החברות הגנריות במחיר שפל; האם הן מהוות הזדמנות קנייה?

שוק התרופות ברחבי העולם צפוי לצמוח מטריליון דולר בשנת 2016 ל-1.3 טריליון דולר בשנת 2021, והוא מציג גידול שנתי בצמיחה של 4.9%. כדי להסביר את המגמה החיובית לשנים הבאות, ניתן להתייחס לשינוים דמוגרפיים עולמיים, לצד גידול בהוצאות הממשלתיות על בריאות וצמיחה בהוצאות מחקר ופיתוח, במטרה להשיג טיפולים אפקטיביים יותר.

נוסף על כך, על פי דוח של IMS (International Medicine (Studies בשנת 2018, תרופות גנריות צפויות להוות 52% מסך ההוצאות בסקטור הפארמה העולמי, לעומת 35% עבור תרופות ממותגות.

בעולם, מכירות תרופות גנריות צפויות לגדול מ-267 מיליארד דולר בשנת 2013 ל-442 מיליארד דולר בשנת 2017, שיעור גידול שנתי של 10.6%.

שוק התרופות הגנריות עבר התרחבות מהירה ב-30 שנים האחרונות, והוא מאופיין בשיעורי צמיחה שנתיים גבוהים, בהשוואה לשיעורי צמיחה בחברות תרופות המקור. הגידול בפעילות של חברות התרופות הגנריות נובע בעיקר מאיבוד פטנט על תרופות מובילות מצדן של חברות המקור, המאפשר תחרות.

בארה"ב, השוק הגדול ביותר בענף התרופות הגנריות, מספר אישורי התרופות הגיע לשיא בשנת 2015, בשל תוכנית חדשה שנועדה לזרז אישורים. בשנים האחרונות חלה עלייה ברכישות ומיזוגים של חברות בענף, מה שצמצם את התחרות והוביל לעליית מחירים.

בסוף שנת 2016, 88% מסך המרשמים שניתנו למטופלים בארה"ב היו של תרופות גנריות, ולקראת 2020 השיעור צפוי לעלות ל-92% מסך המרשמים. בעשור האחרון חסכו התרופות הגנריות למערכת הבריאות האמריקאית 1.46 טריליון דולר, ובשנת 2015 בלבד נחסכו 227 מיליארד דולר.

האיום הנוכחי: תחרות על הקופקסון

מבין כלל חברות הגנריקה, טבע היא החברה המובילה - הן בהיקף ההכנסות והן בשווי השוק. האיום הנוכחי על החברה הנו התחרות על תרופת המקור המובילה שלה, קופקסון במינון 40 מיליגרם.

בשנת 2016, מכירות תרופת הקופקסון (במינונים 20 ו-40 מיליגרם) היוו כ-19% מסך ההכנסות של החברה, וכ-30% מהרווח התפעולי. בתאריך 30 בינואר 2017 קבע בית המשפט בארה"ב, כי ארבעה מתוך חמישה פטנטים המגינים על התרופה אינם תקפים.

החודש, פברואר 2017, צפוי להתקיים משפט נוסף, אשר יקבע האם שתי החברות המתחרות יהיו רשאיות לשווק את התרופה. לפי הערכות החברה, כניסת שתי המתחרות לשוק תגרע מסך הכנסותיה של טבע כמיליארד דולר בשנת 2017.

במהלך שנת 2016 השלימה טבע את רכישת אקטביס תמורת 40.5 מיליארד דולר, ובעקבות כך החוב של החברה עלה לכ-37 מיליארד דולר, עם שווי שוק שעומד על 35 מיליארד דולר בלבד. שיעור המינוף של טבע הגיע ל-48%, ומדובר בשיעור מינוף גבוה ביחס לענף. כך לדוגמה, המינוף של מיילן הנו 44%, זה של פריגו הוא 31% וזה של פייזר 18%.

מכפיל החוב נטו ל-EBITDA של טבע עומד על כ-4.8. חברת דירוג האשראי מודי'ס (Moody's)הודיעה באופן מפורש שאם היא לא תראה את טבע מתקדמת בתהליך הורדת המינוף בצורה משמעותית ב-18 החודשים הקרובים, היא תשקול את הורדת דירוג החברה. צפי האנליסטים הוא כי מכפיל החוב ל-EBITDA יירד לכ-4.25 בתוך שנה.

בשל האיומים הקיימים על טבע, החברה נסחרת במכפיל נמוך ביחס למתחרות בענף. מכפיל הרווח הצפוי לסוף שנת 2017 עומד על 7.08, בהשוואה ל-10.44 של פריגו ו-7.15 של מיילן. ככל שהמכפיל נמוך יותר, החברה נחשבת זולה ביחס לרווחיה.

טבע נסחרת כעת במחיר של כ-34.7 דולר, לאחר שבשיא הגיעה למחיר של 72 דולר ביולי 2015 - ירידה של למעלה מ-50% מהשיא. בשל האיומים הרגולטוריים בארה"ב, החברות הגלובליות הפועלות בתחום ספגו ירידות מחירים בתקופה האחרונה. מניית טבע רשמה ביצועים גרועים יותר מהמתחרות וממדד MSCI WORLD PHARMA, אשר ירד רק בכ-12% בשנה האחרונה.

הביצועים הגרועים ביותר במדד ת"א 25

גם בישראל, מניית טבע - ביחד עם פריגו ומיילן - רשמה את הביצועים הגרועים ביותר במדד ת"א 25, לאחר שירדה בכ-46% בשנה האחרונה. בנטרול מניות הפארמה, מדד ת"א 25 היה נותר ללא שינוי, לעומת ירידה של 3.5% בפועל.

חברות הפרמצבטיקה, והסקטור הגנרי בפרט, נמצאים ברמות מכפילים נמוכות, לאחר שהגיעו למחירי שפל בעקבות שחיקת מחירים, תחרות חריפה בשנתיים האחרונות, מעט השקות חדשות, איומים רגולטוריים וכדומה.

להערכתנו, לא צפוי המשך הרעה בסביבה העסקית של חברות הגנריקה, בין היתר עקב כוונת הממשל להגביר את קצב האישורים של ה-FDA (רשות המזון והתרופות בארה"ב), וככל הנראה הן לא יהיו במוקד הרפורמות הבאות בתחום התרופות. רמת המכפילים הנוכחית של מניות הפארמה מהוות הזדמנות כניסה לטווח הארוך, וזאת לצד המשך ביקושים לתרופות הגנריות ועלייה בתוחלת החיים.

■ הכותב הוא מנהל השקעות דסק חו"ל באינפיניטי. הגורמים בכתבה עשויים להשקיע בניירות ערך ו/או מכשירים, לרבות אלה שהוזכרו בה. האמור אינו מהווה ייעוץ או שיווק השקעות, המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. 

 מכפילי רווח