קיימים הרבה מתעניינים בחברת ההחזקות ובחברות הבנות שלה. גם בהנהלת החברה מאמינים באיכותן של החברות הבנות ולכן אופטימיים לגבי הצלחת המהלך. עם זאת, שני הצדדים מודעים לאפשרות שעיקר ההצעות יתמקדו בהזרמת הון לחברה האם, אפריקה ישראל, תמורת הקצאת מלוא מניותיה למציע ובמקביל להסכמת מחזיקי האג"ח למחיקת חלק מהותי מהחוב כלפיהם.

הצעות מסוג זה מצריכות מקורות נזילים קטנים יותר ומעניקות אפשרות לרווח גבוה יותר על ההשקעה עבור הרוכש. שתיים כאלו כבר הוגשו למחזיקים בחודשיים האחרונים, אולם לפי שעה נדחו בידיהם. את ההצעה הראשונה, ובה תספורת של כ-25% לחוב האג"ח הגישה קרן ווסטפורט האמריקאית, בעוד שההצעה השניה, שהגישו האחים סיידוף, גילמה תספורת בשיעור כפול של כ-50% על החוב למחזיקים. שתי ההצעות, אגב, כללו את קבלת מלוא מניות אפריקה ישראל  ללא תמורה לבעלי המניות הקיימים, ולמרות זאת נסחרת החברה אפריקה ישראל לפי שווי של יותר מ-100 מיליון שקל.

לפי ההזמנה שפירסמו בנקאי ההשקעות של אפשטיין קפיטל, מוזמנים המשקיעים להגיש הצעות לא מחייבות לביצוע השקעה באפריקה ישראל כנגד הקצאה של מניות השליטה בה, או לחילופין להגיש הצעות לרכישת החזקותיה של אפריקה ישראל בחברות הבנות. החזקות אלו כוללות 54% ממניות אפריקה נכסים (שמחזיקה גם בבעלות על חברת אפי אירופה), 73% ממניות אפריקה תעשיות (שמחזיקה בבעלות על החברות פקר פלדה ונגב קרמיקה) ו-100% ממניות דניה סיבוס (שמחזיקה גם ב-74% ממניות חברת אפריקה מגורים).

המטרה של ברוש: תספורת מצומצמת

את הליך המכירה מנהלים ניר אפשטיין ואמיר צ'צ'יק מאפשטיין קפיטל עבור מחזיקי האג"ח, להם חייבת אפריקה ישראל 2.8 מיליארד שקל. קברניטי אפריקה, בראשות בעל השליטה והיו"ר, לב לבייב; והמנכ"ל אברהם נובוגורצקי, אינם שותפים בניהול המכרז אולם זוכים להכיר את אלו מבין המתעניינים שמבקשים לערוך סיור בנכסים השונים ולהיפגש עם המנהלים השונים בקבוצה.

אחת ההצעות שמתגבשת, היא של קרן הגידור הישראלית ברוש, שרכשה מוקדם יותר השנה אג"ח של אפריקה השקעות בהיקף של כ-87 מיליון שקל ע.נ. על-פי הערכות גורמים בשוק, מנסה ברוש כיום לגייס סביבה קבוצה של משקיעים פרטיים, ולהגיש יחדיו הצעה שתכלול קבלת מלוא מניות אפריקה ישראל, בתמורה לפירעון מהיר של עיקר החוב למחזיקים, כך שאפריקה ישראל תהפוך לחברה פרטית וללא אג"ח הנסחרות בבורסה.

כדי שהצעה זו תקרוץ למחזיקים, ידרשו ברוש והמשקיעים שסביבה להציע תספורת מצומצמת למדי, כלומר להציע תשלום מהיר של יותר מ-2 מיליארד שקל. סכום עתק זה אמור להגיע מהמשקיעים הפרטיים שיצטרפו לברוש מתוך כוונה לרכוש בהמשך את החזקותיה של אפריקה ישראל בחברות הבנות.

לבייב יכול להזרים מאות מיליונים?

לבייב עצמו ניהל במהלך הקיץ מו"מ עם מחזיקי האג"ח, שבסיומו אף רכש מידי אפריקה ישראל את מניות השליטה (65%) בחברה הבת אפי פיתוח, הפועלת בתחום הנדל"ן ברוסיה, תמורת 550 מיליון שקל. מאז התמעטו המגעים בין הצדדים, כשהמחזיקים מבקשים לקיים הליך מסודר מול כלל המתעניינים. במסגרת המכרז, עשוי גם לבייב לקחת חלק פעיל ולהגיש הצעה לרכישה מחודשת של אפריקה ישראל או חלקים ממנה. עם זאת, הנושא הזה לוטה לפי שעה בערפל.

