הנס של כלכלת פרו - והאתגרים הרבים שעוד בפתח

בסוף שנות ה-90 עמדה כלכלת פרו על סף פשיטת רגל. קרן המטבע הבינלאומית (IMF) נחלצה לעזרתה, לא בפעם הראשונה, והכלכלה יצאה לדרך חדשה. מקבלי ההחלטות בפרו, יחד עם המוסדות הבינלאומיים, הצליחו להוביל את המדינה בדרך קשה - דרך שבה הפירות נקצרים כעבור זמן רב, אך גם הדרך היחידה שמובילה ליציבות ושגשוג. עם זאת, מעטות המדינות שמצליחות ליישם ולהתמיד בתהליכים למשך שנים, ולכן המקרה של פרו הוא כל-כך יוצא דופן ומעורר השראה.

כאשר ב-IMF העבירו את כספי הסיוע לממשלה הפרואנית הכושלת, הם התנו זאת בכמה תנאים, ומעל כולם עמדה הדרישה מהממשלה להתנהל באחריות פיסקאלית ולייצב את המאזן הממשלתי הרעוע שלה. לפני רפורמות מבניות בענפים שונים בכלכלה ולפני ליברליזציה בשוק המט"ח, בקרן המטבע דרשו קודם כל ייצוב מבחינה פיסקאלית.

מדוע בכלכלה כמו של פרו יציבות פיסקאלית היא כה חשובה? כלכלת פרו תלויה מאוד במחירי הסחורות ובצמיחה העולמית. לראיה, 26% מהעובדים מועסקים במגזר החקלאות (מעט פחות מסין), ו-17% נוספים מועסקים בענפי התעשייה המסורתית. למעשה, 50% מהיצוא הוא יצוא של מתכות ומינרלים ו-21% הוא של מזון (בעיקר דגים). לכן, כלכלת פרו תלויה רבות במחזורי העסקים העולמיים ובמחזוריות מחירי הסחורות. בכלכלה כזו, כשמחירי הסחורות עולים והביקוש העולמי גואה, הכלכלה צומחת במהירות, השכר מטפס, תקבולי המסים של הממשלה מזנקים - וכך הממשלה יכולה להגדיל את הצריכה שלה, להוריד את שיעור המס ולחלק יותר "סוכריות" לציבור.

עד כאן הכול דבש. אבל לכל שבת יש מוצאי שבת, ולכל מחזור עסקים יש גם הצד הפחות נעים שלו. כשהכלכלה העולמית נקלעה למיתון, ומחירי הסחורות ירדו, כלכלת פרו פשוט התרסקה. זה קרה בסוף שנות ה-80, בתחילת שנות ה-90 ובסוף שנות ה-90. הצמיחה נחלשה, האבטלה עלתה - ובמקום שהממשלה תעודד את הפעילות הכלכלית על-ידי צריכה והקטנת נטל המס, היא נאלצה דווקא להדק את החגורה, משום שחובותיה תפחו.

תוכנית ההתנתקות של כלכלת פרו

על-ידי שיתוף-פעולה בין המוסדות הבינלאומיים לבין מקבלי ההחלטות בפרו, הצליחה כלכלת פרו להתנתק ממחזורי הסחורות. לראיה, הגאות הכלכלית ששררה בעולם באמצע העשור הקודם, הובילה לעלייה מתמשכת גם במחירי הסחורות ולצמיחה חזקה במשקים מתעוררים רבים. באותן שנים, מקבלי ההחלטות בפרו השכילו לייצב את המאזן הממשלתי שהשתפר בעקביות, ועד פרוץ המשבר העולמי ב-2008 ממשלת פרו אפילו רשמה כמה שנים עם עודף תקציבי מרשים למדי.

ייצוב זה של הוצאות והכנסות הממשלה אפשר לפרואנים לחתוך את נטל החוב, וכך ירד יחס החוב-תוצר מרמה של 47% לרמה של 23% בלבד כיום.

בתקופה זו כלכלת פרו יכולה הייתה לצמוח בקצב הרבה יותר מהיר, אבל ממשלת פרו לא תמכה בכלכלה, מכיוון שהיא לא הייתה זקוקה לכך.

כך הקטינה ממשלת פרו את נטל החוב - מה שאפשר לממשלה לתמוך בכלכלה כשהתעורר הצורך. כך היה במשבר הפיננסי העולמי, וזה גם מה שהתרחש בשנים האחרונות, עם הירידה החדה במחירי הסחורות בעולם. פרו השכילה לצלוח תקופות כלכליות קשות ביותר - תקופות שבעבר הביאו אותה אל סף פשיטת רגל.

למעשה, כשמסתכלים על עשר השנים האחרונות, קשה שלא להתפעל מהשינוי שעברה פרו והתוצאות המדהימות שהשיגה, בעיקר בהשוואה לשכנותיה. מדינות אמריקה הלטינית מאופיינות באי-יציבות פוליטית כרונית, במדיניות פיסקאלית קצרת רואי ובמקבלי החלטות שמקריבים את העתיד על חשבון ההווה. בפרו הצליחו לצאת מהמעגל הזה.

בתרשים המוצג עם מאמר זה, ניתן לראות כיצד ב-10 השנים האחרונות בלבד כלכלת פרו צמחה ב-73%, בזמן שמדינות אמריקה הלטינית צמחו רק ב-30%. בפרו, אם כן, כבר קוצרים את הפירות.

