ניצנים של תקווה: יוון סוגרת את תיבת הפנדורה שלה

מאז פרוץ המשבר היווני, שליווה את אירופה בשנים האחרונות, יוון עשתה כברת דרך משמעותית מבחינת איזון והבראת כלכלתה החולה. מי זוכר שבינואר 2015 כשמפלגתו של אלכסיס ציפראס, ראש הממשלה, זכתה בבחירות, היא והתחייבה לסיים את משטר הצנע ואף איימה לצאת מגוש האירו.

בפועל, ציפראס הראה גמישות רבה מול האירופים וקרן המטבע הבינלאומית (ה-IMF), מתוך ההבנה שאם ילך להתנגשות חזיתית, יוון רק תפסיד מזה. כך יוון נאלצה לעבור תהליך קשה של רפורמות כמעט בכל תחומי הכלכלה, פיחות פנימי (במלים פשוטות, ירידת שכר), מלחמה בשחיתות ועוד.

ציפראס הצליח להעביר לא מעט רפורמות משמעותיות בתמורה לסיוע, ואלו גזרו על היוונים שנים קשות עם קיצוצים דרמטיים בפנסיות וברווחה, פיטורים המוניים וירידת שכר דרמטית. כדי לסבר את האוזן, מ-2011 ועד היום השכר ביוון נחתך בכ-30% ושיעור האבטלה עלה עד לכמעט 28% בשיא, והיום הוא עומד על 22.5%. כפי שהמספרים מספרים, עדיין קשה לראות את האור בקצה המנהרה, אך הנתונים גם מראים שיפור ניכר בנתוני מפתח שיבססו את ההתאוששות.

למרות כל הקיצוצים, דינמיקת החוב היווני תמיד הייתה בעייתית, גם לאחר התספורות. לראיה, יחס החוב-תוצר של יוון עומד כיום על יותר מ-180% תוצר לעומת כ-140% תוצר ב-2010 ו-89% תוצר לפני עשור. הגידול לא נבע רק מחוסר שליטה בגירעון בשנים הקשות, אלא גם בשל ההתכווצות הדרמטית בתוצר היווני. כדי להמחיש עד כמה עמוק המיתון היווני, צריך רק להסתכל על מספר העסקים הפעילים ביוון. כ-250 אלף מתוך מיליון חברות יווניות שפעלו ב-2010 הכריזו על פשיטת רגל על רקע הירידה בביקוש המקומי.

העלאת מסים? ביוון?

למרות שהדרך עבור הכלכלה היוונית עוד ארוכה, כבר ניתן לראות ניצנים של תקווה. הכלכלה היוונית יצאה ממיתון רב שנים כשצמחה ב-2016 ב-0.3% ולפי הערכות ה-OECD, היא צפויה לצמוח ביותר מ-1% ב-2017 וזאת על רקע שיפור בביקוש המקומי ובהשקעות במשק, כמו גם עלייה ביצוא שנתמכת מהשיפור בסביבה הגלובלית. בנוסף, נראה שהיוונים מצליחים אט אט להשתלט על הבורות התקציביים כשהם סיימו את 2016 עם עודף ראשוני (בנטרול תשלומי חוב) בתקציב של 3.8% תוצר, כאשר היעד שנקבע לה במסגרת תוכנית הסיוע עמד על 0.5% תוצר בלבד. השיפור הדרמטי נבע הן מהקיצוץ הדרמטי בהוצאות אך גם בשל שיפור משמעותי בגביית המסים, מנהג שבלשון המעטה, לא היה ממש מושרש בכלכלה היוונית.

אז בהחלט ניתן לומר ש-2016 הייתה שנת מפנה מוצלחת בעבור ניסיונות ההתאוששות של הכלכלה היוונית, אך מצבה עדיין קריטי. הבעיה היא שכיום יוון סובלת מ"עייפות" בגזרת הרפורמות המכבידות. כלומר, ההערכות הן שאזרחי יוון הגיעו לקצה בכל הנוגע ליכולת שלהם לספוג עוד מהלומות והחשש הוא שהכבדה נוספת תעורר את ההמון הזועם ותאלץ את הממשלה ללכת לבחירות.

חשוב לומר, השאלה לגבי הכבדה נוספת של רפורמות וקיצוצים מצד האירופאים כתנאי להמשך הסיוע, היא מפתח קריטי להמשך ההתאוששות והייתה נקודת מחלוקת עיקרית בין ה-IMF לאירופאים במהלך השבועות האחרונים. מצד אחד, ב-IMF מאמינים שיוון הגיעה לגבול יכולתה והם דוחקים באירופאים להציע ליוון הקלות בתנאי הסיוע. האירופאים מצידם, בהובלת גרמניה, התעקשו על הכבדה נוספת כתנאי להמשך הסיוע וזאת למרות שלכאורה יוון עמדה ביעדים שהוגדרו לה.

