ארגנטינה מתגברת על המשבר - ויוצאת לדרך כלכלית חדשה

ארגנטינה סבלה ברוב המאה ה-20 ממשברים כלכליים, גירעונות פיסקאליים גבוהים, אינפלציה גבוהה, בריחת הון, וכמובן פשיטת הרגל ב-2001 שרדפה אותה שנים רבות. יחד עם זאת, נראה כי השינויים בתקופה האחרונה בכלכלה, ובמיוחד בממשלה הארגנטינאית, עשויים ליצור שינוי חיובי בכיוון הכלכלה בשנים הבאות.

ארגנטינה, הכלכלה השנייה בגודלה בדרום אמריקה, מונה 43 מיליון אזרחים ומבוססת במידה רבה על יצוא, בעיקר של סחורות חקלאיות ואנרגיה. שותפות הסחר המרכזיות שלה הן ברזיל, סין וארה"ב, אשר מהוות ביחד למעלה מ-30% מיעדי היצוא הארגנטינאי. התלות הגבוהה ביצוא קיימת שנים רבות, כאשר בסוף שנות ה-90 משבר אליו נקלעו שותפות הסחר של ארגנטינה, ובעיקר פיחות חד בריאל הברזילאי והתחזקות הדולר, אליו הוצמד הפסו הארגנטינאי באותה תקופה, הובילו גם להתמתנות חדה בביקוש לתוצר הארגנטינאי ולמיתון.

ארגנטינה ביקשה עזרה מקרן המטבע הבינלאומית, שנחלצה לעזרתה בתנאי שתעמוד ביעדי גירעון וצמיחה מאתגרים וקשים ליישום. למרות העזרה מהקרן, המשבר החריף ולווה בחוסר יציבות פוליטית. כתוצאה מכך, בשנת 2001 חוותה ארגנטינה בריחת הון מאסיבית, שיעור האבטלה עלה לרמה של 25%, והממשלה סירבה להחזיר את חובותיה לנושים. באותה עת, נתפסה ממשלת ארגנטינה בפרסום נתונים כלכליים שקריים, לא עמדה בדרישות קרן המטבע וההסדרים עמה הושעו.

בשנת 2002 ארגנטינה נאלצה לנטוש את מדיניות הצמדת הפסו לדולר, על רקע הידרדרות יתרות המט"ח והתחזקותו של הדולר בעולם, כשההצמדה של הפסו אליו גרמה לאובדן תחרותיות המטבע בעולם. עם נטישת ההצמדה, האינפלציה נסקה ליותר מ-70% והעוני החל להתפשט במדינה.

משבר זה הוביל לנפילת הממשלה, וב-2003 הכלכלה החלה להתייצב. למעשה, בין השנים 2003-2011 כלכלת ארגנטינה צמחה ביותר מ-7% בממוצע בשנה. היצוא התאושש, היא נהנתה מעודף בחשבון השוטף והחלה לצבור יתרות מט"ח, אשר תרמו לשימור יציבות המערכת מפני סיכוני מטבע.

יחד עם זאת, ארגנטינה המשיכה לזייף את נתוניה הכלכליים ועדיין סירבה להסדיר את החוב עם הנושים. אחת הדוגמאות הבולטות באותה תקופה הייתה פרסום נתוני אינפלציה נמוכים מהאינפלציה בפועל, על מנת לשלם פחות למחזיקי החוב שצמוד למדד המחירים בארגנטינה.

בשנים אלו, למרות ההתאוששות הכלכלית, מעמדה של ארגנטינה בעולם הידרדר והיא הפכה מודרת ומסוכסכת עם מדינות רבות ועם הגופים הבינלאומיים. מקבלי ההחלטות המשיכו עם מדיניות שנויה במחלוקת בהתנהלות עם הנושים על מנת להגיע להסדר חובות, עם הלאמות של חברות ממדינות אחרות שפעלו על אדמת ארגנטינה ועוד. כל אלו העכירו את יחסי ארגנטינה עם שאר העולם וציירו אותה באור שלילי.

