הנפט נתן, הטייסים לקחו

שמה של חברת אל-על  נכרך בשנה האחרונה בעיקר בסכסוכי עבודה קשים עם טייסיה ובפגיעה קשה בלקוחותיה. החשש הגדול שלנו ערב שנת 2016, אותו הבאנו בטור זה, היה כי עלייה חדה במחירי האנרגיה, תפגע קשות בביצועי החברה. בסיכום השנה, מחיר הנפט  אמנם זינק בחדות, אך עלות הדלק הסילוני של החברה צנחה, בין השאר כתוצאה מגידורים.

רכיב הוצאות הדלק הסילוני צנח אשתקד ל-23.4% מהוצאות ההפעלה של החברה בהשוואה ל-30.2% מהוצאות ההפעלה בשנת 2015 ושיקף ירידה של 95 מיליון דולר בהוצאות הרכש השנתי של דלק הסילוני. בנתונים אלה החברה הייתה ממוצבת היטב בשנת 2016 כדי להציג שנת שיא ברווחיות ואולם לא כך התנהלו פני הדברים.

חכירות יקרות

הצרות הגדולות והלא צפויות של החברה אשתקד היו דווקא בזירת יחסי העבודה. אל-על שילמה בשנת 2016 כ-62 מיליון דולר בגין חכירות של מטוסים כולל צוות אוויר, כפועל יוצא של סכסוכי העבודה הקשים. כך, למרות הירידה החדה בעלויות רכישת הדלק הסילוני, הוצאות ההפעלה גדלו בכ-50 מליון דולר (עלייה של 3.1% ביחס ל-2015).

בנטרול הירידה בהוצאות הדלק, מדובר בגידול ברוטו בסך 145 מיליון דולר בהוצאות ההפעלה, אשר נבע בעיקר מגידול בהוצאות חכירת המטוסים, שנבעו מהמשבר עם הטייסים והצורך במציאת פתרונות חלופיים בקשר לכך וכן מגידול בפעילות, בשכר ובהוצאות הפחת הנובע מגידול במצבת הנכסים של החברה.

נתח השוק יורד

בהינתן מערכת יחסי העבודה העכורה בחברה, אזי העובדה שאל-על השכילה לשמור על נתח השוק שלה בנתב"ג בשנת 2016 היא הישג משמעותי. זה גדל אשתקד לרמה של 32.6% בהשוואה ל- 32.5% בשנת 2015 ואולם הצניחה בנתח השוק של החברה ברבעון הרביעי לרמה של 29.9%, היא דגל אדום בוהק עבור החברה, הממחיש את הפגיעה העצומה שעשויה להיגרם למותג של אל-על במידה היא תמשיך לאכזב את לקוחותיה.

ההילה הביטחונית של אל-על היא ההגנה המרכזית על המוצר הבעייתי ששווק אשתקד ללקוחות החברה, ואולם אובדן נתח השוק ברבעון הרביעי של שנת 2016 לצד התחרות הגוברת, מוכיח כי גם ללקוחות הישראלים הנאמנים ישנם קווים אדומים בסוגיית השירות והאמינות.

הנפילה החדה בביצועי החברה בשנת 2016 בולטת בשורת הרווח מפעולות, אשר צנחה מרמה של כ-169.8 מיליון דולר בשנת 2015 לרמה של 110.6 מליון דולר אשתקד. שיעור הרווח התפעולי אשתקד צנח לרמה של 5.4% בהשוואה לשיעור רווח תפעולי של 8.6% בשנת 2015, קרי נפילה שנתית 35% ברווחיות התפעולית.

2017: אפשרות לרווח נאה

היה ויחסי העבודה של החברה יתנהלו על מי מנוחות בשנת 2017, אזי אל-על עשויה ליהנות מקיטון מהותי בעלויות התפעול. במקרה שכזה גם עלייה מתונה בעלות הדלק הסילוני תאפשר לחברה להציג רווחיות שנתית נאה. התחרות החדשה מכיוונן של חברות תעופה בינלאומיות בקווים הרווחיים של החברה לארה"ב ואסיה, מהווה אף היא כאב ראש לא פשוט עבור מנהליה, אולם אל-על הוכיחה בשנים האחרונות כי בהינתן שקט תעשייתי בזירת יחסי העבודה, היא מסוגלת להתמודד בצורה טובה עם התחרות הגואה ולשמר נתחי שוק גבוהים.

בראייה קדימה חשוב לציין כי הרבעון הראשון של השנה הוא חלש באופן עונתי בענף התעופה, וכמו כן הסכסוך עם הטייסים באלעל הגיע לסיומו רק בשלהי חודש פברואר 2017, כך שהתוצאות הכספיות ברבעון הראשון של השנה צפויות להיות חלשות והשאיפה היא כי אל-על תשכיל לשפר את ביצועיה בהמשך השנה.

מניית אל-על נסחרת במחיר נמוך בהשוואה לתמחור מניות אחרות בשוק ההון המקומי ובענף התעופה העולמי. החברה הרוויחה בשנת 2016 כ-81 מליון דולר ואילו שווי השוק שלה הוא 344 מיליון דולר ולפיכך מכפיל הרווח הנגזר מרווחיות זו הוא 4.3. ה-EBITDA של החברה אשתקד הסתכמה ב-287 מליון דולר ולפיכך מכפיל השווי הנכסי ל-EBITDA הוא כ-2.5. מחיר המניה מיטיב לשקף את הסקפטיות הרבה סביב החברה בסוגיית יחסי העבודה הרעועים, התחרות החזקה ומחירי הנפט התנודתיים ואולם שקט בזירת יחסי העבודה ויציבות במחירי האנרגיה, צפויים להחזיר את הרוח הגבית למפרשי המניה, אשר מחירה זינק בשנת 2015 ב-374% ומאז היא מדשדשת ומחפשת כיוון.

■ הכותב הוא האסטרטג הראשי של קבוצת איילון. הכותב, החברה, חברות קשורות ובעלי עניין בהן עשויים להחזיק או לסחור בניירות הערך המצוינים בכתוב. אין לראות בכתוב שיווק השקעות או תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. 

 מניית אל על בשנה האחרונה