לא הסיוע האחרון

לבסוף, בפגישת שרי האוצר שהתקיימה בשבוע שעבר, הוחלט שיוון תקבל את החלק הבא בסיוע שלה בסך 8.5 מיליארד אירו ביחד עם התחייבות מצד שרי האוצר שיוון תוכל להמשיך ולשרת את החוב שלה גם בעתיד. בהסכם שהושג, נקבע מתווה עתידי להקלה בחוב מצד האירופאים ביחד עם תנאים מקלים יותר מבחינת יעדי הגירעון של הממשלה כתלות בנתוני הצמיחה של יוון בפועל.

מהלך זה צפוי להקל משמעותית על הכלכלה היוונית בהמשך. למרות האופטימיות, חשוב לציין שתוכנית הסיוע הנוכחית, שעתידה להסתיים באמצע 2018, כנראה לא תהיה האחרונה, שכן רוב הסיכויים הם שיוון עדיין לא תוכל לגייס חוב בשווקים באופן עצמאי בעוד שנה מהיום.

עם זאת, אירופה של היום שונה מאירופה של השנים האחרונות - גוש האירו נמצא בעיצומה של צמיחה כלכלית מהירה עם ירידה בשיעורי האבטלה, בריטניה יוצאת מהאיחוד, וההנהגה הפוליטית שונה. צירוף נסיבות אלו מוביל למסקנה שהיום יותר מתמיד האירופאים ישאפו לגוש אירופאי חזק יותר ומאוחד יותר. המשמעות עבור יוון היא שהאור בקצה המנהרה שלה הולך ומתקרב.

המניה המומלצת: Dynagas LNG Partners LP

חג הגז

יוון, המוקפת ים, ממוקמת על ציר מרכזי, שמייצר יתרון אסטרטגי וטיפח לאורך שנים רבות את ענף ההובלה הימית. תחום זה הינו רחב והוא חווה עליות וירידות בהתאם לסייקלים הכלכליים. בבורסה היוונית נסחרות חברות רבות בתחום, אך נראה לנו כי בתקופה הנוכחית יש לשים דגש דווקא על ההובלה הימית בתחום הגז, תת-ענף שבולט לחיוב בשנים האחרונות על רקע הגידול וההתפתחות של תחום הגז באזורנו לצד הגידול בביקושים, שצפוי להימשך גם בעתיד הקרוב. זאת, נוכח רמות המחיר ביחס לפתרונות אנרגיה אחרים, כשהגז בהגדרה הינו ירוק יותר מאחר שהוא פחות מזהם.

Dynagas LNG Partners LP היא חברה המתמחה בהובלה ימית בתחום הגז הטבעי והנוזלי (LNG). צי החברה כולל שש נושאות LNG, עם כושר נשיאה מצרפי של כ-913,980 מ"ק. החברה פועלת ונותנת שירותים ליצרניות אנרגיה בינלאומיות. העסקאות מתבצעות תחת חוזים רב שנתיים, המספקים תזרימי מזומנים יציבים ומבטיחים ניצולת גבוהה של המתקנים והמובילים.

הביקושים להובלת גז גדלים ופוגשים היצע הדוק מהצד השני. אלו מובילים לעלייה בתעריפי ההובלה הימית של גז. כיום ישנן הערכות לעלייה של כ-30% בתעריפים במהלך 2017 (YOY).

החברה רשמה בשנים האחרונות צמיחה דו-ספרתית בממוצע במכירות, כשבחמש שנים האחרונות היא יותר מהכפילה את מכירותיה. שיעור הרווחיות הגולמית עלה, בין היתר ובעיקר לנוכח העלייה בתעריפי הובלת הגז, על רקע העלייה בביקושים והמורכבות בהובלת גז, שדורשת חברות מתמחות ולכן מגבילה את ההיצע. הרווחיות התפעולית גם עלתה, אם כי בקצב מתון יותר. הכנסות החברה ב-2016 הסתכמו בכ-170 מיליון דולר, היא רשמה רווח תפעולי של 67 מיליון דולר ו-EBITDA של 132 מיליון דולר. למרות הפוטנציאל הכלכלי הקיים בהשקעה, חשוב לציין שבחברה קיים סיכון פיננסי הנובע מרמת המינוף שלה - כ-62% מסך המאזן, כשהחוב נטו ביחס לתזרים מפעילות שוטפת עומד על כ-4.7. המינוף הגבוה נובע כמובן מהצורך בהשקעות הגבוהות, שכן מדובר בענף מוטה השקעות הוניות. שינוי בתעריפים או לחילופין עלייה בריביות, עשויים כמובן להעלות את הסיכון הפיננסי בחברה. עם זאת נציין, שלמרות רמת המינוף הגבוהה, עדיין מדובר ברמת מינוף סבירה בהשוואה לענף.

הכותבים הם מנהל מחלקת מאקרו, מערך המחקר והאסטרטגיה בפסגות ומנהלת מחלקת מחקר ברוקראז' בבית ההשקעות. אין באמור ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק המתחשב בנתונים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא ואינו מהווה הצעה לרכישת ני"ע

 פריסת החוב היווני