מידרוג: בעת משבר המדינה תתמוך בבעלי החוב

שלוש שנים לאחר שבחברת הדירוג מידרוג הביעו חשש כי המדינה לא תתמוך בבעלי החוב הנחות בבנקים בתרחיש של משבר, כעת הם משנים גישה. באחרונה החליטה מידרוג להעלות את אופק הדירוג של מכשירי החוב הנחותים של הבנקים משלילי ליציב, מכיוון שלדבריהם ירדה האי וודאות ביחס לתמיכת המדינה במכשירים אלה. נזכיר כי מכשירי החוב הנחות הם מעין מכשיר מקביל של אג"ח, הם מהווים חלק לא מבוטל משוק האג"ח הקונצרניות, והיקפם עומד כיום על כ-40 מיליארד שקל.

המדינה לא התייחסה מעולם באופן רשמי לשאלה האם תתמוך באותן אג"ח ותפצה את המשקיעים על הפסדים מתרחיש של קריסת בנק. אולם דירוג האג"ח הגבוה, וגם רמת התשואות הנמוכה מאוד שבה נסחרים אותם מכשירים שיקפו בין היתר את הסבירות לכך שהמדינה תתמוך ותפרע את החוב במקום הבנק במידת הצורך.

אלא שמאז המשבר הפיננסי של 2008, שגרם למדינות רבות להזרים מאות מיליארדי דולרים לבנקים השונים, עלה לדיון נושא חילוץ הבנקים, ובאיזה קונסטלציה ותחת אילו תנאים יש להזרים את הכספים. על רקע מגמה זו, החליטה מידרוג לפני 3 שנים להוריד את אופק הדירוג למכשירי החוב הנחותים של הבנקים. במקביל לכך, בבנק ישראל התחילו לעסוק בסוגיה של קביעת מדיניות לגבי טיפול בבנק שכשל. בנק ישראל עדיין לא פרסם עמדה רשמית בעניין, אולם במידרוג מעריכים שהכיוון המסתמן הוא שלא להחריג את הטיפול בחוב הנחות. כלומר אם ייפול בנק, המדינה תזרים כספים גם לבעלי החוב הנחות.

"להבנתנו, המלצות הועדה לטיפול בבנקים כושלים לא צפויות לכלול מנגנון כפיית הפסדים על חובות נחותים 'ישנים'", כותבים האנליסטים אבי בן נון ויונתן אוחנה ממידרוג.

עוד הם מוסיפים: "הנחת תמיכת המדינה מבוססת בין היתר על חשיבות גבוהה של המערכת הבנקאית לכלכלה והצורך בשמירת יציבותה, ריכוזיות גבוהה של המערכת הבנקאית והמערכת הפיננסית, ואי ודאות מסוימת בנוגע להתנהגות ואמון בעלי החוב השונים ביחס לכפיית הפסדים בהיעדר ניסיון קודם".

ככל הנראה סיבה נוספת לכך היא שממילא מכשירי החוב הנחות הם עולם הולך ונעלם, וזאת בעקבות שינויים ברגולציה הגורמים לבנקים להנפיק אג"ח מסוג קוקו במקום. על כן עדיף שלא לזעזע את השוק ולהודיע רשמית כי המדינה לא תתמוך באותם מכשירים, שממילא ילכו ויהפכו זניחים. בהקשר זה נזכיר כי אג"ח קוקו הן אג"ח שנקבע לגביהן באופן רשמי, כי בעת התדרדרות במצב הבנק, חלק מהחוב יימחק או יומר למניות. לגבי מכשירים אלה, ברור כי המדינה לא תתמוך, ולכן הם מתומחרים בהתאם.

כאמור, החשש במידרוג לפני 3 שנים בנושא תמיכת המדינה, נבע משינוי גישה של מדינות שונות בעולם, ובעיקר באירופה לנושא חילוץ הבנקים, לאור הכספים הרבים שנאלצו להזרים להם במשבר. בעקבות זאת נקבעו באירופה כללים לחילוץ הבנקים, ובמידרוג העריכו שישראל תאמץ כללים בסגנון דומה. אלא שבאחרונה התברר כי בין הכללים ליישום קיים הבדל.

באירופה נקבע כי: "התנאי המרכזי להזרמת הון או הלאמה, כרוכה בכפיית הפסדים בגובה של 8% מנכסי הבנק לאורך בעלי החוב וההון שלו לפני הזרמת כספי ציבור", כותבים במידרוג.

אלא שבמבחן היישום הראשון של הכללים, נראה כי בפועל הם הוגמשו. באחרונה התגלו בבנק האיטלקי מונטפסקי סיינה קשיים, שחייבו התערבות. "בפועל הפרלמנט האיטלקי והבנק האירופי המרכזי אישרו תכנית חילוץ הכוללת כפיית הפסדים נמוכה משמעותית מהנדרש על ידי הדירקטיבה האירופית, מה שמעמיד בסימן שאלה את המחויבות של האיחוד האירופי לדרוש כפיית הפסדים כתנאי לתמיכת מדינה", כותבים במידרוג. כלומר גם כשמגיע רגע האמת, באירופה יודעים להתגמש, מה שמגדיל עוד יותר את הסיכוי כי בעת נפילת בנק תסייע המדינה גם לבעלי החוב שלו.