האם נבואת האורקל מאומהה מתגשמת?

מכתב השנתי ששלח לאחרונה וורן באפט למשקיעיו, הוא המליץ להם להשקיע בשוקי המניות באמצעות מכשירים עוקבי מדד (ETF), שעלותם זולה בהשוואה לעלות הכרוכה בהשקעה באמצעות קרנות נאמנות.

נענינו לאתגר ובדקנו את ביצועי הקרנות המנייתיות המשקיעות בשוק המניות הישראלי ב-2016 בחמש הקטגוריות הראשיות. הממצאים והמסקנות בפניכם.

על-מנת ליצור תמונה נכונה, השמטנו מהבדיקה קרנות בעלות מינוף גבוה (בחשיפה מנייתית של יותר מ-120%), וכאלה שאפשרו מינוף בחשיפה המט"חית שלהן (מעל 120%), וכן קרנות מחקות שמייצגות את הניהול הפאסיבי, כלומר, את מדדי הבנצ'מרק עצמם.

ת"א 35: הקרנות חגגו

על אף היותו מדד הדגל של החברות הגדולות במשק המקומי, קבוצת הקרנות שעבורן מדד ת"א 35 היה הבנצ'מרק, מנתה 7 קרנות בלבד. התשואה הממוצעת של קרנות אלה היתה כ-0.53%, בעוד שמדד הייחוס השיג תשואה של כ-3.8%-. כלומר, מנהלי הקרנות יכולים לזקוף לזכותם תשואת יתר של כ-4.3%. תנאי השוק לא היו קלים עבור החברות שנסחרו במדד, בעיקר בגלל צניחתן של המניות הבולטות במדד בתחום הפארמה, כמו טבע ופריגו, שהשילו משווין כ-44%.

היחלשותן של חברות אלה ואחרות מיוחסת בעיקר לחוסר הוודאות הכללי והלחץ הציבורי כלפי סקטור הבריאות שבארה"ב, וכיוון שמניות אלו הן דואליות, הזעזוע הורגש היטב גם פה בישראל. המשמעות של מניות אלה היא אקוטית, כיוון שמשקלן היחסי במדד במהלך השנה עמד על כ-9% עד 9.5% לכל אחת. אך מה שהיה רע למניות היה טוב לקרנות, שכן מציאות זו יצרה הזדמנות מצוינת עבור מנהלי ההשקעות להימצא בחשיפה נמוכה אליהן ולתעדף חשיפה לסקטור הבנקים שנהנה מעליות נאות (לאומי עלתה בכ-17% ופועלים בכ-14%) ובכך לייצר תשואה עודפת.

מתוך 7 הקרנות על המדד, 6 קרנות הציגו ביצועים טובים יותר, ו-1 פחות. הקרן בעלת התשואה הירודה ביותר השיגה כ-4.6%-. הקרן הטובה ביותר עלתה בכ-5.9%.

ת"א 125: פער בין הקרן הטובה והחלשה

הבדיקה שערכנו עבור מדד ת"א 125 והקרנות האקטיביות להן הוא משמש כבנצ'מרק, מציגה גם היא את ביצועי מנהלי הקרנות באור חיובי. בעוד מדד הבנצ'מרק השיג ב-2016 תשואה שלילית של כ-2.5%-, הצליחו מנהלי הקרנות להניב תשואה ממוצעת חיובית של כ-5.8%, כלומר פער של כ-8.3%.

23 מתוך 24 הקרנות שפעלו, הגיעו לתשואה גבוהה יותר מן הבנצ'מרק. ושוב, הסיבה נעוצה בירידה החדה של מניות הפארמה.

הקרן הטובה ביותר עלתה בכ-2%-2.6%, ואילו הקרן היחידה שפיגרה בתשואות, ירדה במהלך התקופה בכ-3.2%-. כך, שהפער בין הקרן הטובה ביותר לבין זו החלשה ביותר, עמד על כ-25.8%.

היתר: תשואה גבוהה, פער שלילי

מבין כל המדדים שנבדקו, מדד יתר מניות, הוא זה שהשיג את התשואה הגבוהה ביותר בתקופה הנתונה. במהלך שנת 2016 עלה המדד בכ-24.7%. קבוצת הקרנות על המדד שמנתה 9 קרנות, השיגה תשואת ממוצעת של כ-22.9%, פער שלילי של כ-1.8% מהבנצ'מרק, שמוסבר בדמי הניהול הגבוהים יחסית בקטגוריה זו.

תנאי השוק עבור המניות הנכללות במדד היו טובים יחסית. בדומה למדדי המניות מהשורה השנייה והשלישית, הן נהנו מתמחור חסר, דבר שהועיל למאמצים להשיג תשואה גבוהה.

בניגוד למה שניתן היה לצפות ממניות של חברות "קטנות", סטיית התקן של המדד ב-2016 הייתה הנמוכה מבין סטיות התקן של המדדים האחרים.

