טירוף הריביות האפסיות הפך לנורמלי, והנזק לחוסכים מצטבר

זה היה מה שהאמריקאים מכנים Eureka moment, אותו רגע הארה שבו הבזק מחשבה שופך אור על נושא שלם. זה קרה בדיון שגרתי של חברי ועדת השקעות של מלכ"ר, מהסוג שמתקיים בישראל עשרות פעמים בכל יום ואלפי ורבבות פעמים ברחבי העולם. כל החברים בכל הוועדות בכל המדינות מתמודדים עם אותה בעיה, וגם אם יש ביניהם גאונים פיננסיים, אנשים מבריקים שעשו הון בשווקים, לאף אחד מהם אין פתרון.

מדובר, כמובן, במה שהמקצוענים נוהגים לכנות "סביבה של ריבית נמוכה". איך ניתן להפיק הכנסה שוטפת עבור המלכ"ר המסוים מהכספים שהוענקו לו בזמן שהאופציות נעות בין מינוס משהו לפלוס מעט, עבור השקעות סולידיות. האופציה של השקעות בסיכון גבוה, גם אם היא קיימת מבחינה חוקית, רגולטורית, תקנונית או מוסרית, פשוט אינה מתאימה לאופי הפעילות של גוף כזה.

במהלך אותו דיון התייחס אחד המשתתפים לצורך להשיג תשואה סבירה ממוצעת, והוא הבחין בין שנים כתיקונן, שבהן יופקו רווחים, לבין שנת משבר, שבה עלול להירשם הפסד. הנקודה שאליה כיוון הייתה שאותה "תשואה סבירה ממוצעת" שיש לשאוף להשיג חייבת להביא בחשבון גם את שנת (או שנות) המשבר.

ההבחנה הזאת, בהקשר הזה, חוללה אצלי את ההארה. היא התבססה על הנחה סמויה, שלפיה רוב הזמן, ובוודאי היום, אתמול ולאורך השנים האחרונות, אין מצב של משבר. יש מצב נורמלי שאפשר להעמיד מולו את המצב המשברי. אופן המחשבה הזה מקובל על כל מי שמשתתף בדיון כזה, ולמעשה היא מקובלת על ומכוונת את כל ענף ההשקעות, על כל הפעילים בו ומרכיביו המקצועיים.

אבל ההנחה שהמצב היום הוא נורמלי היא חסרת בסיס. בעצם, היא שקרית. חמור יותר, היא מטורפת. ממילא, כל מי שמשלים איתה והופך אותה למקובלת עליו הופך גם, במודע או שלא, למי שחי בשקר, נכנע לטירוף המערכות ומכרסם בשפיותו הפיננסית.

טירוף המערכות התמסד

מדוע אין בסיס להנחה שאנחנו חיים בימים, חודשים ושנים נורמליים, שבהם אין משבר? מדוע היא שקרית? איך ניתן לומר שהמערכת מטורפת כאשר הכול מתנהל על מי נוחות? התשובה לכל השאלות האלה פשוטה, כמו שהיא מחרידה. מצב שבו אדם, גוף או מוסד אינם יכולים להשקיע את כספם באופן סולידי ולקבל עליו תשואה צנועה אך חיובית ושוטפת אינו מצב נורמלי. גם אם מכנים את המצב הלא-נורמלי הזה בכינוי המטעה "הנורמלי החדש", וגם אם הוא נמשך שמונה שנים וחצי, זה לא הופך אותו לנורמלי. זה רק אומר שהמצב של טירוף מערכות התמסד, והנזקים שלו מצטברים, גם אם מתעלמים מהם.

במציאות המטורפת הזאת, לא רק שלא ניתן לחסוך, גם לא ניתן להתקיים מחסכונות שנצברו לאורך השנים. מי שמנסה לעשות זאת אינו מצליח ונאלץ לאכול את הקרן שלו. "אסטרטגיית השקעות" זו תספיק כמה זמן שתספיק, ואחר כך לא יהיה לבעל החסכונות ממה להתקיים, ממה לחיות.

מונח חלופי ל"חוסך" הוא "פנסיונר". פנסיונר הוא אדם שחסך, בצורה ישירה (באמצעות הפרשות שוטפות) או עקיפה (באמצעות תשלומי מסים לטובת מערכת פנסיה תקציבית), כדי שיוכל בערוב ימיו (סליחה, ב"גיל הזהב" שלו) להתקיים בכבוד.

אבל הפנסיונר אינו במצב זהה לחוסך מפני שבינו לבין כספו עומדת קרן הפנסיה. כאשר מדובר בכספי פנסיה, הנפגעת הישירה של סביבת ריביות נמוכות מאוד/ אפסיות/ שליליות (כמו באירופה) היא קרן הפנסיה עצמה. הפנסיונר ייפגע גם הוא, אבל "רק" בתור קורבן עקיף. ההבדל הזה בין החוסך לפנסיונר הוא קריטי, מפני שהחוסך חשוף הרבה יותר מהפנסיונר לנזקים של הסביבה הפיננסית העוינת והוא מרגיש את הכאב הפיננסי הרבה יותר מהר.