גורמים המקורבים לנושא טוענים כי לבייב שומר לפי שעה את הקלפים קרוב לחזה. הוא עומד על המשמר, עוקב אחר ההתפתחויות ובוחן אותן ואת האפשרויות העומדות בפניו. בנוסף, לבייב ממשיך להראות מעורבות פעילה בניהולה של אפריקה ישראל ואף השתתף לאחרונה בישיבות תקציב לשנה הקרובה ולחמש השנים הקרובות. כך שהוא עדיין בתמונה, אולם לאף אחד לא ברור, כיצד יבחר לבסוף לפעול.

רכישה מחדש של אפריקה ישראל או חלק מפעילויותיה, תעלה ללבייב בהזרמה של עוד מאות מיליוני שקלים לחברה - עניין שכלל לא ברור אם הוא ניתן מבחינתו לביצוע. לבייב מחזיק כיום ב-48% ממניות אפריקה ישראל באמצעות חברת ממורנד שבבעלותו, הנושאת על-פי פרסומים, בחובות של כ-1.1 מיליארד שקל לבנקים בישראל, להם לבייב ערב אישית. הנושה הגדול ביותר של ממורנד הוא בנק הפועלים, לו חייבת החברה כ-680 מיליון שקל, כאשר לטובת חוב זה שיעבדה ממורנד את מלוא מניות אפריקה ישראל שבידיה.

נכון להיום, עומד שווייה של אפריקה ישראל על 120 מיליון שקל, כך שהמניות שבידי ממורנד שוות כ-58 מיליון שקל. אלא שבכל מצב של הסדר חוב, שווי המניות הקיימות (כולל אלו של לבייב) יימחק כנראה לאפס (או קרוב לכך), ולכן עלול בנק הפועלים לדרוש מלבייב ביטחונות חדשים במקום המניות.

בנוסף, למחזיקי האג"ח לא ברור בינתיים מהו מצב הנזילות הנוכחי של לבייב והאם בידיו מקורות זמינים להשקעה של עוד מאות מיליוני שקלים באפריקה ישראל. לפי פרסומים קודמים שלא הוכחשו בידי לבייב, הוא קנה את מניות השליטה (65%) באפי פיתוח באמצעות הלוואה שקיבל מהבנק הרוסי VTB, כשלטובת הבנק שועבדו המניות ונכסים נוספים.

מדובר באותו הבנק שהעניק לאפי פיתוח הלוואות של 619 מיליון דולר למימון קניון אפימול ומגדל המשרדים אוזרקובסקיה 3 המשועבדים לו, כשלגבי מגדל המשרדים מדובר בהלוואה של 190 מיליון דולר שכנגדה העמיד לבייב לבנק ערבות אישית.

אחת האפשרויות שיעמדו בפני לבייב, היא ויתור על אפריקה ישראל לטובת התמקדות בחיזוקה של אפי פיתוח שכבר בשליטתו והרחבת פעילותה, כאשר המשבר הכלכלי ברוסיה יסתיים. התמ"ג של רוסיה התכווץ אשתקד ב-3.8% בעקבות הנפילה במחירי הנפט הגולמי בעולם, וגם את 2016 צפויה המדינה לסיים עם צמיחה שלילית של 0.6%-0.8%.

עם זאת, ממצגת שפרסמה לאחרונה חברת הנדל"ן מירלנד, עולה כי אם ב-2017 יעמוד מחירה הממוצע של חבית נפט גולמי מוסג ברנט על לפחות 35 דולר לחבית, הרי שהתחזית היא שהכלכלה הרוסית תחזור להציג צמיחה חיובית. כך למשל, בתרחיש שבו יעמוד המחיר הממוצע על 50 דולר לחבית נפט ברנט (לעומת 55 דולר לחבית כיום), צפויה כלכלת רוסיה לצמוח ב-1.6% ב-2017.

גם שוק הנדל"ן הרוסי מגלה סימני ההתאוששות. תחום זה ספג ירידה חדה בהיקף הפעילות בשנתיים האחרונות, כאשר ב-2015 הסתכמו ההשקעות בנדל"ן ברוסיה ב-2.8 מיליארד דולר בלבד, לעומת 8.8 מיליארד דולר ב-2012. ב-2016 המספרים כבר נראים טובים מעט יותר עם השקעות נדל"ן בהיקף של כ-4.5 מיליארד דולר ברוסיה, כך לפי להערכת חברת השמאות הבינלאומית קושמן אנד ווייקפילד.

מירלנד תשרת את חובותיה בעתיד?

מירלנד  עצמה יצאה ביום חמישי האחרון מהסדר חוב עצום עם מחזיקי האג"ח שלה, במסגרתו ספגו האחרונים תספורת של כ-80% על חוב בהיקף של כ-1 מיליארד שקל כלפיהם. במסגרת ההסדר, הסכימו המחזיקים לוותר על מלוא האג"ח הישנות שברשותם, ולקבל במקומן כ-78% ממניות מירלנד בשווי שוק נוכחי של 94 מיליון שקל, וכן החזקה באג"ח חדשות מסדרה ז' בהיקף של 172 מיליון שקל ע"נ.