ההאטה העולמית בשנים 2011 ו-2012, ערערה בשנית את מצבה הפיסקאלי של ארגנטינה והגבילה את יכולת הממשלה לעודד את הכלכלה. אמינותה המעורערת גם כך של המדיניות הכלכלית הובילה להאטה בסחר החוץ של ארגנטינה ולבריחה של הון מהמדינה, שהובילה להטלת מגבלות חמורות על תנועות ההון על ידי הממשלה.

הפיקוח על המט"ח הוביל להיווצרות שוק שחור של הפסו, אשר נסחר בפועל במחיר נמוך משמעותית מהשער היציג. כמובן שארגנטינה לא פסקה מלזייף נתונים וב-2013 קרן המטבע הבינלאומית הודיעה כי המדינה מזייפת את נתוני האינפלציה והצמיחה שלה.

ב-2014 כאשר שיעור האינפלציה בארגנטינה הוערך על ידי גופים פרטיים בכ-40%, מהגבוהים בעולם, החלו פעולות מצד הממשל לתיקון הקשרים עם הקהילה הפיננסית ולצמצום ההגבלות על המט"ח שהתגלו לאחר מכן כפליליות בחלקן. פרשת השחיתות מצד הנשיאה כריסטינה קירשנר שנחשפה ב-2015 הובילה להדחתה, לבחירת נשיא חדש ולרוחות של שינוי.

לראשונה זה 15 שנה יכולה הממשלה לגייס חוב

מאוריציו מאקרי, נציג מפלגת האופוזיציה השמרנית, שנבחר לנשיאות ארגנטינה, דחף עם כניסתו לתפקיד לשינויים כלכליים רבים ולתיקון העיוותים והמדיניות הלא מאוזנת שהותירה הממשלה הקודמת.

בראש ובראשונה, ובשונה מסירוב הממשלות שכיהנו עד כה, פעלה הממשלה הנכנסת להחזרת החוב לנושים ולסיום הסאגה המתמשכת מ-2001. בנוסף, כחלק ממאמץ להגברת השקיפות ותיקון הקשרים עם העולם, סוכנות הסטטיסטיקה הארגנטינאית נבנתה מחדש, תוך החזרתם לעבודה של סטטיסטיקאים שהודחו מתפקידם בעבר על רקע סירובם לזייף נתונים, והיום היא מפרסמת נתונים כלכליים אמינים יותר בהשוואה לעבר. במסגרת השינויים הנרחבים, פעלה הממשלה בשנה האחרונה להסרת המגבלות על תנועות ההון, להורדת מכסי יצוא, להפחתת מע"מ ל-15% (מ-21%) ועוד.

למעשה, הממשלה החדשה החלה לאמץ מסגרת עבודה מסודרת הרבה יותר תוך קביעת יעדים פיסקאליים (גירעון, צמיחה ועוד), ולאור השיפור באמינות הנתונים, הבנק המרכזי אימץ מדיניות של יעד מחירים, כנהוג בעולם המפותח. עוד במסגרת השינויים, בוטלה התערבות הממשלה בשער החליפין וזה נקבע כיום על פי כוחות השוק. ולראיה, הפסו הארגנטינאי פוחת בכ-23% בשנה האחרונה.

מאמצי הממשלה אפשרו לה לראשונה זה 15 שנה לגייס חוב. עם זאת, חשוב לומר כי לתיקון עיוותי העבר יש מחיר כבד בטווח הקצר, בעיקר בדמות קפיצה דרמטית באינפלציה ועלייה בשיעורי האבטלה. החולשה בביקוש מצד שותפת הסחר המרכזית, ברזיל, לא עזרה וארגנטינה נכנסה למיתון ב-2016. יחד עם זאת, מדובר על האטה נדרשת על מנת לטפל בתחלואי הכלכלה, שתאפשר לארגנטינה לעלות על מסלול צמיחה בריא ובעיקר בר קיימא בשנים הבאות. במבט ל-2017, האינפלציה צפויה להתמתן מעט (אך עדיין תהיה גבוהה מאוד), הגירעון הממשלתי צפוי לרדת לכ-4.5% מהתוצר, והצמיחה צפויה לחזור להיות חיובית בעיקר על רקע שיפור בהשקעות וביצוא. על פי ההערכות, ארגנטינה צפויה לצמוח ב-2017 בשיעור של כ-4.5%.

