איטליה נגד ספרד זה לא רק כדורגל, זו גם כלכלה

יום שבת, 3.6, ייערך משחק הגמר של ליגת האלופות לעונת 2016/17. לכר הדשא בקרדיף שבוויילס יעלו יובנטוס, אלופת איטליה, וריאל מדריד, אלופת ספרד ואלופת אירופה בשנה שעברה, שתנסה להגן על התואר האירופי.

שתי הקבוצות, המייצגות את האליטה של הכדורגל האירופי, מהוות את חוד החנית בליגות המקומיות שבהן הן משחקות, ומשחק ביניהן נותן לנו את האפשרות להשוות בין הכלכלות של אותן מדינות, בעיקר לאור משבר החובות שאותו הן חוו בשנים האחרונות.

המשבר הכלכלי הגלובלי, שפרץ בארה"ב בספטמבר 2008, לאחר פשיטת הרגל של בנק ההשקעות ליהמן ברדרס, יצר כדור שלג של אובדן אמון במערכת הפיננסית, הן בארה"ב והן מחוצה לה, וגם גוש האירו לא חמק מכך.

ב-2010 החלו מספר מדינות באירופה להיקלע לקשיים כלכליים ותזרימיים קשים כתוצאה מניסיונות הולכים וגוברים של הממשלות המקומיות לחלץ את הבנקים שנפגעו מאותו משבר, ועיקר החששות התפרצו בתחילת 2011, לאחר שתשואות איגרות החוב הממשלתיות של אותן מדינות עלו בצורה חדה כתוצאה מהשמועות בשווקים כי אותן מדינות, פורטוגל, אירלנד, איטליה, יוון וספרד, שלימים נודעו בראשי התיבות PIIGS, לא יוכלו לשרת את החוב הממשלתי שלהן, שתפח לממדי ענק.

אמנם הבעיה הגדולה ביותר הייתה באיגרות החוב של המדינות הנחותות - יוון, פורטוגל ואירלנד - אך את עיקר תשומת הלב תפסו איטליה וספרד, המהוות בהתאמה את הכלכלות הרביעית והחמישית בגודלן בגוש האירו. זאת לאחר שמעבר לתשואות עצמן, גם מרווחי האשראי ממדד הייחוס של אותן אג"ח (אג"ח ממשלת גרמניה) ומחירי ה-CDS עליהן (- Credit Default Swap ביטוח על חדלות פירעון של אג"ח) קפצו בחדות.

בגרף המצורף ניתן לראות את תשואות אג"ח לעשר שנים של ספרד ואיטליה, שהגיעו בשיא המשבר לרמות תשואה של קרוב ל-7%, ואת ה-CDS של אותן מדינות, שהגיעו בשיא המשבר לכ-540 נקודות. החשש העיקרי באותה תקופה היה כי ברמת התשואות הנ"ל, ספרד ואיטליה לא יצליחו לגייס חוב חדש בשוק, וכתוצאה מכך לא יצליחו לגלגל את החוב שלהן, ויגיעו למצב של חדלות פירעון.

למזלן של מדינות ה-PIIGS הן עדיין היוו חלק מהגוש האירופי ובתחילת 2012, ובהחלטה כוללת של שרי האוצר של הגוש והבנק המרכזי האירופי (ה-ECB) הוקמו שני מנגנונים שנועדו לעזור לאותן ממשלות להיחלץ מהמשבר שאליו הן נקלעו. השניים הם קרן חילוץ "חוץ בנקאית" (EFSF), שהזרימה לאותן מדינות סכום עתק של כ-750 מיליארד אירו כדי לייצב את המערכת הפיננסית שלהן, ו"תוכנית למימון מחודש ארוך-טווח" (LTRO) שהזרימה קרוב לטריליון אירו ישירות לבנקים הבעייתים", כהלוואה בריבית נמוכה.

שתי תוכניות החילוץ אמנם הביאו בסופו של דבר להתייצבות ולהתאוששות הכלכלות במדינות הבעייתיות, אך לוו בלא מעט משברים פוליטיים וחברתיים באותן מדינות. כאן ניכרת השונות בין שתי המדינות, ספרד ואיטליה - הן בדרך שבה הן התמודדו עם המשבר, והן במצבן העכשווי, כ-6 שנים לאחר שיאו.

ספרד, שסבלה בעיקר ממשבר בשוק הנדל"ן המקומי, הייתה כפסע מפשיטת רגל במהלך אותה תקופה, ובבעיה עמוקה יותר מאיטליה. אנליסטים העריכו כי אם תשואות איגרות החוב הממשלתיות שלה לעשר שנים יטפסו לרמה של מעל ל-7.5%, הממשלה תכריז כי היא אינה יכולה לשרת את החוב שלה.

למזלה, רמת השיא (באוגוסט 2012) הגיעה ל-6.83%, ומאז, בעקבות שיפור במצב הכלכלי במדינה - הן כתוצאה מהזרמות הכספים הרבות מצד קרנות החילוץ והן כתוצאה מרפורמות כלכליות בכלל, ובשוק העבודה בפרט - ירדו תשואות האג"ח בצורה חדה, עד לרמתן הנמוכה ביותר (0.87%), שנרשמה בספטמבר האחרון.

מובן שהעובדה כי הריבית בגוש האירו ירדה באותה תקופה בצורה חדה רק היטיבה עם תשואות האג"ח, אך עדיין, גם מרווח האשראי של ספרד, שעמד בשיאו על 540 נקודות, עומד כיום על כ-110 נקודות, ירידה חדה מאוד.