לפרו עוד נכונים אתגרים רבים

הירידה במחירי הסחורות בשנים האחרונות, בעיקר מחירי המתכות, עדיין מכבידה על הכלכלה. היצוא ממשיך להתכווץ ומביא לקיטון בהשקעות ובתקבולי המסים של הממשלה. ההכבדה של הפעילות הכלכלית המדשדשת בעולם והירידה במחירי הסחורות רק ממחישות את החשיבות של התהליך שבו התחילה פרו בעשור הקודם - אחריות פיסקאלית, שמובילה לדינמיקה בריאה של החוב, המשך ביצוע רפורמות מבניות ומעבר לכלכלה הנסמכת יותר על שירותים ומנועי צמיחה פנימיים, ופחות על סחורות ותעשייה.

פרו עדיין סובלת מעוני רב, ועליה להמשיך במאמצים להוריד את תחולת העוני ולהשקיע בהון הפיזי ובהון האנושי הקיים. תהליך זה צפוי להוביל להמשך המודרניזציה של כלכלתה, לגידול בפריון ולגידול פרמננטי בצמיחה, שתהיה גם פחות תלויה בגורמים חיצוניים ובמחזוריות הכלכלה העולמית.

התרומה הכי גדולה של הנס הפרואני זו אולי הדוגמה שמהווה פרו למדינות רבות בעולם. מדינות כמו ברזיל, ארגנטינה, ונצואלה, יוון ואחרות יכולות להסתכל על פרו ולראות שיש תקווה, שאפשר גם אחרת, ושכל מה שצריך זה רצון, סבלנות רבה ומקבלי החלטות ראויים.

*** הכותבים הם כלכלן בכיר במערך מחקר ואסטרטגיה של בית ההשקעות פסגות, ומנהל מחלקת מחקר חו"ל במערך מחקר ואסטרטגיה בפסגות. אין באמור ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק המתחשב בנתונים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא. האמור אינו מהווה הצעה לרכישת ני"ע

מניה מומלצת: Volcan Compania Minera

וולקן קומפניה מינרה היא יצרנית עולמית של מינרלים כמו אבץ, כסף ועופרת. נכון ל-2015 החברה מדורגת במקום השישי בעולם בייצור אבץ, במקום השביעי בייצור כסף, ובמקום העשירי בייצור עופרת.

שווי השוק של החברה נכון להיום הוא כ-2.8 מיליארד דולר. הכנסותיה הסתכמו ב-2016 ב-821 מיליון דולר, שהם 2.8 מיליארד סול (המטבע המקומי). לחברה EBITDA של 302 מיליון דולר, ומרווח נאה ביחס למכירות של כ-36%.

התשואה על ההון (ROE) ב-2016 הייתה בשיעור של כ-8% - נמוך ביחס לשנים עברו - כשהמחזור בשוק הסחורות היה חיובי, התשואה על ההון של החברה הגיעה לשיעור של 20% ואף גבוה מכך.

שוק הסחורות מאופיין במחזורי עסקים, בדומה לשווקים רבים, אבל המחזורים בו נוטים להיות חדים וארוכים מאוד. מטבע הדברים, כשהכלכלה העולמית מתרחבת בקצב מהיר, הביקוש לסחורות עולה ומחירי הסחורות עולים בהתאם. עלייה במחירים הופכת את תעשיית הכרייה לרווחית יותר, חברות הכרייה משקיעות ופותחות אתרי כרייה חדשים והיצע הסחורות עולה.

מכיוון שתהליך זה אורך זמן רב, יש פרק זמן ארוך שבו קיים עודף ביקוש, ולאחריו יגיע פרק זמן ארוך לא פחות של עודף היצע. בשוק הסחורות, בדומה לשוק הדיור, ההיצע מגיב לאט - מה שיוצר מחזורי עסקים תנודתיים וארוכים מאוד.

בשנים האחרונות, במקביל לעודף ההיצע (ועודף כושר הייצור), התרחשה גם ירידה בביקוש - ירידה שמקורה בעיקר בהאטה שעוברת כלכלת סין. לשם המחשה, מ-2011 ועד סוף 2015 מניות החברות בענף הכרייה איבדו עשרות אחוזים מערכן, כתוצאה מירידה במחירי הסחורות בעולם. ה-ETF שעוקב אחר חברות הכרייה ויצרני המתכות (SPDR S&P METALS & MINING ETF) בארה"ב, ירד ביותר מ-80% במהלך התקופה הזו - וכך גם מדד המניות הכללי של פרו, שירד ב-62%.

מ-2012 ועד סוף 2015 ירד מחיר המניה של וולקן קומפניה מינרה ב-95%. אחרי חמש שנים קשות, השנה וחצי האחרונות היו מצוינות עבור החברות בענף, ובפרט עבור וולקן קומפניה. מתחילת 2016 מחירי הסחורות בעולם עלו באופן משמעותי - ובפרט נרשמה עלייה חדה במחירי המתכות, שעלו ביותר מ-50% בתוך פחות משנה וחצי בלבד. עלייה זו תמכה כמובן במניה של וולקן קומפניה, שעלתה ב-2016 ב-290% ומתחילת השנה עלתה ב-20% נוספים.

חברות בתחום הזה, להבדיל מכלכלת פרו עצמה, אינן יכולות להתנתק ממחירי הסחורות והמחזוריות החדה בשוק הסחורות. בהסתכלות קדימה, המשך התאוששות במחירי הסחורות קרוב לוודאי יוביל גם להמשך התאוששות במחיר המניה - כך שלהחזיק את המניה הזו משמעותו להשתתף במשחק בשוק הסחורות, וזה לבטח לא מתאים לכל אחד.

 התוצר בפרו