הזדמנות נדירה באג"ח של ספקית שירותים רפואיים אמריקאית

פרידריך ניטשה טען פעם, ש"לחולה, הטובה שבתרופות היא קצת בריאות פה ושם". אבל מה קורה כאשר לעיתים הבריאות אינה בגדר אורח נוטה ללון, והיא אינה בנמצא? או אז, נוצר הצורך בטיפול רפואי, בביקור רופא. ומה לגבי מי שמעוניין בטיפולי ראייה, דוגמת ניתוחי לייזר, לתיקון לקות ראייה, או בטיפולי שיניים או בשירות רפואי כללי? בשביל כל אלו קיימות חברות המעניקות שירותים רפואיים, ולאחת מהן, חברת HIGHMARK, ניסיון של למעלה מ-75 שנה בתחום, ואיגרות החוב שלה נסחרות בתשואה אטרקטיבית.

קבוצת HIGHMARK הוקמה בשנת 1977, כתוצר מיזוג בין שתי חברות הפועלות משנות ה-30: Pennsylvania Blue Shield ו-Blue Cross of Western Pennsylvania.

הפעילות של Blue Cross ו-Blue Shield החלה בתקופת המשבר הכלכלי של שנות השלושים, מתוך מטרה לאפשר לאזרחי פנסילבניה לקבל טיפול רפואי בתמורה לתשלום עתידי, לאחר שהכלכלה תתאושש.

קבוצת HIGHMARK פעילה בארה"ב, והיא בעלת פריסה רחבה בכל 50 המדינות של ארה"ב, באמצעות 40 אלף העובדים של הקבוצה. לחברה מספר חברות-בנות שבאמצעותן היא מעניקה שירותים רפואיים, באמצעות: מרכזי ביקור רופא; רופאים מומחים המבצעים ביקורי בית; הפעלה של שמונה בתי חולים; מרכזים רפואיים בתחום האסתטיקה; טיפולי שיניים; ומרכזים רפואיים בתחום של ניתוחי עיניים, למטרת שיפור הראייה.

החברה משרתת 50 מיליון אזרחים בשנה. נוסף על כך, החברה מספקת שירות של ביטוחים רפואיים, ובפעילות זו היא מדורגת במקום השמיני בארה"ב במונחי נתח שוק. בשלוש מדינות - דלוור, פנסילבניה וצפון וירג'יניה - החברה היא בעלת נתח השוק הגדול במדינה בתחום של ביטוחים רפואיים.

מכיוון שהחברה גם מוכרת את הביטוחים, וגם זו שמעניקה את השירותים הרפואיים ללקוחותיה - הרי שמדובר בפעילות סינרגטית, התורמת לרווחיות הקבוצה. במהלך 30 השנים האחרונות, רכשה ומיזגה לתוכה קבוצת HIGHMARK פעילויות וחברות בתחומי פעילות משיקים. מיזוגים אלו נעשו באופן שמרני, וללא נטילת אשראי בהיקפים משמעותיים. הניהול האחראי של החברה, יחד עם יכולת שירות ופעילות מוכחות, מצביעים על כך שמדובר בחברה שכדאי להשקיע זמן כדי לבחון אותה לעומק.

עיקרי הנתונים הפיננסיים

לחברה מאזן בהיקף של 13.3 מיליארד דולר, והון עצמי בהיקף של כ-5.2 מיליארד דולר. סך הכנסות החברה בשנת 2016 עמד על 18.2 מיליארד דולר, המורכבים מ-14.4 מיליארד דולר הכנסות מפרמיות מכלל השירותים שמעניקה הקבוצה, 2 מיליארד דולר הכנסות מדמי טיפול (התשלום לרופאים בעת ביקור אצל רופא) ו-1.8 מיליארד דולר בגין פעילות VISION - חברה המספקת שירותים בתחום הראייה, לרבות ניתוחים ושירותי אופטומטריסט, כולל התאמת משקפיים (בשנת 2016 מכרה HIGHMARK כ-5 מיליון זוגות משקפיים).

החברה שומרת על יתרות נזילות אשר מאפשרות לה להתמודד עם מצבי שוק משתנים. נכון לסוף שנת 2016, היקף המזומן ושווה המזומן של HIGHMARK עמד על כ-1.5 מיליארד דולר. בשנת 2015 מיזגה לתוכה HIGHMARK את פעילות Blue Cross ו-Blue Shield מינסוטה, במהלך שהוכיח את עצמו, ובא לידי ביטוי כבר בשנת 2016, תוך הצגת תזרים מפעילות שוטפת בהיקף של 352 מיליון דולר, ורווח נקי בהיקף של כ-60 מיליון דולר.

נתוני החוב של החברה

דירוג האשראי של החברה הוא A מינוס מצד חברת הדירוג הבינלאומית S&P, ובחודש מארס האחרון, S&P אף העלתה את אופק הדירוג של HIGHMARK מ"יציב" ל"חיובי", במהלך שמצביע על האמון בחברה מצד סוכנויות הדירוג.

השיקולים להעלאת אופק הדירוג היו שיפור התזרים התפעולי של החברה; הרכב הכנסות מגוון של החברה ממגוון רחב של פעילויות, וכן ממספר רב של מדינות ואזורים גיאוגרפיים; שמירה על יחסי מינוף נמוכים, המקנים לחברה יציבות ומרווח ביטחון בהינתן זעזועים כלכליים; וכן ההטמעה המוצלחת של חברות ופעילות שנרכשו, והצפי להמשך ההטמעה, תוך ייעול הפעילויות המשותפות - במהלך שיגדיל את הרווחיות והתזרים של החברה.

חברת הדירוג S&P ציינה לחיוב גם את העובדה שסקרי שביעות רצון של לקוחות החברה מצביעים על למעלה מ-95% שהצביעו על שביעות רצון מאיכות השירות של החברה. נתון זה מצביע על יכולת גבוהה של החברה לשמר את לקוחותיה.

נוסף על כך, גם חברת הדירוג A.M Best העלתה לפני שבועיים את אופק הדירוג של החברה ל"יציב" מ"שלילי", תוך הותרת דירוג האשראי על A מינוס. לחברה מסגרת אשראי של 675 מיליון דולר, שמתוכה מנוצלים 200 מיליון דולר, והריבית היא ליבור פלוס 0.9%. נוסף על כך, קיימת הלוואה בנקאית בהיקף של 700 מיליון דולר והריבית בה היא ליבור פלוס 0.75%.

מרווחי האשראי הנמוכים שדורשים הבנקים מהחברה מצביעים על רמת האמון הגבוהה שהם רוחשים לה. ל-HIGHMARK חוב מוניציפלי בהיקף הנמוך מ-260 מיליון דולר, וכן שתי סדרות אג"ח הנקובות שתיהן בדולרים, בהיקף כולל של 590 מיליון דולר. הכמות המינימלית לרכישה בכל אחת מהסדרות היא 1,000 דולר בלבד. סדרת האג"ח הקצרה נפדית במאי 2021, נושאת קופון של 4.75% ונסחרת בתשואה שנתית לפדיון של כ-3.8%. סדרת האג"ח הארוכה נפדית במאי 2041 ונסחרת בתשואה שנתית לפדיון של כ-6.35%.

הזדמנות בעת הנוכחית

ב-28 ביוני השנה הוגשה בבית המשפט באלבמה תביעה נגד חברת HIGHMARK, בטענה שהחברה העניקה למבוטחיה תרופה זולה לטיפול בהפטיטיס סי, במקום להעניק להם טיפול באמצעות תרופה יקרה יותר, שיעילותה הטיפולית מוכחת יותר (הארבוני).

HIGHMARK היא האחרונה להיתבע כחלק מתביעה רחבת-היקף נגד חברות שירותי בריאות בארה"ב. לאחר שבחודשים האחרונים הגיעו חברות ענק דוגמת יונייטד הלת' להסדר עם התובעים, הוחלט להגיש תביעה גם נגד HIGHMARK.

נוסף על כך, עליית התשואה באיגרות החוב הממשלתיות בשבוע החולף הובילה לפתיחה קלה במרווחים שבהם נסחרות איגרות החוב הקונצרניות בארה"ב. שני האירועים הללו הובילו לעלייה בתשואה של איגרות החוב של החברה, שבנקודת הזמן הנוכחית מייצרת הזדמנות נוחה להיחשף למנפיק, תוך קבלת תשואה גבוהה באיגרות החוב.

אז נכון שצריך לקרוא סקירות מאקרו ולהבין מה קורה בשוק בכללותו; אבל כדי להשיא תשואה צריך להשקיע בחברות שיחזירו את הכסף בסבירות גבוהה, ויעניקו למשקיעים תשואה מספקת, ו-HIGHMARK היא אחת מהחברות הללו.

*** הכותב הוא מנכ"ל OXTP INVESTMENTS. הכותב ו/או חברות קשורות עשויים להשקיע בניירות ערך ו/או מכשירים לרבות אלו שהוזכרו בכתבה. האמור אינו מהווה ייעוץ או שיווק השקעות, המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם

 אגרות חוב