אכן, ניתן לומר די בוודאות כי ספרד הצליחה להתאושש מהמשבר שפקד אותה בצורה טובה ומהירה הרבה יותר מהצפוי. מעבר לתשואות האג"ח אנו רואים שיפור משמעותי ביתר הנתונים הכלכליים במדינה, כדוגמת צמיחת התמ"ג - שבין השנים 2009 ועד 2013 רשם צמיחה שלילית, וכיום עומד על קצב שנתי של למעלה מ-3%. ספרד מהווה כיום את המדינה האירופית עם קצב הצמיחה הגבוה ביותר. שיעור האבטלה במדינה, שהיה, למעט יוון, הגבוה בגוש האירו, והגיע בשיאו (2013) לכ-27%, ירד בחדות בשנים האחרונות לפחות מ-20%. כמו כן ניכר השיפור בהתנהגות שוק המניות המקומי, שהנו שוק המניות הטוב ביותר מתחילת השנה במטבע מקומי, לאחר עלייה של כ-16% במונחי מטבע מקומי נכון לכתיבת שורות אלו.

חשוב לציין, כי תמורות אלו בכלכלה הספרדית חלו על אף חוסר יציבות משווע בפוליטיקה המקומית. בשש השנים האחרונות נערכו שלוש מערכות בחירות במדינה, ויתרה מכך, בשל העדר רוב גורף למפלגת השלטון, שזכתה בבחירות, וחוסר יכולתה להקים קואליציה בשל כך, תפקדה ספרד תקופה לא קצרה ללא ממשלה בפועל.

מנגד, איטליה עדיין מושכת אחריה כגיבנת את משבר החובות מ-2011. שלוש הבעיות העיקריות בכלכלה האיטלקית הן החוב הציבורי האדיר, העומד כיום על למעלה מ-100% מהתוצר המקומי; ההישענות הרבה על סקטור הבנקים, המהווה כ-40% ממדד המניות המקומיות, ונמצא גם כן בבעיית חובות קשה ביותר; וחלקם המשמעותי של ועדי העובדים החזקים בשוק העבודה, שאינם מאפשרים העברת רגולציות הכרחיות הנחוצות כדי לשפר את המצב הכלכלי במדינה. משבר החובות החריף הביא בעקבותיו לסערה חברתית ולמשבר פוליטי קשה, ומ-2011 עמדו בראשות ממשלת איטליה לא פחות מארבעה ראשי ממשלות שונים.

חוסר יכולתה של הממשלה האיטלקית לתפקד ולהעביר את הרפורמות ההכרחיות, הן בשוק העבודה והן ברגולציה על הבנקים, הביא לכך שבניגוד לספרד, המצב באיטליה אינו משתפר, ובחלק מהנתונים אף הולך ומידרדר.

שיעור האבטלה לדוגמה, שעמד בסוף 2011 על כ-8.4%, טיפס בחדות, ועומד היום על 11.65%. התמ"ג האיטלקי ממשיך לדשדש, ובניגוד למדינות אחרות בגוש עדיין עומד על פחות מ-1% צמיחה. תשואות איגרות החוב הממשלתיות לעשר שנים אמנם ירדו מאז 2011 מ-7% ל-2.2% נכון להיום, אך אם בעבר הן היו נמוכות משמעותית מתשואות איגרות החוב המקבילות של ספרד, היום הן נסחרות בתשואות גבוהות יותר, וכך גם מחירי ה-CDS עליהן.

ניתן לראות שונות זו גם בתשואות מדדי המניות המקומיים. מתחילת 2011, הן מדד IBEX 35 הספרדי והן מדד MIB האיטלקי נמצאים בתשואת חסר משמעותית מול מדד הייחוס (היורוסטוקס 600), בעיקר המדד האיטלקי.

לסיכום, איטליה וספרד המזוהות בעיקר עם דרום אירופה ושוכנות לחופו של הים התיכון, עברו ועדיין עוברות תקופה לא קלה מבחינה כלכלית בעקבות המשבר הגלובלי ב-2008. בסקירה זו ניתן לראות כי העם הספרדי הצליח להתאושש בצורה חדה וטובה יותר מהמשבר, בניגוד לאיטלקים, שעדיין נמצאים עמוק עמוק בבוץ.

ולגבי הכדורגל? שתי המעצמות האירופיות, שייפגשו על הדשא בקרדיף, באות מגישות שונות. יובנטוס ההגנתית, בראשות שוערה, שנחשב בעיניי רבים לשוער הטוב בהיסטוריה, ג'יאנלואיג'י בופון, ומנגד, ריאל ההתקפית, שבראשה עומד כריסטיאנו רונאלדו הפורטוגלי, שנחשב בעיני רבים לכדורגלן הטוב בעולם כיום. איך המשחק ייגמר? קשה מאוד להתנבא, מעניין בטוח יהיה, אישית אני חושב שבופון יהיה זה שיניף את הגביע המיוחל.

* הכותב הוא מנהל תיקים בכיר בדסק חו"ל בפעילים. הכותבים עשויים להשקיע בניירות ערך ו/או מכשירים, לרבות אלו שהוזכרו בכתבה. האמור אינו מהווה ייעוץ או שיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.

 צמיחת התמג בעשור האחרון

 תשואות מדד