איך קורה שחלל תקשורת שווה כמעט אפס סיכון?

שיאים נשברים בימים אלה בבורסה. המשקיעים המוסדיים עמוסים במזומנים ומחפשים חלופות השקעה לכסף שנצבר אצלם. השאלה הגדולה היא לאן יילך הכסף הזה. 

ניסיון להשיג חתמים בטלפון בתקופה האחרונה הפך למשימה כמעט בלתי אפשרית. הם עמוסי עבודה, ואי-אפשר להאשים אותם. חברות רבות צובאות על דלתם, כשכולם מבינים את המשחק - לגייס עכשיו והרבה, לפני שהחגיגה תיגמר.

נסביר: מרבית החברות הציבוריות (והציבוריות למחצה, אלה שמגייסות הלוואות מהציבור מבלי להנפיק מניות) גייסו כבר את מרבית הכסף שהיו צריכות לפעילות שוטפת, אבל עוד לפני שהספיקו להשתמש בו הן מגייסות שוב, כדי למחזר את ההלוואות שלקחו לפני שנה ושנתיים, כשהמשקיעים עדיין היו חשדניים וכפו מח"מים קצרים ובריבית גבוהה יחסית.

מה שקורה הוא שלחברות המגייסות אין בעצם מה לעשות עם הכסף, להוציא מימון הרפתקאות שאינן בתחומי הליבה שלהן, רכישה עצמית של מניות או דיבידנדים או כל מיני מרעין בישין אחרים - וכל זה בכספי המשקיעים המוסדיים, כלומר: כספי הציבור.

נדגים: בימים האחרונים הנפיקה חברת חלל תקשורת  סדרת אג"ח. חלל, נזכיר, עברה בשנים האחרונות לא מעט טלטלות. הלך לה לאיבוד לוויין בחלל, לוויין אחר התפוצץ, ולמעשה כל תעשיית החלל האזרחית הישראלית עמדה בפני משבר גדול, אפילו קיומי.

החברה, נדגיש, שילמה את כל הכסף לציבור מכספי הביטוח ששועבדו לטובת החוב. זה הציל את המוניטין שלה ומנע ממנה להיזרק משוק ההון בבושת-פנים.

נחזור לתחילת השבוע. חלל מחזיקה בסדרות אג"ח בשוק ההון, שיש להן שיעבוד על הכנסות, לוויינים ופוליסות ביטוח. סדרות אלה נסחרות ומגלמות את הסיכון שקיים בליבת הפעילות, והן בתורן, מגלמות את הסיכון שנלמד, בין היתר, מביצועי העבר של החברה.

עכשיו, החברה באה לשוק ומגייסת סדרת אג"ח ללא שיעבודים, כאילו אין בכלל סיכון בשליחת לוויין לחלל, כאילו אין סיכון בניהולו שם, כאילו לא התפוצצו והלכו לאיבוד לחלל לוויינים. והנה, המשקיעים מתנפלים על ההנפקה ורוכשים מכל הבא ליד, והמחיר עולה בהתאם, עד כדי שהסיכון בהנפקה שווה לאפס. כן, קראתם נכון - אפס.

סדרה ט"ז של חלל נסחרת היום בתשואה דולרית של 4.4%, במח"מ של 5.7. על הסדרה הזו יש שיעבוד ראשון על הלוויין "עמוס 17", אותו לוויין שהתפוצץ בשיגור ותחתיו נרכש לוויין מבואינג. הסדרה החדשה שהונפקה בימים האחרונים היא של אגרות חוב להמרה במח"מ 5.7, ללא שיעבודים. החברה גייסה 245 מיליון שקל, כשהמוסדיים הזרימו ביקושים של לא פחות מ-800 מיליון שקל (הציבור הזרים 60 מיליון שקל מתוכם והיתר המוסדיים).

אם נשקלל את אלמנט ההטבה שבפרמיית ההמרה (הנחות לגבי שווי ההטבה נתונות לפרשנות שונה), הרי שניתן להוסיף לתשואה 1% נוסף. 

בסיכומו של דבר נסגרה ההנפקה לציבור בתשואה של 4.75% בלבד. כלומר, תוספת הסיכון בפער שבין סדרה עם שיעבוד לסדרה ללא שיעבוד עומדת על 0.35% בלבד (או 1.35% אם לוקחים בחשבון את שווי האופציה - אולם זה נתון שבמחלוקת). ובמלים פשוטות: המשקיעים לא מתמחרים בכלל את הסיכון בסדרה ללא שיעבודים. אין כמעט מבחינתם כמעט בין תרחיש שהלוויין מתפוצץ או אובד, והכסף חוזר למשקיעי האג"ח מהביטוח - לבין תרחיש שבו פיצוץ/אובדן משמעו שהלך הכסף. 

אין מה לבוא בטענות לחלל, שבחרה להנפיק ללא שיעבודים וללא בטוחות. גם החתמים עשו את עבודתם נאמנה ולקחו את החברה להנפקה מוצלחת מבחינתה. קצת יותר קשה להבין את מנהלי ההשקעות שבוחרים להתעלם מהסיכונים הגלומים בהנפקה זו ודומותיה.

לא מיותר לציין כי היו גם בתי השקעות בודדים שבחרו שלא להיכנס להנפקת חלל. הם העדיפו כנראה להסביר ללקוחותיהם מדוע התשואות שלהם בטווח הקצר נמוכות יותר, מאשר להסביר ללקוחות בסבירות כזו או אחרת מדוע נמחקה להם ההשקעה.

בחלל תקשורת סירבו למסור תגובה לכתבה.