מאחר שקרנות פנסיה פועלות על צירי זמן ארוכים מאוד, חוסר היכולת שלהן להתקיים בסביבה העוינת של תשואות נמוכות מאוד אינו מתגלה מיד, או אפילו בתוך כמה שנים, כפי שקורה אצל החוסך. למרות זאת, הסרטן פועל בתוך קרנות הפנסיה ללא הרף: כל יום שעובר שבו התנאים השוררים במערכת הפיננסית מונעים ממערכת הפנסיה להשיג תשואה סבירה הוא יום נוסף שבו החור בתוך מערכת הפנסיה, זה המכונה "גירעון אקטוארי", גדל עוד טיפה.

זו הסיבה שההנחה שהמצב היום הוא נורמלי ונטול משבר היא שקרית. בכל השנים, עד 2008, ההבחנה בין שנים רגילות לשנות משבר הייתה ברורה ומובנת בכל המערכת הפיננסית, אבל במיוחד עבור קרנות פנסיה. בשנים כתיקונן ניתן היה להשיג רווח סביר ולפעמים אף גבוה. מדי פעם היו שנים של משבר שבהן נרשמו הפסדים, אבל הם התקזזו עם הרווחים של השנים הרגילות. המציאות הזאת, על מחזוריותה, נתפסה כ"עסקים כרגיל".

בעידן ההוא, לפני 2008, היה מובן מאליו שריבית בשיעור אפס היא הגבול התחתון והתיאורטי שאליו יכולה לרדת הריבית או התשואה על אג"ח. שיעור תשואה שלילי נתפס כדבר בלתי אפשרי, אלא בתנאים חריגים מאוד ולזמן קצר מאוד. מי שתכנן אסטרטגיית השקעה לתקופה של שנים רבות שבהן הריבית תשאף לאפס או תהפוך לשלילית ממש היה, במקרה הטוב, מתבקש לעזוב בשקט את הדיון, ובמקרה הגרוע, היה מאושפז בעל כורחו.

אבל באפריל 2017, לאחר שמונה שנים וחצי של מציאות שעד 2008 נחשבה מטורפת, לא יכול להיות ספק שהמטופלים הם שהשתלטו על בית המשוגעים. מה שהיה נחשב לשפוי, נורמלי, סטנדרטי, תקני ומובן מאליו איננו קיים עוד. המטורף נהיה למקובל, וכולם משלימים עם המצב ומנסים לעבוד איתו על סמך ההנחה שמה שישנו הוא שיהיה. אולם מי שעוצר לחשוב ועושה את החשבון מבין מהר מאוד שמערכות הפנסיה מכל הסוגים אינן יכולות לעמוד בכרסום המתמשך והן נדונות לקריסה.

מי שעוקב אחרי הנעשה בתחום הפנסיה אף יודע שלא מדובר בתחזיות או בעתידנות, אלא במציאות בשטח, כאן ועכשיו. דוגמה, בינתיים קיצונית, אך חשובה היא אירוע חסר תקדים שהתרחש לפני כמה חודשים בארה"ב. המושג "בהלת משיכות" מוכר היטב בהקשר של בנקים (run on the bank), אך מעולם לא הייתה בהלת משיכות של כספי צבירה פנסיונית (run on the pension fund). עד שלהי 2016, אז זה קרה בקרן הפנסיה של השוטרים והכבאים של דאלאס, טקסס. מי שיטריח את עצמו לחפש בגוגל ולקרוא את הסיפור המלא לא יבזבז עוד זמן ברומנים דמיוניים על הרפתקאות פיננסיות, מפני ששוב הוכח שהמציאות עולה על כל דמיון.

לו רק מהסיבה הזאת, של קריסה בלתי נמנעת של מערכת הפנסיה, אין סיכוי שטירוף המערכות של ריבית ותשואה אפסיות ימשיך לנצח. אכן מדהים שזה נמשך יותר ממאה חודשים, אבל היכולת של הבנקים המרכזיים שיצרו את העיוות העצום הזה להמשיך ולהחזיק אותו הולכת ודועכת.

אבל סוף הוויסות העולמי של הריביות יהיה כמו סוף הוויסות של מניות הבנקים בזמנו במדינת ישראל: באיחור רב, בבת אחת ובעוצמה הרסנית אדירה. אז נכון, התשובה לשאלה "האם החוסכים נידונים לחיות לנצח במציאות המכריחה אותם לאכול את הקרן שלהם?" היא שלילית. לא החוסכים ולא הקרן יעמדו לנצח, אבל המציאות תשתנה הרבה לפני זה.

גם אבנר בן נר, כששאל את יואב בן צרויה "הלנצח תאכל חרב?" ידע שזו שאלה רטורית על מצב מטורף שלא יכול להתמיד. אלא שגם שאלתו השנייה הייתה רטורית: "הלא ידעת כי מרה תהיה באחרונה".

* הכותב הוא יועץ כלכלי עצמאי.