ביצועי מנהלי הקרנות היו אמנם חיוביים, אך לא כך ביחס לתשואת הבנצ'מרק. 4 קרנות מתוך 9 היכו את המדד. הקרן הטובה ביותר עלתה בכ-29.7% במהלך התקופה, ואילו זו עם התשואה הנמוכה ביותר עלתה בכ-13.9% בלבד.

מניות כללי: מכות את הבנצ'מרק בגדול

קבוצת הקרנות על מדד מניות כללי היא הגדולה ביותר אותה בדקנו והיא כוללת 39 קרנות. כאן נפגשנו עם תוצאה די נדירה, והיא התשואה השלילית של המדד ביחס לכלל הקרנות בקבוצה. בעוד שהמדד ירד בכ-11.3%-, ממוצע הקרנות עמד על כ-10.2%, כלומר פער של כ-21.3%, הגבוה ביותר מבין המדדים שנבדקו. הפער שבין הקרן שהשיגה את התשואה הנמוכה ביותר (כ-4.2%-) לבין תשואת הבנצ'מרק, בלט מעל הכל.

כיצד ייתכן שבקבוצה בת 39 קרנות, כולן ללא יוצא מן הכלל, הצליחו להכות את הבנצ'מרק? נטיית הלב היא לייחס זאת ליכולתם הטובה של מנהלי הקרנות, אבל, הסבר מוצק יותר הינו שבמדד זה יש משקל גדול מאוד למניות ת"א 35 (לשעבר ת"א 25), וזה, כמובן, כולל את מניות הפארמה, ואילו מנהלי הקרנות בקבוצה זו נותנים מזה שנים עדיפות ברורה להשקעה במניות ת"א 90 (לשעבר ת"א 75) ולמניות היתר שעלו בחוזקה.

ת"א 90: תמונה חלקית

מלבד שתי קרנות אקטיביות, שאר הקרנות על מדד זה הן קרנות מחקות שאינן רלוונטיות לבדיקה. קבוצת הקרנות על המדד היא הקטנה ביותר מבין אלו שבדקנו, כך שהתמונה אותה נקבל היא חלקית ביותר.

בעוד שהמדד עלה במהלך התקופה הנבדקת בכ-17.3%, ממוצע הקרנות היה דומה ועמד על כ-16.8%. כלומר, ישנו פער שלילי של כ-0.5% בלבד לטובת מדד הבנצ'מרק, שנובע מדמי הניהול, וללא דמי ניהול, מנהלי הקרנות היכו בממוצע את המדד. שתי הקרנות לא הדביקו את המדד.

הצלחה מקרית?

לסיכום, בשלושה מתוך חמישה מדדים אותם בדקנו, הצליחו מנהלי הקרנות לייצר תשואה עודפת על-פני תשואת מדד הבנצ'מרק, ומתוך 81 קרנות רלוונטיות למדדים - 72 היכו את מדד הייחוס. זו כמובן תמונה חיובית מאוד עבור מנהלי הקרנות, על אחת כמה וכמה כשמדובר בתקופה בה חוסר הוודאות והתנודתיות נתנו את הטון בשווקים.

במבחן התוצאה, לפחות לגבי 2016, הקרנות "ניצחו את באפט", שכן למרות דמי ניהול גבוהים יחסית, חלקן הארי היכו את המדדים. עם זאת, 2016 הייתה, במובנים מסוימים, שנה מיוחדת, בעיקר בתחום הפארמה, כאשר חלק מן הקרנות המובילות בקטגוריה נקטו באסטרטגיות מיוחדות, כמו סמארט בטא ומשקל שווה למניות.

מעבר לזה ניתן לומר, שמכיוון ששוק המניות הישראלי הוא הרבה פחות משוכלל משוק המניות האמריקאי, זה מאפשר להכות את המדדים.

זה המקום לציין את רפורמת המדדים אותה ביצעה הבורסה בתחילת חודש פברואר האחרון, רפורמה שביסודה למנוע כשלים מסוג זה בעתיד ו/או להקטין את האפקט שלהם. מלבד הרחבת המדד ל-35 חברות (ולא 25 כפי שהיה קודם לכן), הוטלו גם מגבלות משקל חדשות שצפויות להביא את המדד לייצג בצורה נאמנה יותר את שהוא אמור לייצג. השנה הקרובה תהיה שנת מבחן בסוגיה זו, ויהיה מעניין אילו "הזדמנויות" חדשות יוכלו מנהלי הקרנות לנצל הפעם בניסיונם להכות את המדד.

*** הכותבים הם בעלי בית ההשקעות מיטב דש ויו"ר מיטב דש קרנות נאמנות בע"מ, ואנליסט ונציג קשרי יועצים בקבוצת תכלית (מבית מיטב דש). אין לראות באמור הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות ערך, והוא אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם