איך לנצל את תמחור החסר בסקטור הפיננסים בארה"ב

מזה שנים מתומחר סקטור הפיננסים בחסר ביחס לשאר הסקטורים המרכיבים את מדד ה-500 S&P. התופעה החלה במהלך המשבר של 2008, עם קריסת הסקטור הפיננסי בארצות הברית. כיום, כמעט עשור לאחר המשבר, סקטור הפיננסים הצליח להתאושש ורק לאחרונה חזר לרמות המחירים שקדמו למשבר. לעומת זאת, עלה מדד ה-500 S&P בכ-98% מאז אוקטובר 2007 (השיא לפני משבר הסאב-פריים).

שתי סיבות עיקריות שהגבילו את התאוששות סקטור הפיננסים הן רגולציה קשוחה, וסביבת ריבית נמוכה מתמשכת. לאחר בחירתו של טראמפ לנשיאות ארצות הברית, סקטור הפיננסים קיבל תנופה חזקה כשהנשיא החדש הצהיר שהוא בעד העלאת הריבית ובעד הקטנת הרגולציה על הסקטור. הצהרות אלו גרמו לתעודת הסל XLF (תעודת הסל של סקטור הפיננסים) לעלות מעל 20% מאז הבחירות בנובמבר אשתקד. למרות העליות החדות, שקרו בטווח כל כך קצר, המכפיל של תעודת הסל נכון לאמצע יוני הוא 15.7 ולעומתו המכפיל של ה-SPY (תעודת הסל של ה-S&P) הוא 21.68. למעשה, לתעודת הסל על סקטור הפיננסים יש את המכפיל הנמוך ביותר מבין הסקטורים.

על רקע תנאי השוק הנוכחיים מציע אורי גלר, מנהל־שותף בקרן הגידור Granite Alphen Capital Fund, רעיון השקעה בפוזיציה הכוללת קניית אופציית קול על תעודת הסל XLF (סקטור הפיננסים) אל מול מכירת אופציית קול על תעודת הסל SPY (מדד ה-S&P), ולהרפתקנים שבינינו, הוא מציע החלפת האופציה על ה-SPY ב-XLRE (סקטור הנדל"ן). לדבריו, "הנחת היסוד שלי היא שאם השוק ימשיך במגמת עלייה, ה-XLF ימשיך לתת תשואה עודפת על השוק. מה יקרה אם השוק יעבור למגמת ירידות? כפי שראינו בעבר, במצב כזה סקטור הפיננסים עלול להגיב בירידות חדות יותר מהשוק, בשל רגישותו לתקופות מיתון".

"אם כך, במקום לבצע אסטרטגיית לונג/שורט בתעודות הסל, וכדי למזער את ההפסד האפשרי הכרוך בירידת מניות הפיננסים, אעדיף להשתמש באופציות: לקנות אופציית קול "בכסף" על ה- XLF ולמכור אופציית קול "בכסף" על ה- SPY, שתיהן לפקיעה של דצמבר 2017. כך ניתן יהיה ליהנות מהרווחים במקרה שהשוק ימשיך לעלות ולהגביל את ההפסדים במקרה שהשוק יעבור למגמת ירידות. בנוסף, מכירת הקול על ה- SPY תממן את קניית הקול על ה-XLF, ובמקרה ששתי תעודות הסל ירדו או יישארו במקום, לא נפסיד את מלוא הפרמיה ששילמנו עבור קניית האופציה".

לצורך הדוגמא המספרית, מי שנכון ל-22 ביוני מוכר אופציית קול אחת ב-SPY בסטרייק 240 לדצמבר ומקבל בתמורה 9.9 דולר, ובמקביל קונה 10 קולים ב-XLF בסטרייק 24 לדצמבר ומשלם עליהם בסה"כ 12 דולר (1.2 דולר בעבור כל אופציית קול), יוצר פוזיציה שעלות הספרד שלה היא 2.1 דולר. בהנחה שה-XLF יעלה ב-20% עד הפקיעה בדצמבר וה-SPY יעלה ב-14% (אלה הביצועים של שתי התעודות מתחילת נובמבר 2016), אז הספרד בפוזיציה זו יהיה שווה בפקיעה 11 דולר, כלומר פי חמש מההשקעה המקורית. אם שתי תעודות הסל ירדו אז המשקיע יפסיד את הפרמיה שהוא שילם. כמובן שאם ה-SPY יעלה מעל ה-XLF אז ההפסד יכול להיות יותר גבוה. כלומר ישנם שלל תרחישים שעשויים לקרות עד הפקיעה בדצמבר, אולם בתנאים הנוכחיים פוזיציה זו נראית אטרקטיבית ועשויה להניב רווח יפה.

גלר מציג אפשרות נוספת, אך מדגיש כי היא יותר אגרסיבית, "להחליף את פוזיציית השורט על ה- SPY שהזכרנו לעיל, בפוזיציית שורט על סקטור הנדל"ן דרך תעודת הסל XLRE ". תעודת הסל XLRE היא תעודת סל יחסית חדשה שהונפקה בינואר 2015 על ידי סטייט סטריט גלובל אדוויסורס (שמוכרים יותר כ- SPDR). למרות שהתעודה יחסית חדשה, קיימת בה נזילות גבוהה (מחזור יומי של 2 מיליון מניות בממוצע).

נציין כי המכפיל של סקטור הנדל"ן הוא הגבוה ביותר מכל הסקטורים במדד ה-S&P ועומד על 34.89 נכון ל-20 ליוני, וסקטור הנדל"ן עלול להיות מושפע לרעה מהעלאות ריבית. לאחרונה גם נשמעים יותר ויותר קולות בארצות הברית שטוענים כי שוק הנדל"ן שוב נמצא בסוג של בועה. סטנלי פישר צוטט השבוע אומר "תקופה ארוכה של ריביות נמוכות גרמו למחירי דיור גבוהים".

השפעה שלילית נוספת על סקטור הנדל"ן עשויה להגיע מסקטור הקמעונאות, לאור התעצמותה של תופעת הקניות "און ליין" שנוגסת במקומה של "הקמעונאות הישנה". על פי הדיווחים האחרונים בכלי התקשורת האמריקאים, תופעה זו גורמת למספר שיא של פשיטות רגל וכפועל יוצא, לסגירתן של חנויות וקניונים רבים בארה"ב. בין המניות שכלולות ב- XLRE ישנן חברות נדל"ן, שבבעלותן קניונים ומרכזים מסחריים ועל כן המשך המשבר בסקטור הקמעונאות עלול לגרור את סקטור הנדל"ן למימוש.

לדברי גלר "ביצוע רעיון ההשקעה דומה לזה הקודם הוא קניית אופציית קול "בכסף" על ה- XLF , ומכירת קול "בכסף" על ה- XLRE , שתיהן לנובמבר 2017. בדומה לפוזיציית ה"לונג/שורט" שתיארתי לעיל, הרעיון שעומד בבסיס הפוזיציה הזו הוא שאם השוק ימשיך לעלות ה- XLF אמור לתת תשואה עודפת על ה- XLRE ואילו למקרה של ירידות בשתי התעודות - לא נפסיד את מלוא הפרמיה של ה- XLF . נראה כי הרבה אנשים מפחדים מהתמחורים הגבוהים בשוק ההון כיום, לכן מסחר באמצעות אסטרטגיות באופציות היא דרך לקחת פוזיציית לונג על שוק ההון מבלי להיות חשופים מדי לסיכוני הירידה בשוק".