מירלנד היוותה עד כה את זרוע הנדל"ן של קבוצת פישמן ברוסיה, ומניותיה הוחזקו ברובן בידי כלכלית ירושלים והחברה הבנות שלה, מבני תעשיה ודרבן. אלא שקריסתו הכלכלית של אליעזר פישמן והרצון של קברניטיה הנוכחיים של כלכלית ירושלים לצאת מפעילות בחו"ל, הביאו לצמצום תרומת הקבוצה כולה להסדר לכ-25 מיליון שקל בלבד, ועקב כך גם לדילול החזקותיה במירלנד ל-22%. כך, שכמו במקרה של כלכלית ירושלים, גם מירלנד הפכה כעת לחברה ללא גרעין שליטה מובהק.

במסגרת ההסדר, בתמורה למחיקת מלוא האג"ח הישנות, קיבלו המחזיקים בהן כ-78% ממניות מילרנד בעלות שווי נוכחי של 81 מיליון שקל וכן החזקה באג"ח מסדרה ז' החדשה בהיקף של 172 מיליון שקל ע"נ, שנושאות ריבית שנתית של 1% בלבד. לכאורה, מדובר על תספורת של כ-75% בלבד, אולם האג"ח נסחרות כיום לפי מחיר של 64 אגורות בלבד, המשקף שווי של כ-110 מיליון שקל לסדרה כולה, כך שהתמורה הנוכחית למחזיקים מסתכמת בינתיים לכ-200 מיליון שקל בלבד.

בשונה מאפי פיתוח של לבייב, שמיקדה את פעילותה במוסקבה, הרי שמירלנד התפרסה על פני ערים רבות ברוסיה. בין השאר, היא פיתחה בניין משרדים במוסקבה, מרכזים מסחריים בירוסלבל ובסראטוב, ושכונת מגורים עם יותר מ-5,000 דירות בבניה ובתכנון בסנט פטרסבורג.

אחרי מחיקת החוב הענקית במסגרת ההסדר, פרסמה מירלנד בשבוע שעבר מצגת נרחבת ובה גם נתונים פיננסיים רבים על מצבה ביום שלאחר ההסדר. מנתונים אלו עולה, כי אם היה ההסדר מסתיים לקראת תום הרבעון השלישי של 2016, היתה מירלנד מציגה בסוף ספטמבר הון עצמי חיובי בהיקף של 173 מיליון דולר המהווה 29% מסך המאזן, וזאת לעומת גירעון בהון של 78 מיליון דולר שנרשם בפועל בסוף ספטמבר. במקביל, ירד היחס בין החוב הפיננסי לערך הנדל"ן שבידי החברה ל-43% בלבד בעקבות ההסדר, לעומת 85% טרם ביצועו.

תחזיות נוספות שמספקת מירלנד, מראות כי להערכתה יספיקו זרם ההכנסות (נטו) מהפעלת הנכסים המניבים לצורך שירות החוב של החברה בשלוש השנים הקרובות. תזרים הסולו החזוי של החברה מראה כי היא תפתח את 2017 עם כ-11 מיליון דולר בקופה ותסיים אותה עם כ-6.6 מיליון דולר בלבד. עם זאת, עד סוף ספטמבר 2018 אמורה הקופה לתפוח לכ-7 מיליון דולר בזכות החזר הלוואות מחברות בנות.

מירלנד, יש לומר, היא חברה קטנה יחסית עם מיעוט פרויקטים, שגם לאחר מחיקת מרבית החוב למחזיקי האג"ח וההקלות שקיבלה מהבנקים הממנים ברוסיה, עדיין תידרש להתמודד בעתיד עם נטל חוב של כ-280 מיליון דולר. כך שכדי להפוך ביום מן הימים לסיפור הצלחה ולייצר אפסייד לבעלי מניותיה, תידרש החברה לבחון בשנים הבאות אסטרטגיות שונות, לרבות שיתופי פעולה עם גופים גדולים יותר בעלי ידע וניסיון בשוק הרוסי, או אפילו מיזוג אל תוך גוף אחד כזה.

לבייב, אם ירצה, יוכל לכאורה לנסות להרחיב את פעילותה של אפי פיתוח גם באמצעות רכישת נתח מהותי ממירלנד. עם זאת, כדי שקבוצת כלכלית ירושלים תסכים למכור לו את מניותיה (22%), הוא יידרש כנראה להציע פרמיה של לפחות עשרות אחוזים (אם לא יותר מכך) על ערכן הנוכחי בשוק.

 השקעות בנדלן, תחזית התמג הרוסי