לימון שמוסיף המון

הטלטלות שחוותה הכלכלה הארגנטינאית משפיעות כמובן על החברות הפועלות בתחומה. לצד הטלטלות הפנימיות, לארגנטינה גם חשיפה לשווקים הגלובליים, כתוצאה מפעילותה בתחום המחצבים והסחורות שסבלו מירידה חדה במחירים בשנים האחרונות.

אל מול כל השינויים הפוליטיים, הפוטנציאל הקיים בחזרה ליציבות ולצמיחה כלכלית, לצד הצורך באיזון באמצעות חשיפה לשווקים בינלאומיים נוכח הסיכונים הפנימיים שעדיין קיימים ומלווים את הכלכלה, הובילו אותנו לחפש חברה שפועלת גם בארגנטינה וגם מחוצה לה, חברה שנמצאת במגמת צמיחה, בעלת יציבות פיננסית ושולי רווחיות נאים, וגם שנסחרת במדד המוביל בבורסה המקומית.

היה מאתגר, אבל בסוף מצאנו: (SAMI) S.A SUN MIGUEL, חברה ארגנטינאית שנסחרת במדד Marvel, הינה חברה המתמחה בגידול לימונים. החברה מתמחה בכל שרשרת הייצור, החל משלב הגידול, ייצור מוצרים מבוססי לימונים ופירות הדר (מיצים, שמן לימונים, חומרי גלם לתחום הפארמה, מוצרים קוסמטיים ועוד), ועד אריזה, שיווק והפצה.

החברה משווקת חלק גדול מתוצרתה ללא עיבוד, כלומר פירות טריים, ואת יתר הלימונים שהיא מגדלת היא מפנה לייצור תעשייתי של מוצרי פארמה וקוסמטיקה. כמחצית ממכירות החברה נובעות משיווק לימונים טריים והיתר ממוצרי תעשייה. הרווח העיקרי כמובן מגיע מפיתוח ושיווק מוצרים תעשייתיים המבוססים לימונים. בשנת 2015, כ-81% מהרווחיות התפעולית של החברה נבעו מפעילות זו.

מבחינה גיאוגרפית, החלק המופנה לשוק המקומי מסך המכירות של החברה הינו קטן מאוד, ורוב התוצרת, כ-87%, מופנית לשווקים הבינלאומיים. נוכח החשיפה הגבוהה של החברה לשווקים הבינלאומיים, השיפור מבחינה פוליטית וניסיון הממשל החדש להוביל ליציבות כלכלית, שכלל גם רפורמות ושינוי מדיני בהתערבות במסחר במטבע המקומי, הובילו לפיחות של עשרות אחוזים במטבע הפסו, לתמיכה ביצואנים ולשיפור ניכר בדוחות הכספיים של החברה, המדווחת במטבע מקומי. להמחשת פוטנציאל החברה, נאמר שבנטרול הפיחות החד במטבע המקומי, עדיין סן מיגל מציגה צמיחה אמיתית ונאה בפעילות.

בעשור האחרון מכירות החברה צמחו בכ-300%, וברזולוציה של שלוש השנים האחרונות נרשמה צמיחה של כ-22% במכירות. הרווחיות הגולמית מהווה יותר מ-30% מהמחזור ושיעור ה-EBITDA עומד על כ-36% מהמחזור. החברה מציגה רווח נקי חיובי שצומח מדי שנה בהתאם לצמיחה בפעילות ומסתכם ב-18% מהמחזור.

אנו מעריכים כי לאור העובדה שהחברה הצליחה להרחיב את פעילותה ורווחיותה בשנים הקשות, קיים פוטנציאל שיפור אף גבוה יותר, לנוכח שינוי המדיניות הפנימית בארגנטינה.

■ הכותבים הם מנהל מחלקת מאקרו, מערך המחקר והאסטרטגיה בפסגות ומנהלת מחלקת מחקר ברוקראז' בבית ההשקעות. אין באמור ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק המתחשב בנתונים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא ואינו מהווה הצעה לרכישת ני"ע

 פסו ארגנטינאי